棉花人气低迷资金紧张

　　国际期货 姜桂萍

　　第一部分 行情回顾

　　2004年的棉花(资讯 论坛)市场走势经过了平稳、加速下跌和震荡缓慢下跌三个阶段。

　　第一阶段是从元月到2月底，国内棉花价格一直保持着高位运行。受去年10月棉花收购价暴涨，以及新疆棉出疆不畅，资源供不应求，致使全国新棉收购成本居高不下，在这个背景下，一方面棉花经营企业的惜售心理加重，新棉销售的速度大大减缓；另外一方面高额成本的原料加大了纺织企业生产成本，使纺织企业本已不多的流动资金更加紧张，企业的购买力明显下降，最终导致当时棉价呈高位滞涨状态。由于国际棉价继2003年10月底以后一直处于下跌状态，因此国内外棉价的差距维持在2000元／吨以上，最高曾接近3800元／吨。

　　第二个阶段是从2月底至6月末，国内棉价持续快速大幅下跌。由于春节以后国内价格没有出现年前预期的大幅上扬行情，使棉花流通商的信心受挫，与此同时，国家加大了宏观调控力度(2月26日追加进口配额100万吨，3月份将纺织行业列入9大受控行业之一)，外棉配额的落实和进口棉的大量到港，大大缓解了国内棉花在供给方面的不足，加之纺织企业和棉花流通企业资金紧张，纺织企业无钱购棉，而很多经营企业为盘活资金，急于出手库存棉花而不惜杀价销售，促使国内棉花现货价格出现崩盘式的下跌，内外棉价差迅速缩小。

　　第三个阶段是从6月末至年末，国内棉价缓慢震荡下跌。虽然国内外棉价自高位一路下滑，下跌速度及幅度均是历史上少见，期间市场预期棉价可能会有超跌反弹，但是国内外棉花种植面积大幅增加，天气良好，国内外机构不断调高全球棉花产量仍压制市场步步走低，加之企业外单减少、市场资金紧张等原因，直至年末国内棉花现货价未有止跌转强迹象。

　　第二部分 基本面分析

　　一、 新年度全球棉花大丰收促成季节性价格底部

　　据12月10日，美国农业部(USDA)发布的12月报告数据，全球棉花产量预计可达2483万吨，较上月大幅调增50万吨。全球消费量较上月增加8万吨，达到2249万吨，导致全球期末库存调增43万吨至1013万吨。其中将美国产量调增至496.75万吨，创美国历史新高。USDA对中国产量的预测依然保持不变，维持在642万吨。消费量仍为784万吨，进口量169万吨，期末库存达到195万吨。

　　注：2004年数据以12月美国农业部供需报告预测数据

　　虽然全球棉花丰产和和纺织市场的低迷将给目前国内外棉价带来强大压力，但本年度的棉花价格应该不会出现2001／02年度28美分／磅那样的低谷，主要基于以下理由：一是即使今年棉花大丰收达到美国农业部12月预测的数据，库存消费比将达42%，与过去40年平均的42%水平相比基本相当，并没有出现严重过剩；二是由于目前国内外棉花价格连续下跌至各主要棉花生产国保护价格以下(考虑美元大幅下跌的因素，目前国际棉价已达至2001年底，也即30年来的最低价格)，棉农收入大幅减少，必将影响目前正处播种期的棉农积极性，使得明年中期的全球供给量有可能明显减少；三是虽然中国棉花产量大幅增加，但依然产不足消，至少150万吨的进口量对纽约棉价仍将形成明显支撑。

　　后期国际棉价有望逐步走强。自美国农业部在5月首次公布2004／2005年度全球棉花供需数据，预计全球棉花大幅增产近10%以后，已连续7个月不断调增全球棉花产量，至12月预测数据，已累计较5月数据提高250万吨，但纽约棉花期价在7月份以后只是以震荡方式消化全球丰产压力，棉价重心并没有因此再下台阶，这说明市场对丰产因素已基本消化，棉价继续大幅下跌的可能性不大，而季节性消费转好以及中国棉花进口等利多因素有望推动国际棉价逐步走强。

　　从上面纽约棉花期价40年来季节性走势特点可以发现，棉花作为农产品，每年8、9、10、11月份棉价受棉花大量上市影响一般处于年内低点，后期将在消费推动下走高，因此在棉花集中上市时节择机买入风险较小，收益较大。

