如何界定和防止国企改制中的“国有资产流失”？_国内财经_财经纵横

如何界定和防止国企改制中的“国有资产流失”？

http://finance.sina.com.cn 2004年04月20日 11:53 中国经济时报

　　张春霖

　　和世界上许多国家一样，国有资产流失问题在我国国企改制过程中也是一个受到广泛关注的敏感问题。这种敏感性从一个方面反映了问题的重要性。国企改制是整个经济体制转轨的一个组成部分，涉及多方面的利益调整，因而必须同时追求效率和公平两大目标，才能保证不给整个转轨过程带来破坏性的负面影响。从长期来看，现存的国有资产是我们应对

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未来社会保障挑战的主要财力基础，为国家的长期稳定，也必须切实防止出现“利益私人化、债务社会化”的局面。当然，“国有资产流失”问题也确实经常被渲染和夸大，甚至被不赞成改革的人们当做一个说词，但改革者不能以此为借口而忽视或低估其重要性。从推进改革的需要来看，当前尤其值得深入探讨的问题是，如何科学准确地判断是否发生了“国有资产流失”？如何从制度上防止国有资产流失？应该说，尽管国有资产流失问题不断受到广泛关注，也引起了媒体不少的讨论，但对这两个问题的冷静、严谨的经济学分析仍然是十分必要的。

　　1出售价格的形成和底价的意义

　　出售一个国有企业中的国有资产(即国家在该企业中的所有权)可以有多种方法，其价格形成原理各不相同。在我国，比较适用的是公开招标的办法，即若干个竞标人同时竞争购买一个国有企业。在这样一个过程中，成交价格形成的基础是卖主和各个潜在买主的底价。卖主的底价是其愿意接受的最低出售价，或所谓“保留价格”；买主的底价是其愿意支付的最高购买价。如果买主和卖主都是正常的经济人，他们一般都会根据两个因素来估算出一个企业对自己的价值作为底价。这两个因素一是对该企业未来现金流量的预期，二是折现率。现金流量是企业在不同的时期内可以带给投资者的收入流，一般表现为息前税前收入(EBIT)或净收入(NI)。折现率的含义是投资者认为自己必须获得的回报率。之所以必须，或者是因为这是他的融资成本(包括风险因素)，或者因为他投资于其他项目可以获得这么高的回报(机会成本)。基本的关系是，一个企业的净现值(NPV)＝(预期现金流量／折现率)-购买价格。这里的净现值是决策所依据的基本变量：只有当净现值大于零时投资者才会考虑购买，也就是说，他的底价大致等于预期现金流量除以折现率。比如说，投资者预期某企业在今后某一时期的现金流量是50万，他给自己确定的折现率是5%，那么他对这个企业的出价一般说来不会高于1000万。道理很简单，如果他出价高于1000万但也只能赚到50万，就或者不能覆盖他的融资成本(还不如不融资)，或者不如投资于其他项目(因为那样只要投1000万就可以赚50万)。

　　这个道理对卖主也是适用的，因为当卖主决定保留而不是出售自己的企业时，实际上也是在作一笔投资。比如上面说的那个企业，假设卖主的预期是，如果自己经营，某一个时期能得到的现金流量是10万，而拿钱买国债可以赚5%的利息。如果他以国债利息率作为他的折现率，他的底价就可能是200万。也就是说，只要卖到200万以上，卖出就优于自己经营；但如果低于200万，就不如自己继续经营。一般来说，对同一个企业，其卖主和每一个潜在买主都会有不相同的底价。这种不同正是企业改制的意义所在。如果一个企业在卖主手里值200万，到一个买主手里值1000万，那正说明这个企业转到买主手里后会比过去创造更多的价值，因而应当改制。

　　当然，无论是卖主还是买主，其底价都是典型的“私人信息”，是不会让外人知道的。但正是他们的这些秘密的底价决定着成交价的区间。卖主的底价决定了可能出现的最低成交价，买主底价中的最高者限定了可能出现的最高成交价。最后达成的成交价在两者之间的什么位置，基本上取决于双方的讨价还价。

