摩根斯坦利谢国忠：中国需要合理的经济秩序

　　明年，我国将开展首次经济普查并改进GDP核算方法，这对经济发展以及商务活动的开展都将具有基础性意义。我们需要高质量的数据，而不是在这样的基准问题上“百家争鸣”。明确的基准有利于我们建立合理的经济秩序，对金融业的改革更有着重大的意义。这样的基准有利于金融业准确调整资源配置的方向。

　　摩根斯坦利 谢国忠

　　需要高质量数据

　　市场人士已经对中国的经济周期感到困惑。

　　第一，结构性的积极因素(例如：生产力)被认为可以用来延长现在的经济循环周期(比如：生产能力远远超出需求的增长)。

　　第二，潜在需求(例如：流动工人需要购置家产)的计算不考虑收入的增长(例如：流动工人一般都是收入很少的工人)，盲目机械计算所谓的需求导致了过于乐观的估计，对经济的发展和政策的制定是非常不利的。

　　第三，指标的判读有些荒唐(例如：在中国，货币的供应并不考虑出口和信贷，这不符合正常的经济学观点)，这种荒唐通常让人怀疑政府政策的有效性(比如：政府是否需要紧缩信贷来控制建筑行业过度的生产能力所造成的浪费？)，这种对政策的怀疑在社会各界都有反映。

　　高质量数据的缺失造成了很大的混乱，这使得任何一种观点均可借助一些数据来支持佐证，比方说，任何对中国经济增长速度的预测都会遭到很多的批评。大量的跨国公司加重了这种混乱的程度，他们通过过高估计中国对商品的需求量来错判中国经济的积极因素，因为中国对这些公司以及自身也没有明确的判断。

　　减速是合理的

　　我认为，一些在房地产和周期性行业的投资远远超过了需求的增长。政府紧缩信贷将减少投资的浪费，信贷的推动作用已经急速下降。这种急速下降将导致信贷和信贷所创造的需求之间有一个很大的时间差，这个时滞将可能有一到两个季度，时间的长短取决于所发放的信贷投放到具体商务活动中的时间。

　　另一种极端的看法是，中国经济下降的可能性将导致此轮全球经济复苏的覆灭。我个人是相当怀疑这种观点的。我认为，美国经济还有很多刺激增长的因素，比如，财政政策的合理运用、资产证券化、家庭财富的增加对消费的推动以及疲软的美元政策，这比中国投放过量的信贷以推动其经济增长对全球经济有效的多。只要美联储不提高利率，强劲的全球经济增长将能够再持续四个季度。

　　准确地说，中国的减速将主要限制那些从中国的汇率政策中受益的工业企业，商品生产部门首当其冲。从长期来看，因为中国的需求主要是导致了对自然资源需求的猛增，所以，当前的商品市场是过热的，并且充斥着投机行为。我认为，中国的需求正在趋向正常，商品的价格将迅速下降。

　　是否增长过快

　　很难有一个基准来说明中国的经济增长有多快，但我们可以确认的是中国经济从2002年第二季度之后开始加速增长，在那个季度中国的电力需求下降了。但在过去的六个季度，中国对电力的需求增长了14.3%，而在过去的十年间中国的电力需求的增长速度是年均7.8%。这表明中国能够以它以往增长速度的双倍速度增长。

　　接下来的工业迅猛发展支持了这种观点，在这一时期，房地产、汽车和出口的增长速度达到了年均30%。这些行业所带动的相关产业的产值增加占到了GDP的三分之一。其他部门，比如说零售，也至少保持了增长的趋势。

　　如果中国以现在增长速度的两倍增长，是不是坏事呢？

　　中国经济有着与众不同的增长潜力，但它首先考虑的是劳动力市场和资本领域的压力。其次，中国在大多数技术行业拥有过剩的技术工人，中国还拥有异乎寻常高的储蓄率，第三，飞速增长的经常项目帐户是平衡的。还有，在海外经商的华人每年的资本盈余接近1000亿美元。如果中国有了投资的机会，这些资金将很快回流中国。除了以上几点之外，自然资源(例如：石油)价格的上涨是唯一可以影响中国飞速增长的因素，它可能影响到商业利润，还能减缓资本扩张的速度。

　　所以，按照传统的观点来看，中国根本就没有增长的天花板。劳动力过剩的压力如此巨大，以至于它在督促中国应该以比现在更快的速度增长。

　　而另一方面，在中国，很多限制性因素使得中国的金融业没有办法独立自主合理地分配资本，当中国的经济增长速度在10%以上的时候，资本分配不当所造成的浪费的增长速度远远超过了经济增长。

