大连大豆尴尬前行

　　孙敏涛

　　目前连豆市场出现了持仓量集中在a0505合约上的奇特现象。截至1月11日连豆所有合约的持仓量为481038手，其中a0505合约持仓就达到了370084手，占大豆(资讯 论坛)总持仓比例的76.9%，占黄大豆一号合约的79.6%。

　　回顾过去5年以来的连豆市场的交易状况，即使在整个中国期货市场最低迷的2000年，连豆6个合约月平均总持仓量都在50万手以上，而2002年连豆市场推出一号豆之时，市场上市9个大豆合约，总持仓量最高一度接近150万手，月平均持仓量也在100万手左右。2003年5-6月份由于SARS的爆发和南美大豆进口受阻，市场在严重的分歧当中A0307月合约的持仓量一度达到45万手，A0309合约持仓达到创纪录的48万手。当时A0309合约占连豆合约总持仓量的比例也仅为47.5%。

　　通过与2000年以来中国期货市场的历史交易状况对比，我们得出几点看法：目前市场上并不缺乏资金；目前市场整体成交并不活跃；黄大豆一号后续合约和黄大豆二号合约对于投资者缺乏吸引力。我们认为，后一点是造成这一现象的主要原因。那么，是什么原因造成黄大豆一号后续合约和黄大豆二号合约缺乏投资者参与呢？

　　合约设计影响交投

　　就黄大豆一号合约来说，由于在2004年年中有关黄大豆二号要上市的消息就已经在市场传出，由于不知道黄大豆一号合约的延续性，投资者没有参与到远期合约，在黄大豆二号合约推出以后，我们看到对于黄大豆一号合约的定位还是比较模糊，同时黄大豆二号合约的标的物范围对黄大豆一号合约是完全包容的，因此黄大豆一号合约的后续合约就更加缺乏投资者参与，明显的对比就是A0509合约的持仓量比B0505合约的持仓量还低。

　　对于黄大豆二号合约来说，目前市场对该合约的参与热情较低的原因主要是黄大豆二号合约的设计存在缺陷，与现货市场的运作和流通实际存在较大的差距。黄大豆二号设计上存在两大硬伤：交割库设置和等级升贴水。

　　黄大豆二号合约是按照油用豆的标准来设计的，国产大豆和进口大豆都可以交割到二号合约上。推出该合约的主要目的是为了给我国的大豆压榨企业提供国内市场的保值工具，并希望该合约的推出为中国的大豆产业在国际上争夺一定的定价权。

　　近两年榨油大豆的流通和消费格局是每年2800多万吨的油用大豆中，国产大豆的比例仅占25-30%，并且主要的消费区域集中在东北和华北地区。剩余的都是用进口大豆压榨，主要的消费地区在华东和华南地区。现在大商所推出的二号豆，只有大连设有交割库，那么华东和华南进口的大豆如果要交割则要额外增加80-150元/吨的海运费。这样势必会在一定程度上缩小了华东和华南地区压榨厂对其进口大豆进行保值操作的可保区间，削弱了这些企业的套保积极性。

　　等级升贴水不符合现货的实际操作。黄大豆二号合约的主体品级是按照粗脂肪(含油率)来划分的，大商所规定二号豆的可交割品粗脂肪含量必须大于等于17%，含油率在17%到21%(包含21%)之间的大豆为标准品，含油率高于21%的升水80元/吨。而现货市场上，大豆含油率每高1%会升水25-35元/吨。国产大豆的含油率范围比较宽在16.5%-20%，平均大约在17.5%。美国大豆的含油率集中在18%-20%，南美大豆的含油率集中在19%-22%。黄大豆二号标准品的含油率跨度达4个百分点，现货市场的实际含油率价格跨度就会达到100-140元/吨。那么一旦市场引发交割，大家首先交割的肯定是低含油率的大豆。那么在市场没有大级别单边市的情况下，市场就会发生空头的交货愿望强烈而多头接货的愿望较低，价格会在一定程度上被扭曲。

　　多空博杀都是输家

　　正是这种合约设计会造成了保值抛盘和消费买盘缺乏参与积极性，而对于投机者来说，做多、做空风险都大。

　　作为保值抛盘来说，目前期货市场的价格明显偏低，不要说华东、华南地区的保值盘，就连大连本地的现货价格都比目前黄大豆二号合约的期价高。对于保值买盘来说，远期合约的前景并不明朗，如果以2600左右的价格从大连接货，只有大连本地的油脂厂才有利可图，外地的油脂厂很难有利润空间。况且由于质量升贴水设置的不合理，油脂厂接到货物的含油率就低的可能性非常大。

　　对于投机者来说，如果做多，由于创纪录的大豆增产，加上黄大豆二号合约设计偏空，在目前价位强行拉升面临国产大豆保值商的抛空压力的可能性非常大。如果做空，目前的期货价格有明显低于现货价格，加上农民的惜售，投机者将会面临市场逼仓的风险。

　　对于后市，我们认为现有的黄大豆一号A0505以后的合约投资者的参与度上升的可能性较小。黄大豆一号合约的规则面临修改，预计方向是向食用豆方向改。对于黄大豆二号合约，相信随着基本面的变化，投资者的参与热情会增加，如果合约的设计上做出一些修改，市场会迅速活跃起来。