谁妨碍了货币政策传导？周小川要清除四大障碍

　　本报记者 孙铭 北京报道

　　4月12日，在中国人民银行宣布上调准备金率的第二天，中国货币政策传导机制高级研讨会召开。翌日中午，央行行长周小川抱病坐轮椅出席研讨会并做主题演讲。

　　原计划这是一次午餐演讲，但是受场地限制，会议组织者临时将其调整为周小川先 讲，然后再进餐。演讲结束时已经接近下午1点，会议主持人央行国际司司长金琦笑言，“一场精彩的演讲使我们忘记了饥饿”。台下，央行货币政策司司长易纲、金融稳定局局长谢平、货币政策委员会委员李扬以及国务院发展研究中心金融研究所所长夏斌等都在认真聆听。

　　周小川指出，微观基础不成熟、价格型工具的作用受到限制、社会保障体制落后以及激励政策不到位等因素，造成了中国货币政策传导出现阻滞。只有疏通传导机制，货币政策才能取得预期的效果。

　　银行监管与价格调节工具

　　央行货币政策的效果如何，最终要通过其微观基础——商业银行等金融机构来传导。周小川认为，微观基础是否追求利润最大化，将直接影响货币政策的传导机制和效果。

　　事实上，我国金融机构的行为并不是完全追求利润最大化的。周小川说，金融机构的经营目标在逐步向利润最大化目标转变，但是和市场经济所要求的相比，还有差距。一些金融机构，特别是一些大的金融机构，依然没有摆脱传统计划经济体制所留下的“官本位”的特征，在经营目标中，个人的职位级别往往排在利润指标之前，这无疑会影响货币政策的传导效果。

　　为了引导微观基础，近年来我国一直致力于对金融机构加强监管，但如果监管指标的选择不科学，可能会给货币政策的实施带来消极影响。周小川说，经过多年的讨论后，大家在2003年统一了对资本充足率重要性的认识，并开始付诸监管实践。

　　“只有建立一套既包括经营目标，又包括约束机制的明确的微观基础，货币的传导反应才能落实到基层。”周小川说。

　　同时，价格型货币政策工具的实施效果不明显，也是困扰央行的难题之一。

　　货币政策工具分为价格型和数量型，其中，利率、汇率等属于价格型工具，而货币供应量、贷款额等则为数量型工具。在我国货币政策的制定和实施过程中，历来存在价格型工具和数量型工具的效果和利弊之争。

　　长期以来，我国的货币政策偏重于使用数量型工具，而较少运用价格型工具。周小川分析，这其中既有传导机制的问题，也涉及政策偏好的问题，反映了传统计划经济的思维模式所留下的烙印。反映在金融领域，就是在有通货膨胀压力时，倾向于首选收紧流动性等数量型工具。

　　周小川说，有一种观点认为，在金融业转轨期间，借款主体如国有企业、国有银行等对价格因素不敏感，但是实际数据所反映的情况并不能充分证明这种假设。我国已经开始逐步注重价格型工具的运用。在今年年初通胀压力开始初步显现时，央行调整了再贷款和再贴现的利率，就是这种转变的反映之一。

　　他说，通过价格进行调节，其效果和灵活性往往远远超出常规想象，有关的例子很多。“可以预见的是，随着经济的逐步市场化发展，价格机制的作用会更明显，人们会更倾向于通过价格来进行调节。”

　　最终消费与正向激励

　　有学者将中国经济的现状描述为“该热的不热，不该热的却很热”——投资很热，然而消费需求不旺。这对央行实施货币政策带来了很大的困难。

　　“我国的投资占GDP的比重是47%，去年一年这个比例就上升了6个百分点，这是两项世界第一。从中央银行的角度看，我是非常担心的。”周小川感慨。

　　在他看来，最终消费占GDP比重能够提高才是理想的经济结构。因为最终消费是指导未来投资的重要信号，如果最终消费不明确，未来投资能否有回报、能否有可持续性就值得商榷。

　　他分析，目前我国消费需求不足受到两个因素的影响。一是社会保障的不足，特别是养老、医疗保障不落实所导致的消费信心不足。此外，还有子女教育费用问题。另一个是人口结构。我国将逐步进入老龄化社会，但社会保障体系还依然以现收现付体系为主，客观上要求年轻一代人多储蓄以应对不断提高的赡养率。如果只是年轻人更多使用消费信贷，而中老年人口比重又在提高，将使得现收现付体系更加难以为继。

　　“社会保障体制上的缺陷，会阻碍央行想要加大消费的货币政策传导，使货币政策显得无能为力。”周小川说，我国辽宁省已经开始进行了社会保障改革的试点，但是有可能其力度还不够，需要进一步深入研究。

　　此外，周小川还强调了对金融机构建立正向的激励机制。

　　“以国家开发银行为例，不良资产降到了2%以下，虽然这是一家比较特殊的银行，但如果不通过努力，也很难取得这样的成绩。这样的努力有没有正向的激励呢？”周小川说，“在中国好像是比较差的。”

　　从我国实际情况看，经营业绩好的和业绩差的银行在激励机制上看不出明显差别。要发挥货币政策的有效性，必须鼓励采取更多的正向激励措施，打破传统的“吃大锅饭”、“干好干坏一个样”，更要防止出现抽肥补瘦、鞭打快牛的情况。

　　激励机制的不完善，不仅会拖垮好银行，还会造成“逆向选择”或“道德风险”。这些例子在金融领域经常发生。例如，一旦有补充资本金、剥离不良资产等政策时，往往优先考虑的是困难最大的金融机构。但是，随着股份制改造和上市的出现，不同银行之间的差异很快被资本市场所注意，市场开始发挥正向激励作用。

　　周小川说，实施差别存款准备金制度，正是在我国国情下建立正向激励的一种尝试。从我国的情况来看，激励机制本来就特别薄弱，需要通过解决历史包袱，营造平等竞争环境等手段，充分地建立并完善激励的体系，这样才能最终保证货币政策的有效性。