　　进一步讲，金融诈骗随着信贷信用的膨胀而递增。中国还没有一个合理的经济秩序，中国的很多企业家(尤其是国有企业的管理者)是亡命徒，总希望没有任何的成本就能得到想得到的东西。当信贷政策放松的时候，他们用尽各种手段得到贷款上马新的项目。如果项目成功了，他们就成为大亨，如果项目失败了，他们进不了监狱的话就逃往泰国并整容。这就是为什么在中国总会突然出现信贷狂潮的原因。

　　当前房地产行业中的巨大资产总量和在原材料领域的庞大资本扩张量反映出中国经济资源浪费量在逐渐上升。我认为，大部分新形成的坏账将来自这次投资狂潮。除非中国的经济增长速度降到10%以下，否则将导致中国陷入比1992—1993年更严重的坏账陷阱。

　　如果中国大刀阔斧地改革金融业的话，将增加中国的经济增长潜力。最重要的是增加证券市场在中国资本市场中的比重，在支持中国经济增长的动力中，证券市场占的比重太校太多的企业家把更多的风险压在了银行贷款上。由于投保人和贷款人都有可能不可靠所冒的风险，使得中国经济的增长速度不可能达到或者超过10%。

　　信贷紧缩产生实效

　　自今年八月央行宣布实行信贷紧缩政策以来，中国的信贷增长已经下降了一半。我们预期在未来的三个月里，中国的信贷增速还会有一定的下降。

　　中国的信贷狂潮是商品价格上涨的主要原因。当中国的发展已经证明——要想保持经济发展迅速就必须保证强劲的商品需求，当前的形势被中国的信贷泡沫所夸大。当中国的信贷出现紧缩的时候，商品的价格将迅速下降。

　　中国的信贷紧缩政策已经取得了明显的效果。银行的信贷增长在2003年第三季度为6900亿元，与之相对比的是，2003年上半年增长了1.8万亿，2002年全年信贷总额是4.7万亿。2003年10月份增加的贷款只有640亿，我预测，中国在2003年第四季度的信贷增长额度不超过3000亿元人民币，2004年全年的信贷增长不超过1.5万亿。

　　信贷趋紧最终将依赖总量的限制，因为大多数企业家把投资的风险转移给了银行，利率在这里并不起什么作用。在中国，总量控制的确能够达到控制风险的目的。最终解决问题的根本之道当然是加强银行系统的风险管理，但是现在还不行，合理控制风险机制的形成的确需要长时间的努力。

　　最近，银行的监管者要求信贷人员要详细地考察企业的关联贷款和抵押担保的情况，这种做法把欺诈的风险转移给了信贷员，很多中国的企业家为了得到贷款，和关联公司合伙实施欺诈行为，同时，这也将导致法律风险，因为信贷员也在参与金融欺诈。如果新的监管措施能够有效的被执行，它应该是能够在一定程度上改善中国的银行系统，但事实并非如此。

　　需求滞后信贷放缓

　　我认为，信贷对需求的拉动作用会在一个季度之后显现出来。中国在过去的七个季度里大约投放了5000亿美元的信贷，其中的有些资金还没有用完，这一点将决定需求放缓的时间。

　　当中国在1994年紧缩信贷之后，造成的冲击是直接的，大多数投资过热的领域急转直下。中国的银行信贷立即紧缩了70-90%，从那时起到现在，海南都还存在烂尾楼。当时，中国的企业家变得非常的精明，他们试图通过借更多的钱来完成他们的项目，虽然要求新贷款的大门已经关闭。

　　而在过去的七个季度里，中国新增的5000亿美元的信贷投放占到了2003年GDP的36%，有多少钱不能马上花掉将决定时间的滞后时间长短。我猜测，可能要花一个季度，因为2004年第一季度的需求将可能走低。

　　减速主要影响商品市场

　　在过去几年，中国的家庭部门倾向于把大部分收入变成储蓄，所以，中国的消费不会有太大的波动。同时，中国的经济对国际市场影响在增强，因为它消耗的能源和原材料在大幅增加。这就是为什么在过去的几个月里，商品的价格上涨如此迅猛。商品价格指数已经达到了五年来的最高水准。

　　在中国的现代化过程中，商品需求强劲是理所当然的。作为长期趋势这是对的，但是，我认为，市场对此的反应过激了。从长期趋势的角度来讲，中国现在的增长率是充分的，但现在国际市场对中国的需求反应的确是过度了，价格在急速上升。当中国的经济增长速度恢复到现在的正常水平的时候，价格将急速下降。

　　用现在的情况所推演出来的未来趋势，中国的神话在流传。但是以中国过热的经济情况来判断中国现在就已经走向了长期的增长将是很危险的。(李云龙 编译)