近年来,我国实行稳健的货币政策,金融运行保持平稳。展望2003年,稳健的货币政策将增强适应经济运行变化的灵活性,金融市场将更趋活跃；受经济回升、贷款需求扩大和商业银行逐步建立和完善贷款营销的激励和约束机制使贷款供给增加这两方面因素的共同影响,金融对经济增长的支持力度加大

　　一、货币政策的"稳健"基调不变,具体执行将有"积极"调整

　　按照经济学理论,货币政策有扩张、收缩、中性之说,"稳健"的政策很难归于其中任何一类。实际上,"稳健"是对货币政策原则的规定,是指制定货币政策的指导思想和方针,而不是货币政策操作层面(宽松或紧缩)的提法。坚持货币政策的稳健原则,并不妨碍根据经济形势的变化在操作层面灵活地实行放松或收紧银根的政策措施。强调"稳健"是为了强调对金融风险的防范。虽然目前我国商业银行不良贷款率普遍有所下降,但潜在的金融风险并未消除,因此货币政策的"稳健"基调不应改变。但就我国当前的经济环境和近几年货币政策的实际执行效果来看,货币政策的具体执行应做积极调整。

　　就我国经济运行现状与宏观经济政策执行情况来看,我国货币政策面临新的挑战:

　　1、物价水平持续走低。2001年底,物价再次出现走低的态势,并一直延续至今,已持续了11个月。除物价走低持续时间长外,此次物价走低还具有范围广的特点。据统计,绝大部分地区、绝大多数商品以及上游产品和下游产品价格都出现趋于下降的格局。显然,在物价持续走低时,我们由于对通货膨胀存在太多的顾虑而依旧维持货币运行的紧缩状态,是不恰当的。

　　2、国债规模继续扩大的可能性很小。1997年东南亚金融危机以来,我国一直坚持实行积极财政政策与稳健的货币政策。作为一项短期政策,积极的财政政策被中期化了。随着我国国债余额不断增大,财政赤字不断增加,而财政收入出现增幅下降的局面,积极的财政政策的持续性遭到质疑。2003年建设国债规模不可能继续扩大,从增量的角度看,财政政策已经相对淡出,要求货币供应量的扩大弥补财政政策扩张增量的不足。

　　由于当前货币运行中存在结构性"紧缩"现象,为保证2003年GDP增长7%以上,缓解物价低迷给经济带来的压力,2003年需要适度加大现行货币政策对经济增长的支持力度,需要对货币政策的执行方式适时做出积极的调整。

　　二、货币供应增速将适度加快

　　2002年年内,央行曾两次调高货币供应量年度增长目标。今年年初时确定的2002年预期目标是:M2和M1分别增长13%左右。但在实际运行中,M2增速在今年4月末已达到14.4%。为此,5月底召开的中国人民银行分行长会议把M2的年度增长目标提高到14%。但5月底,M2的增速再次超过14%；至9月末,M2增速已达到16.5%。为此,在10月召开的央行货币政策委员会第四季度例会上,M2年度增长目标再次被调高到16%至17%。央行多次调高货币供应量增长目标,主要原因是2002年金融机构新增贷款增长较快,从而造成M2的实际增速不断超过预期目标,央行被迫做出相应调整。即便是被动而为,2002年货币供应量两次提速仍可被看作是2003年货币供应量将适度扩大的先兆。

　　2003年稳健的货币政策具体操作将适度积极。反映到货币政策的中介目标上,货币供应量应相应有所扩大。这主要是出于以下考虑:首先,我国经济增长方式正由粗放型向集约型转变,但仍未脱离粗放、外延的增长方式。此外,经济结构性矛盾与城乡二元经济的矛盾较为突出。与此相对应,资金分布结构很不均衡。需要资金的地方恰好是最缺乏资金的地方,而不需要资金的地方又恰好是资金最充裕的地方。基于以上矛盾和问题,我国经济增长客观上仍需要维持较高的货币增长平台；其次,1997年以来出现的通货紧缩趋势将成为今后两年我国宏观经济的常态。为弥补通货紧缩趋势带来的货币供应缺口,减缓通货紧缩压力,应适当加大货币供应量；第三,判断M1、M2的增速是否适合经济增长的需要,不能简单地将其增速与GDP增长率与物价变动率之和相比较,而要看实体经济、货币运行状况。虽然总体而言,2002年货币运行较为宽松,但同时也应看到我国金融运行中存在一些深层次的结构性问题,制约了货币政策的显效。考虑到物价走低,财政政策淡出的因素,2003年,货币供应量的增速应由被动服从于经济增长的需要,转为主动促进经济增长。

