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□余永定/文
汇率制度基调已定
与许多人的认识不同，中国实行的其实并不是盯住美元的固定汇率制度。中国在1994年就已实行了有管理的浮动汇率制度。我国在亚洲金融危机期间采取盯住美元的汇率政策实
属当时不得已之举。中国从未宣布过自己已转而实行盯住美元的固定汇率制度。
实行固定汇率制度可以增加经济的确定性，减少由于汇率风险而导致的经济成本，还可以使货币当局的反通货膨胀政策更具可信性。但是，其自身也有严重弱点。名义汇率可以保持不变，但国内物价相对于贸易对象国物价的变动会改变实际汇率。如果名义汇率不变，实际汇率的变动可能导致“汇率的错位”并进而导致国际收支失衡和货币危机，或资源的错误配置。
相反，浮动汇率可以在很大程度上避免这些问题。特别是，浮动汇率制度具有强大的抵御国际投机资本冲击的能力。20世纪90年代，凡发生货币危机的国家无不是实行固定汇率制度的国家(绝大多数都是盯住美元)；反之，凡实行浮动汇率制度的国家都未发生货币危机。
在固定汇率、资本自由流动和独立的货币政策三者之中，只能取其二。中国无疑必须保持独立的货币政策。同时，中国已经选择了逐步实现资本项目自由化的道路。在这种情况下，中国迟早得让人民币与美元脱钩而自由浮动。但在相当长的时间内，由于中国金融体系的脆弱性、以及经济结构和经济体制上的一系列问题，中国经济无法承受汇率的巨大波动，因此目前还不具有实行自由浮动的汇率制度的条件。实行有管理的浮动汇率制度，是现在所能找到的最佳选择。
温家宝总理最近指出：“保持人民币汇率基本稳定不仅有利于中国经济和金融持续稳定发展而且有利于周边国家和地区的经济和金融稳定发展……中国实行以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度，符合中国的现实国情。”
这既表明了人民币汇率将保持稳定，也为中国今后的政策选择留下了余地。人民币保持基本稳定并不意味着人民币汇率不变，在有管理的浮动汇率制度下，围绕中心汇率在一个给定区间内汇率是可以有一定波动的。即使是在布雷顿森林会议体系的固定汇率制度下，各国汇率也是允许有±1%的小幅波动。中心汇率也可以根据一定规则进行设定和调整。
币值小幅上升对中国经济影响不大
管理的浮动制度也并非完美，但在目前人民币面临巨大升值压力的情况下，有管理的浮动，即允许人民币逐步地小范围升值，便于逐步释放升值或贬值压力，减少汇率变动对经济的冲击，并使金融机构和企业获得调整的时间。
人们对升值担忧的原因不外有三：其一，出口顺差将会减少、甚至会出现逆差，经济增长速度因此下降，并对就业增长造成不利影响。其二，升值会形成进一步的升值预期，导致投机资本的流入，对金融稳定造成冲击。其三，通货紧缩因此而恶化。以上论点都有道理，但都不构成反对有限升值的充分理由。
首先，有限升值对贸易层面影响不大。中国对外贸易以进口含量高的出口加工业为主导。以本币计算，升值导致的来料、进料、中间产品价格的下降将抵消出口产品价格的下降，企业的盈利性不会因人民币小幅升值而受到严重影响。而且中国一般出口商品的价格弹性总体上相当低，商品在海外市场上价格的有限变动不会导致需求的重大变化。无论是亚洲金融危机期间的经验还是理论计算的结果都显示：在升值幅度不大的情况下，中国贸易状况不会受到很大影响。退一步讲，即使出现贸易逆差，只要逆差是在“正确”的价格信号引导下形成的，这种逆差从长期来看对经济增长反而是好事。
第二，中国可以有效控制升值预期。国外投资者普遍估计人民币低估20%～30%。除非中国的国际收支平衡发生逆转，任何不升值的宣言都是缺乏可信性的。投资者对升值的预期不会因此而改变，同样，人民币小幅升值也不会在很大程度上加强这种早已存在的升值预期。即便存在强烈的升值预期，中国货币当局仍然有许多可供选择的办法抑制投机资本流入。比如说，进一步加强资本管制，严格禁止与经常项目无关的外汇和外汇期货、期权交易；通过实施诸如托宾税等手段，提高短期资本流动的交易成本；降低国内利息率，减少人民币资产的吸引力；人民币一次性大幅度升值，以消除投资者的升值预期，等等。
