深度分析：货币新政温和登场 央行心迹调整初探

　　贷款利率浮动区间扩大和超额准备金利率下调这组“对冲”新政，和前期收紧政策看似“自相矛盾”

　　国际金融报记者 卫容之 发自上海

　　2003年12月10日，中国正式加入世贸组织两年的前夕。央行发布公告，决定从明年1 月1日起扩大金融机构贷款利率浮动区间。同时，从今年12月21日起将金融机构在央行的超额准备金存款利率由1.89%下调至1.62%。法定准备金存款利率仍为1.89%。

　　初来乍到的的货币新政，着实给市场带去一阵不小的骚动：就在不久前的9月21日，央行将存款准备金率由6%调高至7%，现在，一个相对温和宽松的新政登场，前后还不到三个月。

　　事实上，央行此次扩大金融机构贷款利率浮动空间，和下调超额准备金利率这组新政本身就有“对冲”之嫌，而这些举措和不久前的一系列信贷收紧政策又看似“自相矛盾”。

　　为何会在一个季度都不到的时间里，出现被认为是相反的操作？商业银行管理人士和学院派专家在解读新政时指出，一方面，如果把央行新的货币政策放在中国加入世贸组织大背景下看，是监管部门给予各家商业银行更多利率市场化的自主权，出于世贸保护期结束后，利率市场化的竞争需要。

　　而另一方面，此次新政是对前期货币政策的微调。贷款利率浮动幅度增大，加大了银行经营主权的自由度，央行调整用意在于，根据项目的风险程度，把政策用足。

　　准备金比例上调和银根过于紧缩有关，商业银行可以根据这个政策在客户对象选择的时候根据风险的大小以更大的自由度来选择贷款利率，从而对银行贷款的结构起到调整的作用。

　　央行心迹：铺垫开放利率市场

　　目前，中国银行同业拆借市场利率、债券回购利率、票据市场转贴现利率、国债与政策性金融发行利率和二级市场的利率都已经完全实现了市场化

　　利率市场化是指，一国政府或货币当局逐步放松或放弃对利率的直接控制或限制，让资金市场供求关系决定利率水平的过程。中国利率市场化是一个漫长而艰苦的过程。尽管中央银行做过不少努力，但利率市场化进程仍然偏慢。这次扩大贷款利率浮动空间，将给予商业银行贷款利率更大的自主权，实际上是向贷款利率的完全放开迈出了关键性一步。

　　利率市场化起步于10年前，1993年召开的中共十四届三中全会提出，央行按照资金供求状况及时调整基准利率并允许商业银行存贷款利率在规定幅度内自由浮动。

　　今年召开的十六届三中全会则明确指出了稳步推进利率市场化，建立健全由市场供求决定的利率形成机制。目前，中国银行同业拆借市场利率、债券回购利率、票据市场转贴现利率、国债与政策性金融发行利率和二级市场的利率都已经完全实现了市场化。

　　早在2000年7月19日，央行前行长戴相龙曾明确提出，将用三年左右的时间完成利率市场化，利率市场化的原则是先开放外币利率，后开放人民币利率，先开放贷款利率，后开放存款利率。此次出台的新政，可以看作央行完成真正意义上为利率市场化“开口子”的承诺。

　　实际上，1998年以来，央行逐步扩大了金融机构贷款利率浮动区间。而此之前，央行根据企业所有制性质、规模大小和金融机构类别分别规定了贷款利率浮动上限。

　　央行的上一次浮动贷款利率在1999年，1998年到1999年，央行曾经三次扩大贷款浮动利率空间。但此后，利率市场化进程却一度停顿，虽然期间开放了外币利率。

　　2002年上半年，有消息称，央行已向国务院提交方案，拟允许商业银行对所有企业实行浮动贷款利率，并扩大利率浮动范围。但是随后即有国有银行高层人士透露，四大银行曾集体向央行提议，希望能推迟市场化的进程，因为在目前国内商业银行的赢利中，利息收入平均占总收入的七成左右，存贷款利率的任何细微变动都会给国有银行带来巨大影响。

　　周小川指出，到2006年时，银行业将全部对外开放，国内金融机构的的一个弱势是在贷款类产品定价方面经验不足，未来几年，一定要通过利率市场化，使中国的金融机构能够在定价方面积累更多的实践经验，在国际竞争中保持优势和竞争力。

　　12月9日，在美国访问的温家宝总理也表示，金融机构改革是中国整个经济改革中最为艰巨的任务，必须对国有商业银行进行公司治理结构的改造。并且称时间在“半年内”。

　　政策解读：缓冲从紧货币政策

　　把贷款利率相应调高，可以为中小企业发放贷款提供一定便利，从这个意义上讲，新政对中小企业获得贷款是有利的

　　复旦大学金融学院教授、利率专家刘红忠接受《国际金融报》记者专访时指出，把贷款利率相应调高，可以为中小企业发放贷款提供一定便利，从这个意义上讲，新政对中小企业获得贷款是有利的。但对那些优质客户、大型企业，商业银行给他们的利率基本不会调整。对商业银行而言，贷款利率浮动幅度扩大，使得银行在经营主权时拥有一定的自由度，可以根据项目的风险程度，把政策用足，他个人认为，这是央行此次新政最关键的一个用意。