　　二、国内棉花库存仍处于历史低位

　　受2001年底以来国内棉价连续上涨带动，国内棉花种植面积在经过连续两年大幅增加，天气风调雨顺的情况下预计今年产量大幅增加。据国内相关部门预测，预计棉花产量在600万吨左右。但是由于99年后国内纺织行业大力发展，国内棉花消费呈现快速增长，目前已连续6年产不足消。由于国内棉花进口执行配额政策，实际进口量并没有完全弥补缺口，导致国内棉花库存不断下降，即使按美国农业部预计国内棉花产量达642万吨的数据，本年度期末库存消费比仅为21%，相比35%的合理水平相差甚远。作为全球最大的棉花消费国，中国不能长时维持低库存水平，政府随时有可能增加棉花库存。

　　三、国内棉花消费仍保持较高增长

　　尽管市场普遍反映棉花消费迟滞，但从国内纺织出口统计数据及棉纱棉布产量显示，纺织服装出口(指数量，而非金额)增速减缓，但国内棉纱产量仍呈快速增长趋势。这主要是因为近两年纺织行业固定投资迅猛增长，导致今年有不少新增产能投产，虽然不少原有纺织企业因今年亏损较多以及近期棉纱棉布库存较多导致停产限产现象增多，但目前纺纱实际利润处于今年以来较高水平(见下图)对新开工企业生产有较大刺激作用。

　　1、国内服装纺织品出口额大幅增长。据海关统计，2004年1-10月，我国服装出口额达503.9亿美元，同比增长18.6%；纺织纱线、织物及制品出口额达272亿美元，增长25.4%。

　　2、棉纱棉布产量高速增长。 据国家统计局最新发布数据，2004年11月，我国社会纺纱量创历史新高，达到102.50万吨，较上月增加6.05万吨，增幅6.27%，较去年同期增加22.89万吨，增幅约28.75%，增长速度继续加快。山东省产量达到26.96万吨，较10月份增加2.5万吨，增幅10.22%，仍居全国首位。据统计，2004年1月至11月，我国累计纺纱约982.49万吨，同比增加139.56万吨，增幅16.56%。

　　3、价格优势有利于棉花消费。由于原油价格上涨，导致化纤价格持续上涨。从上面国内涤纶短纤价与328棉花价格月度均价对比可以知道，国庆节后棉花与涤纶短纤的价差随着棉价大幅下跌以及涤纶继续走高而出现负数，即两者价格明显倒挂，虽然近一个月来由于原油高位回落导致化纤价格大幅走弱，但至12月上旬仍较328级棉花略高，这仍将刺激纺织企业加大棉花的使用(正常情况下棉花价格较涤纶价格高20%左右，在棉花价格比涤纶价格高10%及以下时，涤纶消费部分份额将转向棉花，更别提两者价格倒挂时对棉花消费的刺激作用)。据权威机构估计及实际调研，由于涤纶化纤价格大幅上涨，纺织企业用棉比例明显增长，目前大约在68%，甚至更高水平，而在上半年此数据仅在62%甚至更低水平。

　　四、国家支持棉价的相关政策出台限制了国内棉价下跌空间

　　1、 农发行发放棉花收购贷款大幅度增加

　　新棉上市以来，农发行采取的扩大贷款发放对象、增加贷款总量、加快贷款投放速度等积极政策支持新棉收购。例如为确保收购资金到位，防止出现“卖棉难”和“打白条”问题，中国农业发展银行及早准备，出台了一系列措施，准备了充足的收购资金，截至11月20日，全国20个产棉省(区、市)分行发放了2004年度新棉收购贷款180.52亿元，同比多发放106.59亿元，增幅144%。支持企业收购皮棉3064万担，同比多收1661万担增幅118%。

　　2、 国家实施宏观调控政策，收购储备棉稳定市场

　　由于国内棉花消费的快速增长超过棉花产量的增加，今后几年国内棉花市场仍将维持产不足消的供需格局，加上国家国储棉在前几年基本消耗，导致供需缺口主要依靠进口来弥补，而且每年进口量均在百万吨以上，加大国内棉花供应风险。为了减少向国际市场购棉的风险，必须确保国内棉花种植面积，因此保护农民的种植积极性成为关键。从评判棉农植棉比较利益来看，如果粮棉比价低于合理的1?8标准，则棉农的植棉积极性将受到打击。考虑目前小麦(资讯 论坛)每斤0.75元以上，折合皮棉收购价应在12000元附近，而目前国内新棉收购价在11200左右，甚至更低。从保护农民利益以及稳定棉花价格保护纺织企业利益出发(棉花价格连续下跌不利棉花后道产品销售，进而影响纺织企业订单接收质量与数量)，国家在10月下旬出台有关新棉收储政策(最高限价11500，总收储量30万吨)，并于11月初开始正式收储，截止12月17日累计收购达12300吨，仍较30万吨的收储量相差甚远。