　　三、居民储蓄存款将保持快速增长

　　近年来,我国居民储蓄存款一直保持较高的增速。进入2002年后,居民储蓄在持续原有增势的基础上表现得更为"突飞猛进"。5月末,储蓄存款突破8万亿元,自2001年8月末突破7万亿算起,只用了9个月。10月末,居民储蓄余额为8.47万亿元,同比增长18%,增幅比上年同期高4.2个百分点。

　　居民储蓄除了具有安全性外,在我国还具有投资价值,也是居民的一项理财手段。就央行2002年以来所做的储户问卷调查情况来看,第三季度,认为在当前物价和利率水平下,"更多地储蓄最合算"的储户占比为31.3%,为2001年以来最高水平。而在调查家庭最主要金融资产时,67.2%的储户选择"储蓄存款"。居民理财有向传统的储蓄存款倾斜的倾向。

　　不可否认,居民投资于国债、股票,会对其储蓄存款有明显的分流作用。但是,目前,居民投资的国债主要是凭证式国债,发行量相对较少,无法满足居民的投资需求。而居民对股票的投资主要取决于股市的表现。如果股市低迷,居民反而会从股市撤出资金,回归储蓄。综合以上因素,可以预测2003年我国居民储蓄将保持稳定、高速增长的势头。

　　四、贷款投放将进一步提速

　　2002年以来,贷款增长出现提速迹象。2002年前2个月,金融机构贷款增幅延续上年下半年走势,增幅继续呈下降态势。进入3月份后,金融机构贷款增幅开始回升。到10月末,全部金融机构各项贷款含外资机构余额为12.71万亿元,同比增长15.4%,增幅比上年同期高4个百分点,增幅是1999年5月份以来最高的。由于贷款增长提速,在10月召开的央行货币政策委员会第四季度例会上,将新增贷款预期目标由年初确定的"1.3万亿元以上"调高到1.6万亿至1.7万亿元。

　　扩大货币供应量需要相应扩大贷款规模。目前我国决定广义货币(M2)供给的因素主要有三项:一是贷款,占70%左右；二是外汇占款,占11%左右；三是债券投资,占14%左右。因此,2003年要扩大M2的增速,首先要相应扩大贷款规模。

　　同时,还要处理好扩大贷款规模与防范金融风险的关系,以扩大贷款投放支持经济增长,从而在发展中逐步降低不良贷款。在风险约束下,在降低不良贷款的严格要求下,一些商业银行的基层行一方面竭力收贷,一方面惜贷、惧贷。而慎贷、惜贷看似对银行有利,但对宏观经济运行不利；长远来看,对银行也不利。因为如果银行出于防范金融风险的考虑,过度收缩贷款发放,对实体经济的货币供给过少,将引致经济的收缩,结果只能使银行经营风险更大。因此,防范化解金融风险应保持贷款适度增长,在经济发展中逐步降低不良贷款比例。

　　五、人民币存贷款利率将保持稳定,贷款利率浮动幅度将扩大

　　就1996年以来历次降息的效果以及当前的金融形势来看,现行人民币存贷款利率基本适宜,因此2003年,应保持人民币存贷款利率基本稳定。但在保持存贷款利率稳定的前提下,可以适度加大贷款利率浮动范围。如果放宽贷款利率浮动范围,允许银行针对风险较大的贷款索取较高的利率,从而提高银行的贷款收益,则银行贷款积极性将有所提高。

　　虽然存贷款利率下调的空间不大,但下调再贴现利率与超额储备的利率,具有一定的可操作性。为加大对经济的支持力度,央行可以考虑适度降低准备金账户中超额储备部分的利率,以放松银根。在保证商业银行头寸充足的前提下,促使其减少超额储备,扩大资金投放。目前,再贴现率维持在较高的水平,使得商业银行通过再贴现业务获取利润的空间明显减小,直接导致央行再贴现出现大幅萎缩。目前,三大政策工具中,央行只有通过公开市场操作来调控基础货币,这显然限制了央行调控基础货币的力度和灵活度。为此,可考虑适度下调再贴现率,激活再贴现业务。

　　六、货币政策操作将更多考虑股票市场因素

　　近几年来,股市对我国货币政策的影响越来越大。股票市场的发展增加了货币政策的传导渠道,影响着传统货币政策的最终目标、中介目标和政策工具及传导机制。在进行货币政策执行和操作时应将股票市场作为重要因素纳入考虑,更应密切关注股市变动。

