货币政策遭遇“折扣” 金融市场改革再成焦点

　　编者按：很难简单地用一个词来准确描述2002年中国金融市场。外资金融机构来了，市场格局并没有发生大的变化。但在波澜不兴之下潜藏着的，却是金融制度或主动或被动的渐变。从今天起，本报将连续推出“回眸2002中国金融市场”系列报道，选取这一年中发生的部分重大事件，尝试着描绘出一个完整的2002年中国金融市场。

　　记者 葛丰 发自上海

　　12月17日，央行结束连续24周公开市场正回购操作，当日以逆回购加现券买断方式注资167.5亿元，以缓解年终市场资金吃紧状况。

　　与之形成对照的是，根据央行12月10日发布的今年前11个月统计数字来看，11月末，全部金融机构各项人民币存款(含外资机构)余额为16.86万亿元，各项贷款(含外资机构)余额为12.86万亿元，两者之差已达4万亿元，资金宽裕了无遮掩。

　　百亿救市、万亿袖手，央行之累可见一斑。

　　功绩之下难掩无奈

　　按照《中国人民银行法》所规定的“稳定币值，促进经济增长”的目标来看，全年货币政策合乎要求。

　　年初，2月21日，针对企业效益欠佳，尤其是国有企业财务负担过重的问题，央行再次下调金融机构存贷款利率，存款利率平均下调0.25个百分点，贷款利率平均下调0.5个百分点。据测算，通过缩小利差，企业全年可以减少净利息支出300多亿元。

　　根据宏观经济运行的需要，央行今年以来两次调高M2增长目标。8月初，央行将全年M2增长目标调高至14%至15%。10月22日，央行再次将M2的增长目标上调为16%至17%。

　　同样来自上文提到的央行报告的数字显示，11月末，广义货币M2余额为17.97万亿元，同比增长16.6%。狭义货币M1余额为6.8万亿元，同比增长18.5%，是2000年10月份以来最高的。

　　值得一提的是，6月25日，为平抑债市风险，央行入市干预，连续正回购操作直至12月17日。期间，央行于9月24日发行19只计1937.5亿元中央银行票据用以解押质押债券，并于10月23日发布公告，准其于翌日起在全国银行间债券市场上市交易。

　　从现象上看，央行该举措确实有收紧银根、回笼货币之嫌，但是，对照全年货币政策一贯思路，央行此举的真实意图应该还是冲抵基础货币投放增量给债市带来的冲击效应。

　　由此纵观全年，按照上述事件的脉络走向，可以认定，2002年中国货币政策基本上是扩张性的，不存在所谓“稳健就是偏紧”的说法。

　　但是，就在这种情况下，全年经济运行中还是暴露出了一些不协调，由此引来了不少针对当前货币政策目标以及手段的质疑。归纳起来，这些问题主要有：去年9月份起，消费价格持续负增长;储蓄增长较快，有效投资不足;中小企业资金需求缺口较大。

　　与之相反，去年中国广义货币量/GDP比率已经达到1.65，远高于美国的0.54和日本的1.29，已然构成一定的金融整体支付风险，基础货币投放增速不宜再高。

　　事实上，除了货币政策目标本身存在一定疑问以外，造成当前货币供应结构性紧张的根本原因还是在于传导机制存在很多问题。

　　首先是货币市场发育不健全，不能充分发挥其作为货币政策传导重要媒体的功能。由于目前中国的货币市场由多个子市场构成，其中包括拆借市场、回购市场、债券市场和票据市场。参与主体又以国有及股份制商业银行为主，造成各个市场规模过小且相互之间缺少呼应，价格反应不正常。

　　其次是银行体系改革步伐缓慢。占据存贷款市场绝大部分比例的国有银行市场化程度极低、利益驱动不足、惜贷成风。与之对应，投放大量资金于上存央行及国债市场，资金效率低下，债市压力过大。另一方面，中小银行成长过缓，对市场难以形成影响。

　　最后是利率非市场化造成资金价格与市场实际相脱节。货币政策滞后效应明显，货币市场价格形成缺乏有效依据。

　　当然，应该承认，这些问题中的绝大部分，是多年遗留甚至是积淀下的沉疴顽症。之所以这些问题在2002年显得愈加刺眼，无外乎两方面的原因：一是今年全年经济走势相对平稳，货币政策本身比较纯粹，较少干扰。二是金融改革条件日渐成熟，一些政策信号陆续发出，反弹迹象比较明显。

　　由此，无论从紧迫性还是可行性角度来说，央行下一步的工作重点应该是将货币政策传导机制的改革逐渐导入实质阶段。而要做到这一点，必须依托金融体制的全面改革。中国人民银行货币政策委员会委员李扬在接受采访时称：“今后几年，中国金融体制改革将有较大动作，但与以往不同，这次改革将是一场无声的革命。进一步放松管制，建成市场化、现代化、比较完善的金融体系，当前，改革正沿着这一既定目标悄然前行。”

　　年内，我们或许可以拿这样一件事视作这场工程浩大的改革的小小前奏：10月29日，央行发布通知，批准开办债券结算代理业务的商业银行可与非金融机构委托人开展现券买卖和逆回购业务。银行间债券市场的投资者群体将完全覆盖金融机构、社会法人投资者和个人投资者三个层面，从而为银行间、交易所两市对接打下基础。

　　《国际金融报》 (2002年12月24日第一版)