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今年以来伦铜每次上3000美元之后，投资者都如惊弓之鸟。在国储不接货的消息刺激下，铜价16日出现大幅回落，沪铜所有合约几乎全部跌停；而当看到国储的多头持仓丝毫未动之后，LME的价格又迅速反弹到3000美元以上，并创出调整以来的新高，而且伦铜有继续创出新高的迹象。从昨日的盘面来看，沪铜表现十分强劲，特别是远月合约出现了补涨行情，首先封住停板。市场似乎又在凝聚着强烈的多头气氛，面对铜价筑顶中的疯狂行情，我们该如何面对呢？
对于处在高位的铜价，我们仍需谨慎而对之。前两次国内铜价的暴跌均是发生在现货价达到32000-33000区间的时候，目前现货价的位置可以说是消费买盘所能承受的心理极限了。目前的价位均有超买的成分，我们应该对市场高位的脆弱性有充分的认识。
非理性的市场结构
尽管全球现货紧张的题材其实已被市场炒烂了，但确确实实仍在主导着铜价走势。近期当月对相对三月的基差再次突破前期高点，创下了3830点的历史新高，国内这种倒基差的市场结构使投机性空头一直处于非常被动的地位。而且，从持仓来看，市场也出现了非理性的状态：0412合约进入现货月之后，0501合约依然保持14万手这一历史少见的巨大持仓。这也说明了目前市场分歧严重。10月、11月合约交割前一段时间都出现了明显的上升走势，这种轨迹必然会进一步延续到0412、甚至0501合约。未来的0501合约的空头持仓似乎唯一能博的只是供应量的增加，但目前为止我们并未看到明显迹象。虽然精矿的供应已经大幅增加，但目前焦点已经转到冶炼的产能瓶颈上了。留给CU0501合约的时间实在太少，在交割临近的情况下，投机空头的一轮又一轮的止损盘又将会使得近期合约依然保持强势。而国储到底接不接货也是笼罩在市场上空的一团迷雾。因此，我们预计铜价的回落、头部形态构筑应该是比较复杂和难以琢磨的。
鹿死谁手？
从上周CFTC公布的持仓结构来看，相对前一段时间来说，基金目前所持有的多头部位数量应该说仍十分温和。但在缺少消费性买盘的情况下，价格要出现大幅的上涨几乎是不可能的，后市铜价可能会屡次测试3000美元重要关口，能否继续创出新高值得我们继续关注。
另外一点，从商业持仓来看，上次价格暴跌之后，生产商在价格稳定的攀升过程中已不断地增加保值量。如果此次基金持多仓是以汇率的变动为依据的，一旦汇率出现新的剧烈变化，而又不利于商品交易对冲机制时，它们信心也将是十分地脆弱的。在价格处于历史高位区域时，任何价格滞涨情形，随时可能触发他们抛空。这也将是铜价将在高位巨幅震荡的主要原因。
高位持久战
在经过前一次300多美元的暴跌之后，投资者的心理已经发生了明显的变化。多头变得谨慎，而空头则期盼价格能再次出现暴跌。这一点从一周以来LME铜价再上3000点就明显看到了。在现货紧张状况没有得到根本性缓解的情况下，空头的被动地位也无法缓解：当价格出现稍微的反弹之后很多投资者就尝试抛空，但却演绎了活生生的“空杀空”的行情，接二连三的空头斩仓盘推动了国内近月合约刷新了本年度的新高。目前空头的被动处境已非常明显：时间的限制比较大，巨大的反向基差使得空头经受不起高额的换月成本。如果在牛市顶部能让空头赚钱，那也许就不叫顶部了。而多头呢？多头会利用全球的低库存、现货紧张、美元贬值、铜矿罢工等一系列炒作题材继续把铜价维持在高位。多空双方在顶部的拉锯战，也就是铜市供需平衡转化的时期。
铜价顶部的时间到底有多长？这在很大程度上取决于供应增加的速度。我们试图通过寻找历史的供需平衡数据来说明这一点（见图2）。通过图表分析，我们得到的结论是：1、今年是铜价缺口最大的一年，从《世界金属统计》的数据来看，今年的缺口预计在64.2万吨左右。2、每次铜年平均价出现高点的年份基本都不是铜缺口最多的年份，而是在铜的缺口在缓慢缩小并出现供应过剩的年份才创出新高，这也符合了一些市场分析人士的判断，即明年的铜年平均价会高于今年。如果基于这种判断，那么这波铜价也许才是顶部的开始。我们预计至少在未来2-3个月内铜供应紧张的局面仍不会缓解，铜价出现大幅回落的可能性不大。
对于目前操作上来讲，伦铜在前期高点3177的位置存在一定的阻力，不建议继续追高。也许在铜价调整之后买入仍然是主要的操作思路，特别是国内的远月合约还会有一定的补涨空间。选择买入后可以较长时间持有以赚取换月价差，而战略性抛空的时机目前仍未达到。
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