　　股票市场对货币政策的影响主要是通过股票价格的变化实现的,主要体现在以下四个方面:①股票价格通过财富效应、交易效应、替代效应影响货币需求。财富效应和交易效应增大货币需求,替代效应则减少货币需求。一般财富效应大于替代效应,中国股票市场与货币总需求之间呈正相关关系。②股票价格影响货币供给结构与数量。股票价格上涨,如果来源于实体经济的外围资金流入股市,就会迫使央行增发货币。③股市影响我国货币政策中介目标M2。例如,2000年我国M2增长率为12.3%,如果把股票保证金计入,M2实际增幅达14%。④股票市场影响货币政策的传导。货币政策一般通过两种途径作用于股票市场,进而影响实体经济的发展进程。一个是通过利率影响股票价格进行的传导；另一个是股票市场与信贷资金相沟通进行的传导。目前我国从控制金融风险的角度考虑,严格禁止信贷资金进入股市。但存在信贷资金通过货币市场以及为证券公司提供的股票质押贷款等渠道间接进入股市的现象。

　　将股票市场纳入货币政策操作时的考虑范围应主要侧重于以下两个方面:货币政策操作时,应关注和影响股票价格；应把股票投资对货币的需求作为确定货币供应量调控目标的一个重要因素。

　　七、国有独资商业银行的改革将进一步深化,但距离上市路途尚远

　　国有独资商业银行的改革目标目前已经明确,即分三步走:①尽快完善国有独资公司体制；②将有条件的银行改革为国家控股的股份制商业银行；③让有条件的银行上市。目前,我国国有商业银行的改革只进行到第一步,即按照"产权清晰,权责分明,政企分开,管理科学"的原则,将国有独资商业银行转变为经营货币的金融企业,成为真正意义上的国有独资公司。在这一阶段所要做的工作主要是:建立健全内部法人治理结构；集中精力按照国家对于国有独资公司的有关要求,建立商业银行的基本经营管理制度；降低不良资产比重,提高资产质量,减轻历史包袱；通过压缩风险资产和增加自身积累,提高资本充足率；改革人事和分配制度等。

　　2002年以来,招商银行成功在国内主板市场上市,香港中国银行也在香港联交所上市。银行业的上市热潮使得四大国有独资商业银行摩拳擦掌,迫不及待。但就目前国有银行的现状来看,距离上市,路途依然较远。

　　目前关于国有银行上市的方式,有分拆上市和整体上市两种,其中选择后者的可能性相当大。这是因为无论是地区性分拆还是业务性分拆,都会减弱银行的整体实力,所以不大可能成为首选方案。但是,我国国有银行距离整体上市的条件还相差较远:首先,我国国有银行产权不明晰,缺乏完善的法人治理结构。其次,国内银行上市的政策约束条件主要有以下内容:盈利记录(证券法规定上市前连续3年盈利)、资本充足率(《巴塞尔协议》规定不低于8%)、不良贷款比率和人民银行制订并公布的一些监管比例和规定。其中,前三个方面的内容是硬约束,我国国有银行均不达标。

　　八、农村信用社改革将加快

　　过去,农村贷款渠道有国有四大商业银行、农村信用社(农业发展银行的服务对象也为农村、农业,但其主要业务是农副产品收购贷款)。为应对加入WTO的挑战,国有独资银行于1998年开始对营业网点进行撤并。1999年至今,四大行已从贫困省份共撤掉3万多个分支机构。农村地区的营业网点更是基本撤光。

　　四大银行的撤出,使农信社成为农村金融的主力。但目前我国农村信用社改革尚不到位,改革模式尚未确定,采取股份制还是合作制的问题仍悬而未决。这直接制约了农信社的发展。由于面向"三农"的金融服务出现真空,加速农村信用社改革,使其尽快成为名副其实的农村金融中的主力的要求就相当迫切。为此,应坚持农信社面向"三农"服务的宗旨,加快农信社的改革步伐。农信社作为合作金融组织,带有"民有"的色彩。因而改革农信社,应坚持合作制的原则,防止农信社染上国有经济所特有的弊病。此外,应为农信社减负,健全其法人治理结构,提高其农村信贷服务质量。

　　九、城市商业银行面临发展机遇,银行业对内开放步伐有望加快

　　城市商业银行是我国中小企业、民营企业融资的主要渠道。据统计,全国城市商业银行的客户主体中,中小企业占80%,且贷款的80%以上均投向中小企业。推动城市商业银行的改革和发展显然有利于解决我国中小企业资金瓶颈的问题。此外,发展城市商业银行还有助于解决目前县域经济存在的资金困难,有利于缓解当前县域经济中存在的资金"虹吸"现象,填补因为国有商业银行战略收缩而出现的"金融服务真空",推动当地经济的发展。