　　虽然农发行积极的支持新棉收购以及新棉收储等政策在目前纺织行业整体弱势的情况下并不支持国内棉价上涨，但在棉价下跌时，仍可以稳定市场心理，限制棉价过度下跌。

　　五、短期国内相对国际棉价偏弱

　　1、相对进口棉升水千元／吨仍将压制国内棉价

　　截止12月中旬国内棉价每吨仍较进口棉升水千元左右，加之上年度配额未使用完毕，近期国内进口棉签约量连续大幅上升在对国际棉价形成支撑的同时，却对国内棉花市场形成心理压制。

　　2、 新棉购销″旺季不旺″，市场处于低迷状态

　　与2003年度相比，本年度新棉收购形成强烈反差。在经历了2003年度的“棉价大起大落，企业大喜大悲”之后，今年棉花和纺织企业都对入市购棉十分谨慎，棉花购销出现“旺季不旺”的局面，市场处于低迷状态。截止2004年11月30日，全社会棉花收购量在374万吨(7480万担)左右，约占预计产量的61%。全国供销社棉花企业累计收购皮棉191.9万吨(3838万担)，比去年同期收购量增加33万吨(659万担)，增幅20.7%。总体看，本年度籽棉、皮棉、棉纱、棉布市场疲软，棉农惜售、企业慎收现象明显；棉花收购价格下跌40%左右，收购进度较常年缓慢，往年“季节收购、常年销售”模式，在今年变成“以销定购，均衡收购”，收购季节拉长。

　　3、短期购销双方普遍看淡心理以及年底还贷压力不利棉价企稳

　　由于国家对纺织行业实施银根收紧的调控政策以及棉价的暴涨暴跌对产业链各环节带来非常不利影响，企业普遍面临资金紧张。近期随着元旦春节的临近，纺织企业及经营加工企业还贷压力骤增，导致纺织消费企业在资金紧张的情况下只能维持低库存，继续减少购棉量，而收购加工经营企业因资金紧张不仅要降低籽棉收购量，甚至是加紧皮棉销售，造成本应在工商库存中的棉花集中涌入市场或留在农民和加工企业手中，形成短期供大于求局面，加剧了市场压力，而近期棉价连续阴跌更是令国内购销市场“熊”气弥漫。从12月以来全国棉花储备竞买成交量迅速增加就说明市场心理由前期观望转向明显看淡。应该说，资金及心理是造成国内棉价继续缓步走低的根本原因，在这种情况下如果没有重大利多出现，国内棉价短期还将保持弱势。

　　六、明年棉花种植面积将大幅减小利多远期棉价

　　由于近年来国家为了保护种粮农民的利益，逐年加大了对农民种粮价格补贴的力度，加之粮食价格上涨，使种粮的经济效益不断攀升，而棉价在今年却持续大幅下跌，导致今年棉粮价格比严重失衡，由常年的8?1跌至6.8?1。国家对种粮实行补贴而对种棉却放任自流，使棉农不但当前即得利益受到巨大损伤，还从国家政策导向上感觉到植棉前景更加暗淡，严重影响了农民植棉的积极性。据河南、山东等相关报导，预计明年棉花种植面积将大幅减少，对远期棉价形成一定支撑。

　　第三部分 热点分析

　　一、 后配额时代-纺织行业的机遇与挑战

　　1、 机遇。配额取消后，对于发达国家寻找低成本、规模生产的进口商而言，中国的大工厂以及大量的低成本生产简直无法抗拒。因为中国纺织业有着世界上最完整的产业链、最高的加工配套水平，无论是在长三角还是珠三角，几万件成衣的订单，一个星期就可以解决。而对于中国而言，配额取消意味着巨大的市场空间。以美国市场为例，美国本土上世纪80至90年代已基本没有裤类生产，卡其布、牛仔裤和其它棉质裤已占美国服装进口总额的1／10左右，中国出口的胸衣、鞋类、玩具和自行车在美国市场占有绝对优势，但在裤类出口方面却仅排在第19位，还比不上埃及和莱索托。这一局面预计在配额取消后将发生改变。