　　目前有一种观念认为，此前超额准备金上调仅仅是解决贷款增长过快。刘红忠并不苟同，“我觉得这样的理解欠妥”，准备金利率上调对银行的资金面是沉重的打压，但最新的统计数据表明，银行贷款已经在最近连续的几个月内下调了很多，已达到预期效果，不需要通过准备金上调来控制和压缩贷款规模。准备金比例上调和超额准备金利率下调这两个政策有一个“对冲”的作用。上次准备金比例上调以后，银行间短期拆借利率上浮得相当厉害。

　　这次超额准备金利率下调跟银根过于紧缩有直接关系。相对的，过紧的情况下，把准备金利率下调，和它相配套的就是贷款利率浮动加大，把这两件事情合在一起，可能是对贷款金比例上调起一个缓冲的作用。但对银行自身而言，可以根据这个政策在客户对象选择的时候根据风险的大小以更大的自由度来选择贷款利率，从而对银行贷款的结构起到调整的作用。

　　他补充道，超额准备金利率下调，对前期过紧的政策是一种反作用。为避免准备金下调后，贷款规模短期内过高的增长。针对此，央行才出台这样一个新货币政策。而在企业层面，银行将拥有更多经营自主权，包括以后的利率市场化进程，银行会有更多发展空间。

　　刘红忠认为，此次新货币政策出台，和一直以来很热的民营银行探讨不无关系，“关于民间金融和民营银行的问题去年以来讨论很多，但银监会没有松口。所以，可能就在现有的商业银行体系里，包括国有银行、股份制银行、城市商业银行等，从贷款结构里面作一些调整。贷款给民营企业，它的风险确实比较高，北京大学对浙江400家民营企业的贷款作了一个调查，这些企业大多数在温州、宁波一带，都是私营经济较发达的地区。”

　　“调查显示，在400家企业中，280家的贷款融资需求比较容易满足，在这里面，60%左右通过银行贷款解决这些融资需求，同时它也可以选择一些民间金融。研究发现，企业规模比较大、经营期限比较长、资产规模比较大的企业，它获得银行贷款的难度比较低。对民营企业来讲，是否选择民间融资还是银行贷款问题，除了自己选择之外，还有银行选择它们的问题。说白了，是你选择贷款人，还是贷款人选择你的问题。目前通常研究私营企业选择哪种融资渠道，从现有情况来看，从经营时间、资产规模是最关键的因素。换句话说，在私营企业、中小企业它获得银行贷款的可能性、银行贷款的控制比例是很低的。那么，话说回来，从银行在考虑向民营企业贷款的话，同样还是选择给予大型企业优先贷款。”

　　刘红忠针对新政策出台后，商业银行间竞争将加剧谈了自己的看法，他说，我认为不会，理论上讲它原来的上浮区间是0.3、0.5倍，现在是0.7倍，但是银行是否会执行这个政策，在这个区间里面是否会把这个政策用足的话，在银行间会有一个平衡关系，它未必会用足。理论上讲，中小企业获得贷款的可能性会增加，但在银行间会否因这个政策竞争加剧，我觉得还要打个问号。

　　当记者问，前期收紧银根直接导致了物价通胀，此时出台的货币政策是否出于抑制的考虑。刘红忠说，外界说经济过热，我觉得为时尚早，现在出现物价上涨的幅度还是有限的，是一种可以接受的物价上涨，今年粮油价格上涨，除了歉收之外，还有多种因素。今年以来，物价指数的上涨主要是与居民相关的一些粮油类生活用品，这个上涨幅度应该说对老百姓日常生活不构成很大的影响。从央行角度来看，或者说决策层未必把粮油上涨作为一个必须处理或者说要去应对的一个主要矛盾。

　　产品创新：商业银行自救法宝

　　从这次调整可以预见，明年整个金融体制改革中的第一步就是利率市场化进程的加快，同时，带动隐含利率市场化三要素———利率、汇率和费率等银行核心经济的市场化

　　银行业人士普遍认为，央行此番货币新政更为深远的意义还在于加快利率市场化，从而给银行改善自身经营体制施加压力。交通银行上海分行私人金融部总经理帅师认为，央行在中国加入世贸组织两周年之际宣布这一政策，实际上已经拉开了利率市场化的序幕，而这必然激发银行的创新热情。“可以预见的是，明年银行业会出现全方位的业务创新热潮。”

　　帅师分析，到今年12月11日为止，中国加入世界贸易组织正式两年。这一时段里，人民银行最关注的是金融、经济的杠杆———“利率”，在利率市场化方面加大开放力度，此次对贷款利率上浮作了调整，加上前段时间推出对外币存款利率下浮的政策，充分利用了市场经济时期，市场调节和政府调节两大宏观调控手段，发挥了银行市场调节的功能，给商业银行一定幅度内利率调整的自主权。这种自主权主要出于两方面考虑，监管部门要给予各家商业银行更多利率市场化的自主权，是为了加入世贸组织保护期结束后，利率市场化的竞争需要。