　　在明确了出售价格形成的原理之后，就可以比较容易地探讨我们关心的问题：成交价低到什么程度就应该说是发生了国有资产流失？一个显然的答案是，当成交价低于卖方底价的时候，就应该说发生了国有资产流失。比如，如果国家的折现率定在5%(这可以是因为发行国债支付5%的利息，也可以是由于其他什么原因)，国家继续经营一个企业预期可以赚到的收入是10万，而出售这个企业的成交价格是100万，那么可以肯定地说，发生了国有资产流失。因为出售相对于继续经营，国家损失了100万，与其这样还不如不出售。如何防止这样的国有资产流失？基本的对策是要通过评估尽可能准确地确定国家的底价。在这里，底价的意义在于确立一个门槛，一个令决策者和一切理性地关心国有资产流失的人们都能接受的门槛：只要成交价不低于这个价格，对国家来说卖就比不卖要好。

　　2国家利益最大化和竞争的意义

　　进一步的问题是，成交价如果高于底价，还会不会有国有资产流失？比如，在上面的例子中，如果底价是200万，成交价格是500万，而那个买主转手又卖了800万，能不能说也发生了国有资产流失？

　　应该说，既然成交价已经高于底价，那就说明国家通过出售企业获得的利益已经大于它继续经营可以获得的利益。那么，在这样的情况下探讨有没有“国有资产流失”，是什么意思呢？惟一合理的意思只能是说国家利益是不是实现了最大化。之所以提出这个问题，是因为同一企业的再出售价格高于成交价，达到了800万。不过，这时候事情就要复杂多了。一个企业的成交价高于国家的底价，但却低于后来的再出售价格，可以有多种原因：

　　○第一个可能的原因是买主成功地重组了这个企业然后转手出售，那个300万的差价是市场对他重组该企业所给予的回报。

　　○第二种可能的原因是，这个买主虽然没有重组这个企业，但他比国家更善于推销这个企业。这或者是因为他在市场上的信誉，或者是因为他在市场上已经建立的网络，或者是因为他在投资银行业务方面的能力(比如对市场走势的预测，对买主实际利益的把握等)。由于这些原因，同一个企业国家只能卖500万，到他手里就可以卖800万。

　　○第三个可能的原因是，国家自己卖其实本来也可以卖800万，但由于代表国家出售该企业的那些工作人员能力不够，结果只卖了500万。

　　○第四个可能的原因是，国家的工作人员也有能力把这个企业卖到800万，但却被某一个私人买主所收买，结果只按500万的价格卖出。

　　这种复杂性提醒我们，如果成交价高于国家确定的底价，最好不要再轻言“国有资产流失”。一个具体的成交价，比如这个例子中的500万，是不是一个可以接受的价格？是不是使国家利益达到了最大化？这些问题的答案并不是显而易见的。如果这个企业被转手出售，还有一个再出售价格可以作为参照系，如果这个企业没有被再出售，就更难以下结论。实际上，当人们怀疑某一个企业的出售中有国有资产流失时，很少是以再出售价格为参照系的，更多的情况下，人们只是把出售价格和账面价值或评估价值作对比，有的甚至完全是根据自己的推断或估计。人们当然都有怀疑和质询的权利，因为所涉及的是全体公民的资产。但客观存在的挑战是，对任何一个成交价，都可以有人提出质疑说还可以卖得更高。那么究竟卖到多高才算没有“国有资产流失”？才算实现了国家利益的最大化？这是需要探讨的核心问题。

　　首先可以肯定的是，对这个问题没有人能给出确切的答案。这是因为，市场上那个底价最高的买主究竟是谁，他的底价是多少，除了他自己谁也不知道。即使知道，卖主也不能保证这个买主一定会按他的底价来收购这个企业。凡是已经做成的市场交易，卖主的底价和买主的底价之间一定有一个差额，或者一个“蛋糕”。这个蛋糕就是经济学所说的“得自交易的利益(gain from trade)”。实际的成交价代表着对这个蛋糕的一种分割比例。决定这个分割比例的主要因素是讨价还价。显然，作为卖方，我们必须准备接受某一个分割比例，而不可能要求国家工作人员每出售一个国有企业，都必须把整个蛋糕都抱在自己手里。而且，究竟一个什么样的分割比例是可以接受的，实际上也是无法规定的，因为我们只知道市场上存在一个买主底价，但我们并不知道这个底价是多少。就算是知道了，是应该对半开？四六开？还是三七开？也是不可能有统一界定的。