第三，是否会恶化通货紧缩不能轻下断言。人们往往把广场协议后日元的升值作为日本产生经济泡沫和后来陷入通货收缩的原因，却忘记在1987年2月在卢浮宫还有一个七国财长会议。卢浮宫会议的目的是就是防止日元和马克的过度升值。日本形成泡沫经济主要的和直接的原因是日本采取的扩张性货币政策，而不是日元升值。20世纪90年代前期日元的升值，则和日本泡沫经济破灭及其后遗症有关。
为维护人民币汇率不变，央行不得不持续大量买入美国国库券和其他美元资产。同时，为防止货币供给量增长过快，中央银行又不得不通过出售国债的方法对迅速增长的基础货币进行对冲操作。由于央行买入的境外资产回报一般要明显低于其持有的国内资产(国债和其他形式的债务)回报，央行会因此承受很大损失，而这种损失最终恐怕还是要由财政承担。
由于已面临“无(债)券可用”的局面，中央银行目前通过向商业银行发行央行票据的方法进行对冲。为吸引商业银行用超额准备金来购买央行票据，央行必须为商业银行提供比持有超额准备金存款在收益率和流动性两个方面更为优惠的条件。但是，这有可能意味着央行要么无法实现有效对冲，要么会遭受操作损失。尽管到目前为止，央行票据在对冲基础货币的增加方面十分成功，但世界上没有哪个国家能够长期进行对冲操作而不对本国货币体系的正常运转造成严重负面影响。
币值调整正当其时
经济发展是充满不确定性的，最好的时机只能在事后判断。由于汇率制度是有管理的浮动这个前提已经确定，只要能够断定，现在允许人民币有小幅度升值不会给经济带来比较严重的负面影响，我们就可以认为当前是一个好时机。一味等待则必然错失良机。
有人认为，中国的金融体系十分脆弱，所以现在时机尚不成熟。中国金融体系确实是脆弱的，人民币的大幅度贬值很可能导致金融危机。但是人民币幅度有限的升值则不至于对金融体系产生严重冲击。升值预期和升值压力反倒可能会为金融改革提供比较宽松的条件。
在“以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度”下，如果人民币面临升值的压力，在一般情况下，我们应该让人民币升值。但是，对于升值的幅度则应该加以控制。在有管理的浮动汇率制度下，中央银行酌情对外汇市场进行干预是理所当然的。从操作的层面来说，最安全的办法是先让人民币兑美元的汇率浮动范围有所扩大。例如，以1美元兑换8.27人民币为中心，允许上浮或下浮1个百分点或至多不超过3个百分点。
随着经验的增加，我们可以使浮动幅度进一步扩大，如使浮动幅度围绕中心值上下浮动10%～15%。由于确定“正确”汇率的困难性，在目前汇率制度的基础上，逐步扩大浮动区间是一种慎重的办法，如果将来事态发展不理想，我们还可以再回到盯住美元的政策上来。
人民币的小幅升值至少有三个作用：首先，向外界发出信号：作为一个负责任的大国，中国是充分考虑其他国家的利益的，中国正在努力解决同其他国家之间的贸易不平衡问题。其实考虑了别国的利益才能更好地维护自己的利益。其次，向中国的企业和金融机构发出信号：今后外汇风险将会增加，企业和金融机构应当做好相应准备，加强风险的防范。最后，如果在若干年之后，中国的国际收支发生不利变化，人民币需要贬值时，由于已恢复了有管理的浮动，企业和金融机构建立具备了较强的应变能力，我们就可以让人民币汇率下浮，而不必等到最后一刻再被迫大幅度贬值。由于已经实行了比较灵活的汇率制度，人民币汇率可以随时调整，大幅下调的可能性和必要性将大大减少。人民币一旦贬值，国际舆论也没有理由指责我们。-
作者为中国社会科学院世界经济与政治研究所所长，本文全文即将发表于《国际经济评论》第9～10月号，有删节
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