　　他说，从这个市场看，人民银行明年的监管重点将更加突出利率、费率、汇率三家银行经济杠杆的重要手段，而利率是关键，通过这种手段来提升各家商业银行在市场中的综合竞争力。关键看各家商业银行怎么运用这个政策，人民银行放开利率，并不意味着商业银行紧随政策放开利率。对商业银行来说，如果马上把利率调整到最高位，势必造成现有客户流失。在运作当中，必须注意的是：有了这个政策以后，各家商业银行肯定要判断，市场对这个新政策的接受程度：一是客户承受度，二是银行的经营能力。商业银行能否把利率放到最高的水平，实质上要考虑产品是不是“货真价实”。从另一方面看，也加速了商业银行关于利率、费率和汇率三方面产品的创新步伐，因为现有产品远远不能满足市场需求。

　　帅师在展望明年利率市场化改革时进一步指出，从这次调整可以预见，明年整个金融体制改革中的第一步就是利率市场化进程的加快，同时，带动隐含利率市场化三要素———利率、汇率和费率等银行核心经济的市场化。而且，用这种方式加速银行中间业务领域的创新，尤其是非利率收入创新，以这块创新业务来弥补存贷赢利空间逐步缩小的损失。

　　这次调整同时可加速各家商业银行利率市场化当中实行差异化的定价策略，产品策略和营销策略。据记者了解，在国外，利率放开后，银行间会选择目标银行的定价策略，往往会选择市场中有影响力度的银行作为目标银行，实施跟踪策略。比如香港，很多银行以汇丰银行的定价策略作为自己的指导价格。帅师认为，这次利率调整后，各家银行并不会立刻上浮利率，而是持一种谨慎态度，只会在部分产品、领域和部分客户市场实施一些谨慎的突破，为五年后零售市场的真正开放奠定基础，也是一种市场练兵。对加速利率市场化和加速金融体制改革，有相当大的促进作用。因为，只有加快利率市场化步伐，才真正加快了银行改革的内动力。

　　企业房产：市场面临重新洗牌

　　利率调整政策出台后，商业银行很可能对房地产开发商客户实施差别化的利率政策，以限制房地产企业中不符合资质的企业，或房地产企业选择并不是很好的项目进行限制

　　复旦大学中国经济研究中心房地产专家陈钊接受采访时认为，新货币政策与前期出台的房地产管理办法相呼应，可看作前期条款的后续，增加了具有操作性的条款。帅师也表示，“属于配套措施，有针对不符合资质的房地产开发商进行限制的意义。”

　　事实上，自新版房地产管理办法出台后，与之匹配的实施细则迟迟没有公布。据记者多方了解，操作性细则暂时不能出台的原因在于，对当前“高价房”、“第二套房”等界定，各方理解差别迥异。央行在无法调和多方认可的方案背景下，极有可能采用其他辅助条款来完成政策执行。比如，有关期房不得转让，以抑制炒房的政策已经有了腹稿。种种迹象都表明，央行为抑制房产市场泡沫已另起炉灶。

　　那么，新货币政策究竟会否引发下一步的房产价格波动？陈钊认为，对那些信誉良好，贷款量大，保持较好业务合作的房地产开发商，银行会维持原来利率。而那些风险相对比较大的项目，银行可能把利率调高。“这样一来，好的开发项目不一定能够争取到最为优惠的利率，而资质一般的项目可能因为多支付利息也得到了贷款。”

　　“所以，新货币政策的作用最终不是在于此。而是那些资质差的开发商融资成本将更高，更难以和优质开发商一同竞争。市场将逐步淘汰一批资质比较差的开发商，这可能才是央行的真正用意。”

　　帅师指出，利率调整政策出台后，商业银行很可能对房地产开发商客户实施差别化的利率政策，以限制房地产企业中不符合资质的企业，或房地产企业选择并不是很好的项目进行限制。这对房地产企业来说，本身将是一次洗牌。只有那些符合资质，有一定规模，同时具有一定市场效应的项目，才能获得银行贷款。同时，此举可以适当稀释房地产企业在目前市场中的巨大利润，有利于市场的完善。

　　除了房地产市场外，国有企业处境也在货币新政出台后再次成为焦点。事实上，对于宝钢等大型优质国有企业来说，仍可高枕无忧，继续享受优惠贷款的权利。而那些中等资质企业将面临严峻考验，商业银行极有可能将放贷目光转向资质良好的中小企业，况且还有更高额的利息可以收取。

　　对于央行的新政策，中国银行上海市分行人士态度明确：银行的优质客户贷款利率不会受到影响；而利率上浮区间的提高加大了银行与中小企业的议价空间，使得原来成本较高的中小企业贷款扩大了获利空间，从而释放中小企业原本被压抑的贷款需求。

　　业内人士指出，今后极有可能为融资“碰壁”的那些资质一般的中型国有企业，必须为生存加快谋划改革的出路。而看似卸了部分担子，利润空间加大的国有银行，不妨借机加快建立完善的公司治理机制，为正在筹备的上市计划扎扎实实地打下基础。