250亿的不良资产最后晚餐 华融宴请华尔街投行

　　本报记者 刘雪梅 北京报道

　　最后的暴利？

　　这是迄今为止，国内金融业不良贷款处置祭出的最大手笔。

　　本月17日，250亿不良资产国际招标活动将在华融资产管理公司举行。而值得注意的是，参与此次竞标活动的机构几乎囊括了华尔街所有著名投行，包括高盛、摩根士丹利、花旗、雷曼兄弟、美林、所罗门美邦、瑞士第一波士顿等。

　　这是继两年前华融公司首度推出的128亿不良资产包竞拍后的第二次国际招标。

　　前次竞标活动中，以大摩、所罗门美邦、雷曼兄弟、KTH等为主的投标团和高盛分别购得其中的108亿和19.7亿资产包。

　　去年底，华融宣布在两个资产包的基础上，分别与大摩投标团和高盛合作成立第一联合资产管理公司和融盛资产管理公司，分别负责处置相关不良资产。今年3月，两家合资公司与华融完成资产交割，正式进入运作。

　　尽管华融至今未对外披露前次招标的交易结构及相关细节，但外界从海外投行渐涨的参与热情来推测，其中必然蕴涵相当大的获利机会。据悉，这些机构投标前已耗资不菲，参与华融竞拍资格的“门票”高达5万美金，通常情况下，投行聘请中介机构为其作尽职调查的费用都在几百万人民币之上。如此巨大投入的背后，隐藏的是更大的赢利冲动。

　　业内推测，由于四大资产管理公司实行“承包制”在即(相关报道见本报12月8日《四大资产管理公司“承包制”内幕》)，在国家对AMC的现金回收率有更严格的要求之下，类似这样基本没有保留价的大规模拍卖将很难操作。

　　有业内人士称，这很可能是海外投行在中国不良资产市场上的最后一次暴利机会。

　　对此，华融公司有关人士承认，业界确有这种看法，“承包”之后大规模的拍卖就会比较少了。“有人说，为什么我们把不良资产卖给别人呢，是因为我们自己没有成本概念，反正不良资产是100%帐面价值买过来的，无论是谁来干，注定是亏损。相反，如果我是按某一个成本买过来的，那我在出售之前就会有一个成本核算，如果低于某一个价格，我就肯定不能卖。”

　　据悉，财政部与银监会已将有关AMC“承包制”的报告提交国务院，根据新的规定，对四家AMC尚未处置完的资产，国家将以不同的现金回收率和现金费用率一次性承包给四大资产管理公司。对超额度回收部分，AMC有更高的分红比例。

　　对华融公司的国际招标，另一家AMC有关人士称，“我们不会采用这种方式，回收率太低。”

　　知情人士透露，参与此次竞标的机构数量与前次相当，大约在12家左右，报名竞标的三家中资机构中，由于其中一家违反约定事先实地调研而被取消资格。

　　据称，有前次竞标的成功经验，大摩此次从香港、北京调集精兵强锐上百人参与此项目，可能是本次竞标活动中动用资源最多的投行。

　　华融国际部有关人士表示，大摩虽然志在必得，但参与竞标的投行实力都相当强大，哪些机构将最后胜出还不好说。对英国《金融时报》提及的此次拍卖资产是华融最差的不良资产，有关人士谨慎表示，“肯定不如两年前的资产质量”。

　　解密合资公司

　　据透露，两年前首次国际招标活动，华融公司曾有意向外资一次性出售，把风险隔离出去，但外资所开出的买断价格不足帐面价值的10%，远远低于资产管理公司的保留价。为提高回收率，同时，降低政策风险，双方基本采取合资的方式共同处置不良资产。

　　尽管华融从未向外界披露过合资公司的有关细节，但知情人士透露，第一联合由于是大摩投标团与华融合资，参与者众多，其股权结构设计相对复杂，而融盛由于是高盛与华融直接合作经营，其股权结构相对简单。