　　2、 挑战。首先，随着配额的取消，国内企业之间竞争必将加剧。国际低端纺织产品竞争中，价格是关键因素，配额取消后，全球供应必然激增，″价格战″在所难免。特别是国内大量中小出口企业由于不用花大笔资金购买配额，″价格战″的倾向很强。因此，配额取消初期极可能出现出口增长较快、但出口企业的效益却没有出现相应增长的现象。其次，配额取消后?相关国家绝不会轻易拱手让出市场，中国纺织企业必然会遭遇更多的贸易壁垒和技术壁垒。因为在《中国入世议定书》里，对中国很多企业有一个致命的BUG：在中国加入世贸组织后的12年内，只要其对进口国生产商造成扰乱或造成市场扰乱威胁，WTO其他成员国就可能对中国进口产品实施限制措施。比如在前几年已经取消配额的几种纺织品中，有的已经遭到了美国的数次特保。而反倾销和其他壁垒也多得数不胜数。据中国商务部的调查显示，2002年，中国有71%的企业遭遇国外技术壁垒限制，39%的出口产品受到影响，造成损失约170亿美元。

　　综上，2005年配额放开对我国纺织业机遇与挑战并存，但总体来说是机会大于挑战，配额的取消必将成为中国纺织服装业进一步发展的绝好契机，进而带动国内棉花消费。

　　二、农民惜售现象

　　2004年全球棉花市场大丰收，增产幅度接近20%，棉价随着新棉上市大幅下跌，但近期国内国际棉花市场出现的“农民惜售”现象在市场中悄然形成一股力量，作为农产品的卖方，农民惜售在一定程度上减缓了棉价下跌的幅度，农民在棉花市场中一直处于弱势地位，农民惜售最终能否盼来价格的回升，成为市场讨论的焦点。

　　以美国为例，美国农业有关补贴政策是促成“农民惜售”行为的重要原因，简单来说，美国农业补贴一般可以粗略分成两种方法，一是市场贷款补贴(棉花是52美分／磅，棉花期限在10个月)；二是差额补贴。通过上述其中之一的补贴，无论市场的现货价格跌至多低，农民都可以获得相当于保护价的价位出售产品。由于在前者操作情况下，农民是将农产品押给了相关机构，而非实际流通市场，进而导致市场实际供应量减少，最终对现货价格形成明显的支撑作用，例如尽管前期棉花大丰收，但因美国农民大多将棉花置于CCC贷款项目，现货价因实际可供应棉花量非常少而相对其它国家棉价坚挺。

　　国内农民惜售的主要原因则主要是目前的农产品价格与农民预期目标售价(主要以去年价格为参考)相距甚远，对目前的棉花收购价格难以接受，预期价格会上涨或考虑到政府年初关于提高农民收入的承诺，人们习惯性地认为政府会使价格在未来一段时间内涨上去，因此农户普遍存在囤积观望心态，希望等过一阵子价格涨一点后再出售。今年国内棉花收购价格下降幅度大，而棉农今年的生产成本却成倍增加，与粮食、生猪等农产品价格大幅上涨形成强烈反差促成国内棉农强烈的惜售心理。国家发改委公布的11500的收储价格也给农民一定的心理支撑，棉价在收储政策公布后出现了明显的反弹。虽然最终价格的涨跌还是依靠供求关系决定，但农民收入的普遍提高将增加农民在国内棉花市场的话语权，农民囤棉的能力和售棉的经验正在逐渐积累，往年农民卖到地板价的时代可能一去不复返，只要需求转暖，棉价的上涨同样值得期待。

　　三、棉花仓单因素

　　棉花期货6月1日上市后，棉花交割一直倍受市场关注，由于棉花市场在流通环节缺乏足够的规范性，棉花交割对于包布、铅丝、水分、主体品级等交割环节要求非常严格，导致最初许多加工厂在仓单组织过程中准备不够充分。随着11月合约的交割，市场对于仓单注册的要求已经非常熟悉，仓单生成的流程已经非常顺畅，截止11月19日，郑州商品交易所棉花仓单共计5180吨，有效预报467张，累计9340吨，随着仓单的逐步增加，仓单因素将成为判断后市重要的参考因素之一，仓单数量的增加也使得郑州棉花期货与现货之间的关联度进一步加深。