　　那么，这是不是说，只要成交价高于底价，国家作为卖主就只能接受，再没有其他办法来实现自己利益的最大化呢？答案是否定的。以上分析说明的是，对于那些负责出售国有企业的工作人员，国家不能着眼于“结果监督”。但国家完全可以通过有效的“过程监督”来最大化自己的利益。所谓过程监督，就是通过制度和机制来确保出售过程的竞争性和透明度。通过提高出售过程的竞争性和透明度，国家可以使买主之间的竞争尽可能激烈、尽可能公平，从而使国家在讨价还价过程中处于尽可能有利的地位。与此同时，只要过程是充分竞争的和高度透明的，没有发生渎职和腐败行为，就应该接受其结果，而不要轻易怀疑发生了“国有资产流失”。尤其值得指出的是，不能把买主赚的钱都看作是来自国有资产的流失。企业之所以要出售，就是因为买主比卖主更善于经营这个企业，可以赚更多的钱。买主之间的竞争可以使这些多赚的钱当中的一部分变成国家的出售收入，但这个部分有多大，取决于买主之间竞争的激烈程度和买卖双方的讨价还价，不可能都落到国家手中。

　　这些分析提醒我们，在改制实践中必须严格区分国家的底价和目标成交价。底价是国家可以通过资产评估确定的，因为确定底价所需要的两个信息都可以从国家自己那里得到。而成交价严格来说是评估不出来的，因为要评估成交价至少也必须了解各个潜在买主的底价，而这通常是不可能的。因此“评估”成交价其实只能是一种猜测。从有关资料看，目前我国国企改制过程中好像对这两者没有什么区分。政府说的“底价”往往是指一个可以接受的或打算尽力争取的目标成交价，而不是真正的底价。例如国务院国资委最近的文件就要求“底价的确定主要依据资产评估的结果，同时要考虑产权交易市场的供求状况、同类资产的市场价格、职工安置、引进先进技术等因素”。这样的“底价”其实并不是真正的底价，而是一个目标成交价。在实践中，混淆底价和成交价的后果是无法准确判断国有资产是否真的发生了流失。因为目标成交价经常高于真正的底价，等于人为地提高了底价。

　　所以，负责出售国企的政府机关有必要考虑确定两个价格。一个是按预期现金流量和合适的折现率确定的真正的底价：只要低于这个价格就不卖，只要高于这个价格就可以放心没有发生国有资产流失。第二个是作为努力目标的成交价，这应该是一个非常有弹性的目标。如果实际的成交价低于原来设定的目标但高于底价，同时既没有发生营私舞弊和腐败行为，出售过程的竞争性和透明度也达到了足够的水平，就应该看作是可以接受的结果。即使由于国家工作人员能力和经验不足，没有给国家赚到更多的钱，也只能总结经验教训，而不应该笼统地看作是国有资产流失。在认真防止国有资产流失的同时，也必须看到，没有科学依据的“底价”会导致过高的预期，使本该出售的企业卖不出去，出现所谓的“冰棍效应”，给国家带来更大的损失。

　　3竞争程序与非价格因素

　　以上的分析说明，在确立正确的底价之后，保证出售过程有充分的竞争性和透明度，是使国家利益最大化的关键所在。从过去的经验来看，由于国家工作人员渎职或腐败所发生的国有资产流失或国家利益损失，有的是在根本不存在竞争、出售过程完全属于暗箱操作的情况下发生的，但也有一些是在走了一些程序、有了一些透明度之后发生的。2003年底国务院国资委出台的新规则如果能得到贯彻落实，可以基本防止没有竞争的暗箱操作。但如何使招标竞争程序不走过场，仍然有很多问题需要解决，其中包括如下三个问题：

　　1　何保证所有可能对某个企业感兴趣的投资者都知道该企业在出售？

　　2　如何保证潜在的买主都能获得充分的信息来评估该企业对他的实际价值？

　　3　如何在若干个相互竞争的买主中作出最佳选择？

　　第一个问题相对来说比较容易解决，但也不是像看上去那么容易。信息的扩散当然主要靠广告。但如果广告登在哪里都行，可能发生的情况就是潜在的买主根本看不到那些广告。所以，技术上的一个关键问题是，出售国有企业的广告必须登在少数几个固定的、广为人知的地方，同时要保证广告登出后有比较充裕的时间让投资者考虑是否表示意向。

　　第二个问题要更复杂一些。在一些地方曾经发生过的事情是，卖方以保护商业秘密为理由，不允许前来竞标的投资者实地考察企业，甚至拒绝提供详细财务资料。这种做法即使不是故意为难外来投资者，至少客观上起到了阻碍竞争的作用。如何既能对确属商业秘密的信息提供必要的保护，又能给前来竞标的投资者提供足够充分的信息？一个办法是区分公开信息和秘密信息。公开信息可以在竞标初期就提供给大量竞标者，但秘密信息只提供给经过初步筛选而确定的“短名单”上的竞标者。初选过程的一个内容是对竞标者进行资质审查，淘汰那些明显不合格者和“炒家”。进入短名单的竞标者要获得秘密信息，必须首先和卖方签订保密协议。

