上半年回顾：发行方式创新债券市场价值回归_国内财经_财经纵横

上半年回顾：发行方式创新债券市场价值回归

http://finance.sina.com.cn 2003年07月04日 16:16 证券日报

　　北京证券韩晓光

　　纵观2003年上半年，国债市场走势相对疲弱，与去年同期的火爆行情形成鲜明的对比，国债市场主要特点表现为一级市场国债发行创新不断，二级市场资金推动型投机行情有所降温，市场走势“前稳后跌”。

　　在一级市场上，2003年上半年，国债发行市场创新步伐逐渐加快。今年发行市场的创新尤其表现在发行方式的不断推陈出新。价格招标、美国式招标、国债增发等引入了国债发行市场，通过这些创新，发行人希望通过发行方式的改变来引导市场理性投资，贯彻政策导向的意图非常明显。

　　在交易所市场中，由于长期券种稀缺，以往承销商为中标非理性压低利率的现象并不罕见，而长期券种上市后在资金的推动下“长债短炒”行为也普遍存在。发行人为避免这种不良现象再次发生，在2003年第三期国债中采用价格招标方式就比较明确地表达了政策面对于以往的非理性操作的否定。

　　在国债二级市场上，以往债市那种资金推动各类债券轮番上涨的投机行为受到市场抵制，个券加快了向价值回归的步伐。统计显示，2003年1月至6月，交易所国债市场成交金额近2600余亿元，相当于去年全年的八成左右，日均成交额达到23亿元左右，较去年同期降低近四分之一。在1月份至6月份期间，债券市场总体下跌了0.47%，与同期股票市场上涨9.46%形成了鲜明的对比。

　　2003年上半年，国债现券市场明显分为三个阶段：年初至4月份整体表现平稳，结构上延续了去年年末以来的分化走势96国债(6)、96国债(8)、97国债(4)等老券种继续在下降通道中缓步下跌，而受CPI出现拐点上行的鼓舞，两只浮息券20国债(4)和20国债(10)走出一波上扬行情；4、5月间，市场呈现盘整行情，整体走势乏善可陈；6月市场走势急转直下，受央行报告等因素影响，市场整体走势以单边下跌为主。

　　笔者认为，造成上半年国债市场震荡走势的主要原因为：首先，新国债招标利率的不断上移与二级市场的收益率的上涨是现券价格重心逐步走低的直接原因。今年以来，为维护债券市场长期稳定健康的发展，发行人通过新债发行创新，连续数次的国债招标利率都是稳中有升的，财政部提高招标利率，客观上也给市场一个信号，即国债收益水平应该上升，这对现货市场的走强也起到了抑制作用。同时，央行通过正回购以及发行票据等手段不断回笼货币，通过利率以及资金双重挤压，使得现券市场价格重心逐步下移。

　　其次，利率市场化改革对债市构成较大的心理压力。周小川行长在央行工作会议上已经提出：近期继续保持人民币贷款利率水平的稳定继续稳步推进利率市场化改革。利率市场化改革步伐的加快对债市构成了一定的心理压力。

　　第三，债市资金面偏紧的局势有所加剧。今年以来，央行通过公开市场操作大局回笼货币，对债市资金面造成较大的压力，而央行在今年前五个月货币政策执行报告中透露出“货币供应量增长过快”的结论，同时还传递了要适时调整存款准备金率，以及将对商业银行贷款进行“窗口指导”的信息，央行有意收缩银根必然会造成市场资金面偏紧的局势加剧，造成现券价格下跌。

　　预计下半年管理层引导市场理性投资，促进二级市场价值回归的做法仍将延续。从今年财政部发行计划看，几个七年期国债均在交易所和银行间两个市场同时上网发行人有意将七年期品种作为基准品种来对待的意图十分明显，投资者在操作上应在控制风险的同时，可重点关注市场上流动性好、存续期在7年左右的券种。

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