　　目前内地328可供交割标准棉花价格大约在11600-11700之间，郑棉0501合约期货价格在12200左右，期现价差维持在500元左右， 500元／吨的价差属于相对合理的价差水平，两个月棉花交割成本在250元左右，不构成主动性套利的动机。但如果价差继续扩大，注册仓单数量便有可能出现较大幅度的增加。另一方面要考虑新疆棉的因素，新疆今年棉花产量在170万吨左右，由于运输问题，目前新疆棉进入内地市场的数量有限。而且新疆本地棉价坚挺，328级棉维持在11800左右，进入内地注册仓单没有利润。随着时间的推移，如果内地棉花加工没有按照期货交割的要求准备，大量内地棉花现货将无法进入交割流程，包布、包重要求可能都达不到，内地可交割棉在明年可能变成稀缺资源，成为市场的普遍判断。明年新疆棉极有可能成为可供交割棉花的重要来源，新疆棉质量普遍较好，2级以上占80%，而且新疆棉很大部分能够直接符合交割标准，当然由于新疆棉注册仓单还没有先例，所以存在哪些问题还不好说，但如果棉花期货价格涨幅超过现货价格，新疆棉期现套利交易一定会非常活跃，这决定于郑棉期货的投机力量是否会形成期现价差的扩大。如果这种情形出现，新疆棉进入内地的价格和运输状况将会成为未来市场关注的重要因素，毕竟到明年上半年，如果内地棉大部分被收购加工之后，可供交割的棉花多数可能来自于新疆。

　　第四部分 技术分析

　　一、 纽约棉花期价逐步走强

　　1、 纽约棉花期价处于价值中心区以下。从纽约棉花长期价格走势图可以发现，棉价价值重心区间55美分／磅至85美分／磅，每磅低于55美分和高于85美分的时间极少。据统计在1974年至2004年前共有三次棉价低于55美分／磅，相隔时间均在12年以上，前两次持续时间不到1年，第三次(即2001年初)持续时间较长为2年多一点。由于2004年全球连续两年大幅度提高棉花种植面积，加上天气较好，棉价接着又再次下破55美分，这在历史上是极为反常的，这也正说明今年全球棉花大丰收已在棉价不断下跌过程中逐步反映。

　　2、 基金净空头率虽然连续高位，但自8月底达至最高空头率后已没有再度增加，而且总体呈震荡降低趋势，预计后期棉价在基金空单逐步平仓情况下有可能走强。

　　3、 短期纽约棉价跌势企稳，后期有望出现季节性反弹。从下面纽约棉花期价40年来季节性走势特点可以发现，棉花作为农产品，每年8、9、10、11月份棉价受棉花大量上市影响一般处于年内低点，12月左右一般将在消费推动下走高，因此目前纽约棉花期价已处在季节性价格底部，后期震荡走高的概率极大。

　　二、 郑棉蓄势待涨

　　虽然郑棉主力合约相较国内棉花现货价格仍保持较高升水，短期对郑棉继续上涨形成压制，但考虑注册仓单的直接及间接成本，实际套利空间并不算大。在国内市场“熊市”氛围极浓以及美国农业部12月棉花供需报告利空打击下没有下破新低，反而止跌小幅回升，说明下档支撑也非常强，随着纽约棉价止跌企稳并上涨，郑棉也将缓步跟随国际棉价上涨。

　　第五部分 后市展望

　　目前国内棉花市场处于人气极为低迷时期，2004年棉价大幅下跌给棉纺企业带来的不仅仅是经营性亏损，更让棉纺企业充分体现了市场经济的风险所在。在年底资金紧张、购销双方普遍看淡后市(阶段性的供需矛盾被夸大，国内纺织市场短期的旺季不旺特征掩盖了国内纺织工业增长的现实)的情况下，预计短期国内棉价还将保持一定的弱势。

　　虽然全球棉花大丰收格局对国内外棉价形成巨大压力，但从理性角度来分析，2004年度全球棉价大幅下跌至目前历史性低位，丰产因素已经在市场中消化。国际棉花供需并没有出现严重供过于求，国内棉花库存处于历史性低位的现实是后期国内外棉价探底回升的坚实基础。在目前国际棉价下跌已基本没有动能的情况下，全球棉花逐渐转入季节性消费旺季、棉花种植面积预期明显减小以及中国棉花大量进口将推动棉价逐步回升，只是受制于本年度全球棉花供过于求以及纺织服装配额的放开造成竞争剧烈打压终端产品价格(进而压低消费企业对棉价的接受能力)等情况，总体上涨空间可能不会太高。