证券化主导处置不良资产 华融方案可能成主流

　　短期内国内资产证券化政策及市场环境不会有明显改善，但海外操作、信托分层--资产证券化或准资产证券化方式将成未来主要运营模式，华融公司方案可能今年6月实施

　　本报记者胡海岩

　　上周，四大资产管理公司再次点燃人们对于资产证券化的无限遐想：四公司无一例外 地将“资产证券化”列为2003年的工作重点。

　　其中，中国信达资产管理公司与德意志银行正式签署合作协议，在海外进行资产证券化操作；中国华融资产管理公司则着意“信托分层”方式的资产证券化，总裁杨凯生将这一方案的推出时间初步定在今年6月。

　　业内人士认为，短期内，国内资产证券化的政策以及市场环境并不会有明显改善，但种种迹象表明，类似于上述两种“另辟蹊径”或“改头换面”的资产证券化或准资产证券化方式，将成未来主要运营模式。

　　取道海外

　　1月23日，信达公司与德意志银行签署“资产证券化和分包一揽子协议”。信达公司总裁助理陈孝周表示，由于证券化合作方案主要在境外进行，因而绕开了国内的政策障碍。不过，对于协议的具体细节，合作双方均表示不便透露。

　　据介绍，为此次合作，信达公司筛选了分布在全国不同地区、不同行业的20个项目组成资产池，本金总额为15.88亿元。在建立信托、实现证券化资产破产隔离的基础上，债权本金回收优先用于支持证券化的投资者，在达到一定的回收比例后，资产池剩余部分由德意志银行分包处置。

　　陈孝周告诉记者，债券将全部向境外的机构投资者出售，预计在3-5年内完成全部项目回收。他强调，资产池采取了超额担保的方式，因此，尽管是不良资产，但债券买卖的风险并不大，甚至低于股票买卖的风险。

　　陈孝周表示，证券化的设计和实施将由德意志银行全权在海外进行。分析人士认为，尽管信达公司和德意志银行合作的背后有着复杂的交易结构，但由于证券化在境外进行，因此在某种程度上，这项合作可以看成是将不良资产出售给外资。

　　尽管如此，业内人士认为这仍不失为“绕过政策限制”的一个可行方案。

　　据一位业内人士介绍，在此之前，中国已经有三个向海外发行证券化资产的成功案例，即中远、珠海高速和中集集团。中远证券化的基础资产是其北美线路的航运收入；珠海高速的基础资产是高速公路的收费；中集集团的基础资产则是其集装箱海外应收款。不过，他们均是海外发行，因此从严格意义上讲，中国国内还没有真正意义上的资产证券化案例。

　　变通计划此起彼伏

　　中国本土的资产证券化方案一直未能获得政府批准实施。这位业内人士介绍，1998年前后，豪升(中国)担保公司曾分别与包括重庆特殊钢厂在内的企业和政府部门签订证券化合作意向，但因政策和法规方面的困难未能按时实施。

　　2000年以来，中国建设银行、工商银行分别向中国人民银行上报了住房按揭贷款资产证券化计划。两家的初步计划是用各自的200亿元按揭贷款作为基础，发行按揭支持证券。不过这一方案至今仍在修改、报批过程中。

　　2001年4月10日，华融资产管理公司宣布计划于2001年11月之前，以现有的有抵押的各种贷款为基础，发行不超过30亿元的资产支持证券(ABS)。同时，其他三家资产管理公司也有类似的计划。不过这些计划也纷纷流产。

　　另外，一些公司正在进行以应收账款和基础设施未来收费为支持的信托产品的设计和操作。2001年9月9日，金信信托发行了以当地公交车收费为依托的信托产品，似乎已经具备了未来收益证券化的雏形。

　　2002年年末，北京国际信托投资有限公司与国家开发银行联手处置国开行的不良资产的计划正在设计中。

　　分析人士认为，当银行、资产管理公司以及其他公司在看不到政策松动、市场成熟，方案一次次上报再驳回的情况下，正另辟蹊径或将方案改头换面，以推行适合中国市场的证券化方案。

　　在中国华融资产管理公司，“不良资产证券化”已经被“信托分层”代替了。实际上，早在2001年，华融公司就率先制定了证券化方案，并上报人民银行、财经部、国家经贸委等有关部门。但由于政策法规的限制，华融公司最终将原来的资产证券化方案进行改头换面。

　　华融信托分层方案

　　华融公司总裁杨凯生告诉记者，新的资产证券化方案大都是以《信托法》为法律依据，通过设计信托分层来处置资产的，即通过信托和华融之间建立信托关系，然后发行信托受益凭证。杨凯生表示，新方案的前期准备工作已经全部完成，包括对于交易结构的设计；中介机构的选用；受益权转让市场调查；产品受益率及信托、承销费用率的调查；基础资产的支持度调查；项目的组织管理模式等。下一步将立即着手资产的征集、打包、评估。

　　杨凯生表示，信托分层方案有可能在2003年6月开始实施。分析人士认为，华融公司的“信托分层方案”很可能在今后一段时间成为国内资产证券化的主流方案。因为从2002年信托业重新登记开展业务以来就有消息称，对于不良资产证券化问题，高层倾向于利用“信托方式分层”化解不良资产。

　　尽管没有明显的政策松动，仍有种种迹象表明，高层的一系列政策也在为未来资产证券化做了铺垫。2003年年底，华融公司向摩根士丹利投标团和高盛出售不良资产并成立合作公司的方案被批准，就可以从中看出些端倪。

　　业内人士分析，在批准的内容中，有一点特别引人关注：同意外资设立两个相互独立的不良资产收购公司和处置服务公司。这种特设机构往往是隔离权益的重要手段，也是资产证券化中重要的结构安排。分析人士认为，可以预见，资产证券化或准资产证券化的方式将是新合作公司的主要运营模式。因此，这也将对资产证券化本土化进程具有重大推动作用。

　　业内人士认为，目前资产管理公司与外资合作处置不良资产的政策障碍基本消除。新的一年里，各公司与外资合作的规模将进一步加大，资产证券化也将在合作中进行初步尝试。