　　银行业对国内资本开放的问题逐渐受到重视,而城市商业银行有可能成为银行业对内开放的主要突破口之一。2002年4月,浙江省8家城市商业银行发布《共同打造民营企业主办银行品牌》的行动宣言声明,3年内,8家城市商业银行将逐步发展成为以民营资本为投资主体、以民营企业为服务主体的地方性商业银行。近期,央行官员公开表示,在城市商业银行增资扩股的过程中,人民银行鼓励吸引符合入股条件的民营企业、私营企业入股,鼓励引进国际金融机构或外国商业银行参股。今年以来,央行对城市商业银行引入民间资本公开表示肯定,应看作银行业逐步对内开放的先兆。

　　十、外资银行加速进入中国,但对国内银行业冲击有限

　　2002年是中国加入WTO后的第一年。今年外资银行的业务范围还只限于外汇业务及在上海、深圳、大连、天津4个城市开展部分人民币业务。

　　2002年以来,外资银行"登陆速度"明显加快,先后有南京爱立信事件,上海花旗银行对个人外汇存款收费事件等发生。尽管外资银行来势汹汹,但就实际经营绩效来看,外资银行并未给中资银行造成很大的冲击。以上海为例,据统计,2002年前三季度,上海国有商业银行、股份制银行和外资银行的本外币存款增长率分别达到了18%、21%和25%,本外币贷款增长率分别为10%、25%和不到1%。市场份额更多是在国有银行和股份制银行之间流动,中外资银行的力量对比并没有发生明显变化。以外汇贷款的市场份额为例,中外资比例反而从2001年6月末的51.4:48.5变成了53:47。与此同时,外资银行的资产总量增长也没有出现预料中的加速势头,前三季度的增幅反而下降了6个百分点。

　　按照我国加入WTO时对银行业开放的有关承诺,2003年,外资银行可能增加的人民币业务范围包括:允许外资银行在现有业务范围基础上增加票据贴现、代理收付款项、提供保管箱业务；允许广州、珠海、青岛、南京、武汉的外资银行正式经营人民币业务。目前,外资银行在我国所允许经营的业务范围仍有限。2003年作为入世第二年,外资银行对中资银行的冲击可能要强于2002年,但预计冲击力度还是不会太大。

　　能够说明居民"超储蓄"的是居民的储蓄意愿在增强。为应对改革带来的不确定性,许多居民进行预防性储蓄。随着我国住房、医疗、养老等社会福利体制的进一步改革,人们在考虑收入的支配时,也有较强的防患意识。此外,教育产业化的结果带来教育费用的上升,人们为后代教育进行储蓄的倾向也随之增强。需要注意的是,具有以上储蓄动机的储户在不断增多,而此类动机引致的储蓄具有很强的刚性,难以分流

表1 储户意愿调查情况                                         
                                                             
                   2001年   2001年  2002年   2002年   2002年 
                   三季度   四季度  一季度   二季度   三季度 
选择更多储蓄                                                 
的储户占比         27.7%    28.8%   26.8%    29.5%    31.3%  
储蓄为最主要                                                 
金融资产的储户占比  —      65.5%     65%    65.6%    67.2% 

就央行2002年以来所做的储户问卷调查情况来看,第三季度,认为在当前物价和利率水平下,"更多地储蓄最合算"的储户占比为31.3%,为2001年以来最高水平。而在调查家庭最主要金融资产时,67.2%的储户选择"储蓄存款"

表2 2002年1-9月金融机构（含外资）贷款情况   
                                                    
                   一季度           二季度          
                增加  同比增减    增加 同比增减     
金融机构        3335    370       4987    970       
国有独资银行    1434    -311      2581    654       
政策性银行      185     250       196     163       
股份制商业银行  1102    453       1254    340       
农村信用社      835     199       754     230       
                                                    
                                                    
                    三季度         前三季度合计     
                 增加   同比增减    增加   同比增减 
金融机构          5228    2937      13550  4277     
国有独资银行      3045    2248      7060   2591     
政策性银行        369     -93       750    320      
股份制商业银行    1036    306       3392   1099     
农村信用社        453     29        2042   458      
    
单位：亿元

2002年前2个月,金融机构贷款增幅延续上年下半年走势,增幅继续呈下降态势。进入3月份后,金融机构贷款增幅开始回升。到10月末,全部金融机构各项贷款 含外资机构 余额为12.71万亿元,同比增长15.4%,增幅比上年同期高4个百分点,增幅是1999年5月份以来最高的

(上海证券报 国家信息中心 上海证券报 李若愚)