陆俊停/文

　　中央银行货币政策委员会提供的报告表明，2001年1至9月，货币市场加权平均利率逐月下降，银行间同业拆借市场和银行间债券市场的月加权平均利率，分别从年初的2.62%和2.52%下降到了2001年9月的2.39%和2.26%。自2001年8月以来，中央银行通过公开市场操作一直在进行着基础货币的净投放，但是，从狭义货币供应量M1的增长速度来看，7月末为11.9% ，到9月末为12.3%，10月末仍为12.3%，依然偏离中央银行15%的预定目标。2001年11月27日财政部发行200亿5年期固定利率附息国债，经投标确定的票面利率为2.86%，低于招标上限0.44个百分点。和2001年7月11日发行的5年期固定利率附息债3.36%的利率相比，本期国债利率下降了0.5个百分点。

　　这些迹象说明，中国货币市场资金今年以来是趋于宽松的。但是，由于中国商业银行存贷款利率尚未市场化，使得货币市场信息的传导受阻，货币市场资金的宽松没能有效地传导给存贷市场，进而削弱了中央银行公开市场操作的效率，以致于商业银行在存款大幅增加的同时贷款增速却步步走低。目前全国各金融机构的各项存款有14万亿，但其中高达3.1万亿的资金没贷出去。巨额资金不能产生效益，反而要支付可观的利息，加大了金融风险。在这样一个背景下，适度调降人民币存贷款利率，势必成为实现中央银行货币政策目标的必要手段。

　　降息的压力

　　金融界人士普遍认为，当前人民币利率总体水平向下调整的压力空前巨大，压力主要来自三个方面：外币与人民币之间利差变化使人民币面临强大升值压力，这不利于出口；国民经济要继续保持相当的增长速度确实需要降低利率；降息对降低银行成本和活跃股市也不无好处，降息会鼓励信心，可以给股市上涨创造条件，而股市的长期牛市就可以产生财富效应，财富效应又可以为消费创造条件，内需自然就会启动了。在未来的三五年内，一是商品供应能力继续增强，尤其是外资的大量涌入会加剧这种供大于求的局面；第二是外资进入中国之后，会挤垮大量的中国企业，这些被挤垮的企业要破产兼并，这个过程中的债权、债务关系消灭本身就是通缩；第三，外资大量进入中国会压迫人民币升值，人民币升值本身就是通缩。

　　因为货币价值与物价是成反比的，货币价值高，物价肯定就下跌，通缩的趋势是肯定的，所以降息是必要的。全球降息为人民币降息拓展了空间，加上考虑滞后效应，降息政策应当提前作出。

　　不赞同的理由

　　一、利率实际发挥的调节作用将很有限。特别是在目前人民币利率水平已经相当低的情况下继续下调利率，很可能会像日本采取“零利率”政策却未能刺激经济那样，陷入“流动性陷阱”，失去对经济的调节作用。降息只能为股市提供一种心理支撑，不是挽救股市的一剂灵丹妙药，股市的兴旺主要是资金供给量的问题，与资金成本没有太大关系。如果国家在政策上为股市输血，股市自然会好起来，反之，利息降得再低，也不解决问题。

　　二、从全社会资产负债角度考察也如此。在我国，大部分企业融资几乎全部靠银行信贷，全社会负债率达70%，属于高度负债。在经济主体资产负债过重的情况下，企业对利率下调不敏感，降息难以对企业增加贷款发挥作用。从这几年的情况来看，企业存款的增幅一直高于个人存款增幅，这就充分说明，对那些有投资实力的企业来说，现实的问题不是货币成本的问题而是资金出路的问题。

　　三、降息对出口促进有限。降息主要的依据就是降低企业的货币成本和减轻出口压力，但出口主要不在于我们自己怎样努力，而在于对方的购买力情况，就是说主要取决于我们出口所在国的经济情况，如果对方没有消费能力，我们再降价也起不了太大作用。所以出口的问题并不是我们降低出口的货币成本就能解决的。

　　四、在全球经济不景气的情况下，我国今年GDP增长率仍将达7.5%。如果人民币利率继续保持稳定，外资就能够更多地流入中国，这可在一定程度上弥补出口的下滑。

　　五、人民币利率一直处于较严格的管制状态，加上国内投融资渠道窄，因此无论是资金的需求者还是供给者，对利率的变动都不敏感，国家连续7次降息而居民储蓄仍节节攀升的情况也证明了这一点。

　　对降息的猜测

　　人民币利率何去何从，还需视近一两个月的经济状况而定。其中的关键，一是要看居民消费价格指数走势，居民消费价格指数(CPI)是否大幅下跌达到1%、或连续两个月出现负增长；二是要看经济数据是否急剧恶化尤其是明年出口开局情况。如果人民币最终不得不降息，时机最好选择在明年1月份美联储将实施的第十一次降息的前后，其中人民币一年期利率下调的幅度可能达到0.5个百分点。国家一旦决定降息，则调节经济的一系列后续政策也将相继出台。

　　稳定利率的好处

　　目前下调利率不仅难以达到预期目的，而且将在事实上表明我国经济多年保持的良好态势开始有所调整，其后果是将直接影响国内外投资者的信心，还可能造成民间非法金融活动蔓延，金融市场出现混乱。

　　既然还没到必须降息的时刻，降息效果也未必明显，还不如通过媒体讨论，让大家充分预期降息，达到实际上降息的目的。而管理层在降息问题上“引而不发”，则可以为应付明年经济更糟的情况，在手中保留好降息这张珍贵的牌。

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