　　第三个问题最为复杂。问题的复杂性主要来自非价格因素。如果没有非价格因素，事情会非常简单：谁出价高就卖给谁，没有别的规则。但在实践中，很少有那个政府可以完全忽视非价格因素。其中最常见的非价格因素有三个，一是买主重组该企业的计划和实际能力，二是买主打算增加的新投资，三是买主可以保留的工作岗位。前面提到的文件中说的“职工安置、引进先进技术”也属于非价格因素。

　　假设有两个买主竞买一个企业，第一个出价1000万，第二个出价500万，而政府考虑非价格因素后决定卖给第二个，国有资产是不是发生了流失？这是值得认真讨论的一个关键问题，它所涉及的实质性问题是如何科学地综合考虑价格和非价格因素。

　　很多国家的政府都曾经遇到这样的问题。一些国家采取的办法是，要求投标者投两份标书：“技术标书”和“财务标书”，并组织公正独立的专家组给标书打分。技术标书集中于非价格因素，比如其重组计划，投资计划，用工计划等；财务标书就是报价。专家组评估标书时，首先开启和评估技术标书。技术标书达不到最低要求的就直接淘汰，不再开启他们的财务标书。技术标书达到最低要求的，专家组给他们打分，然后再开启他们的财务标书，把他们报价也换算成分数。最后根据一个事先确定的权数，把两个分数加总成一个最后分数，再取最高分作为谈判签约的首选对象。

　　这样一个过程可以比较合理地把价格和非价格因素综合起来考虑，既可以防止为非价格因素而在价格上损失太多，也可以防止过度关注价格。但这种方法的弊端是，非价格因素都表现为买主的一些承诺，这些承诺一般都需要在以后若干年间才能兑现。如果政府考虑非价格因素而接受低价格，而买主后来不愿意或不能兑现其承诺，最后吃亏的经常还是政府。比如承诺的投资计划，可能因为市场环境的变化而失去其合理性，政府很难再强迫买主履行其承诺由于非价格因素本来就都是一些以后才能兑现的承诺，只要政府考虑非价格因素，这样的风险很难完全避免。政府可以做的事情是，第一，尽可能少考虑不必要或不重要的非价格因素；第二，尽可能在资格审查阶段就淘汰那些不可靠或明显不合格的竞争者。如果这两个方面的工作能做得很好，以至于可以取消技术标书，完全按出价来选择买主，那是最理想的结果。

　　在我国的情况下，有很多非价格因素其重要性和必要性是值得考虑的。比如，是不是有必要要求买主的经营计划符合本地的建设几大基地之类的产业政策？是不是有必要要求买主一定要“引进先进技术”？是不是有必要把每一个企业的职工安置和本企业的出售价格挂钩？为非价格因素而在价格上作出让步，等于花国家的钱购买买主的承诺，所以所买的东西值不值，需要仔细推敲。比如职工安置固然重要，但政府完全可以先把企业卖掉，把收入集中到一个基金或专用账户中，再按统一的政策用这些钱去安置所有国有企业下岗的职工，而不必以安置职工为由向买主作出让步。

　　4“底价加竞争”防止“国有资产流失”

　　如何界定和防止国企改制中的“国有资产流失”？简单的答案是“底价加竞争”：

　　1　清楚界定国企改制中的国有资产流失，关键是要严格区分底价和目标成交价。底价应通过资产评估，根据该企业在不出售的情况下可能产生的现金流量和对国家有意义的折现率来确定，不能以目标成交价代替底价。只有当成交价低于底价时，才可以说出现了国有资产流失问题；如果成交价高于底价，所谓“国有资产流失”问题实际上是如何使国家利益达到最大化的问题。

　　2　确保成交价高于底价的前提下，使国家利益最大化的基本途径是提高出售过程的竞争性和透明度。其关键是要设计和实施一套公平透明的竞争招标程序，尤其是要保证所有潜在的买主都能得到充分的信息，包括保密信息，并能科学地权衡价格和非价格因素，力求在相互竞争的投标者之间作出对国家最有利的选择。

　　(作者系世界银行驻中国代表处高级企业重组专家)


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