　　以第一联合为例，华融按8%的现金回收率出售108亿不良资产中的80%权益给大摩投标团，其余20%权益作为华融的出资，持有合资公司——第一联合——35%股权。也就是投标团向华融支付的现金不足7亿，且按协议是分期付款，而其它权益视合资公司的运作情况分期回收。

　　表面上看，8%的保底回收率，加上20%权益持有合资公司35%股权，华融已旗开得胜。但有知情人士透露，表面上华融持35%股权，但实际上只拥有20%的分红权。在这个交易过程中，即使第一联合的现金回收率达到30%，华融的实际回收率也就10亿略多。必需提及的是华融当年的现金回收率超过20%，而上述128亿不良资产是从靠近沿海地区18个办事处精心挑选，是华融手中少有的“债务权属十分清楚的资产”。其中房地产或设备作抵押的占58%，有担保的占30%，无担保的仅占12%。

　　据透露，到今年底，第一联合的服务商凯利公司完成7个亿的现金回收已基本不成问题，保守估计108亿资产包的回收率如果在20%左右，大摩投标团从这笔生意中赚走的人民币将是10亿元以上。

　　据透露，与华融成立合资公司的大摩投标团在开曼群岛注册的公司股权结构为：摩根斯坦利42%、KTH基金18%、所罗门美邦和雷曼兄弟各20%，后来由于IFC(国际金融公司)加入占3%股份，前述股东持股比例相应略作缩减。

　　引人注目的是为此次交易穿针引线的投标团成员，唯一的一家中资机构“中金丰德”并不持有第一联合的股份。不过，中金丰德在凯利公司中担当重要角色。

　　华融有关人士透露，第一联合本身只有一个董事会，其不良资产回收业务全部交由服务商凯利完成，第一联合为此每年支付凯利300万美元服务费用。而凯利公司拥有中金丰德、大摩和KTH基金三方股东。

　　至于第一联合分红的方式、时间的设计也相当复杂，一位业内人士称，之所以将合资公司的交易结构设计得如此复杂，主要目的是便于得到审批机构和卖方的认可。他同时表示，如此复杂的交易结构也便于外方制造交易陷阱，谋求利益最大化。

　　有了上述背景，此次外资机构的蜂涌入境就不难理解了。

　　对此，监管部门一位人士曾表示，国家成立四家AMC本身就是让他们直接做“服务商”，而不是让他们作“承包商”另请服务商负责处置。这样做的结果是很大一块利润分给了海外投资者，不良资产回收率难以保证。不过，在追求尽快回收与默认AMC作“承包商”之间，监管部门也很难找到一个平衡点。

　　类似的打包出售冲动在其它三家资产公司都有不同程度上演。

　　2000年4月，信达资产管理公司就曾先后与美国独秀星亚太公司、德意志银行签署过成立合资公司的框架协议；后又与高盛公司签署过类似协议。长城公司也曾与高盛和美国龙星基金公司有过类似的接触，但最后都无疾而终。

　　一位海外投资者称，中国不良资产市场与海外不同，四大资产管理公司本身就是服务商，按道理说应该由他们直接负责处置，“我们是它的竞争对手，我们买了，他们干什么”。不过，正是由于国家对AMC没有严格的成本控制，AMC往往出于加快回收的考虑而忽视回收率高低。这样，外资才有机会在这个领域长驱直入。

　　“外资绝不会满足在这个领域只做服务商，赚服务费的，它要做的是靠投资赚钱，而下一目标则是四大国有商业银行。”他称，AMC战场上的血拼不过是四大行不良资产市场狼烟四起前的预演。

　　中资机构的身份

　　另一场战斗已悄然拉开帷幕。

　　今年6月4日，高盛集团宣布已与中国工商银行就处置工行目前拥有的不良资产建立了战略性伙伴关系，双方将建立合资企业以共同投资于工行拥有的价值人民币80亿至100亿元的不良抵债资产。尽管这一合资公司至今仍未得到批复，但至少传递出两个信息，一是四大行的不良资产不再仅仅依靠原有的四家AMC作为唯一出口；二是，四大行不良资产向海外投行放开必然挤压AMC现有生存空间。

　　建设银行北京市分行的一位负责人称，成为银行座上嘉宾的不只有海外投行，在“承包制”的驱使下，这段时间，AMC有关负责人频频拜访各大银行。

　　12月1日，银监会主席刘明康在国务院新闻办公室举行的记者招待会上透露，国有商业银行改革分三步走，第一个阶段就是要以“各种方式”来处置不良资产。此番表态被业内视为近年来高层对银行不良资产处置的首度表态。

　　工商银行一位负责人表示，尽管国家目前对四大银行的不良资产的处置路途没有一个明确的态度，但基本传递这样一个思路：四大银行自己想办法尽快处置不良资产，以资本金冲销，谁率先把不良资产降下来，就先给谁注入资本金。

　　记者向国有商业银行股份制改造领导小组的一位成员求证时，他表示不便透露，但表示，这些问题在明年初之前就应该有一个明确的说法。

　　业内人士分析，有AMC低效的前车之鉴，国家已不太可能将银行的不良资产二度剥离，最可能的方式，是让外资和境内机构，包括四家AMC置于同一起跑线，公平竞争，以利于提高回收率。

　　12月9日，中国银行副行长张燕玲向外界宣布，该行于11月与美国花旗银行和联想签订了不良贷款处置协议。

　　这是除四大资产管理公司之外，中资机构首度正式进入不良资产领域。在此前的华融国际招标中，尽管也出现过像中金丰德、新华通这样的中资机构，但大多隐于幕后。

　　比如中金丰德在多家国际投行与几家AMC的谈判与合作中，都起到了不可估量的作用。有消息人士透露，此次华融招标中，中金丰德主要协议高盛做工作。

　　中金丰德一向以低调神秘示人。据国家工商总局信息中心的材料显示，中金丰德成立于1998年5月，主要从事实业投资、资产受托经营管理、财务咨询、产权交易、企业收购兼并、证券业务的咨询等。目前注册资本7.3亿，两家法人股东分别是神州电视有限公司和中国企业投资协会。

　　不过，据接近中金丰德高层的一位人士透露，中金丰德是国家某部委的脱钩企业，两家法人股东不过是影子股东，并不真正拥有其股权。公司总裁罗贤平在圈内自称作“小罗”，江西人氏，35、6岁。

　　据称，中金丰德成立的最初两年并没有什么主业，但“小罗”频繁出入香港出手阔绰，较早时，中金丰德曾在香港做过一些海外债券投资，而最早的收债经验则来源于在香港收购海南国投的一些境外不良资产。

　　有消息称，因罗与大连证券有关联，大连证券出事后，今年初，罗贤平远走美国。目前，中金丰德董事长已易人。上述消息未得到中金丰德有关方面的证实。

　　一位业内人士称，除AMC外，目前中资机构在不良资产处置市场难有作为，一方面，缘于AMC垄断经营，其它机构对这个市场并不了解。另一方面，相关政策也并不鼓励中资机构进入这个市场。

　　但如果四大行公开不良资产处置市场，四年磨砺之后，AMC拥有当然的优势。这位人士称，由于国内不良资产市场与海外市场完全不同，海外投行通常并不会将专业人员派往中国，而AMC在政策、人脉方面都有绝对的优势。他表示，“从专业知识上，中国人一点不比老外知道得少，落后在管理体制上，比如道德风险、吃大锅饭等很多问题。”

　　对于目前AMC可能的困境，他表示，这纯粹是政策的原因造成的。“如果当初，国家是以市场化的方式将四大行不良资产剥离到某一机构，类似韩国资产管理公司，再由这个机构作为承包商公开出售资产，一切问题迎刃而解。”

　　“只要有钱赚自然就有公司成立，那样的话很可能中信、光大、中金这些金融机构都会投身其中，而不一定非得是外资，或华融、信达等。”他表示，收债其实是很简单的事情，不要将这件事过分神秘化。

　　“只有充分竞争的市场，才是一个高效的市场。”他说，政策合适，中资机构完全可能在四大行新的两万亿不良资产处置中发挥更大的作用，而不仅仅是一个配角。“联想集团就是一个开始。”