胶市高烧暂难消退 后市胶价可能演绎逼空行情

　　国际期货 赵忠

　　从年初以来，国际胶价呈现逐级回升的态势，5月初在三国橡胶将力挺的气氛中，国际胶价一飞冲天，截至7月14日，东京胶基准合约累计升幅50%，泰国RSS3及TSR20价格均刷新2002年以来的高点，同期国内农垦价格也接近十年的峰值。胶价反季节的凌厉涨势，一时间改变了市场普遍的定价预期。我国作为全球最大的天然橡胶进口国，胶价的异常表现，也极 大的冲击了天胶行业各个环节的正常运行秩序，但由于国际胶市存在庞大的投机联盟，后市胶价将可能演绎出近年来少见逼空行情，胶市的矛盾将进一步激化。我们试着从今年胶市所呈现出的一些新的特征加以分析。

　　全球低库存凸现供应脆弱

　　供应危机的化解有赖于供应秩序的恢复，但短期难以有效缓解。年初以来，日本国内天胶库存持续下降，截至6月30日,日本民间仓库的生胶库存总计9852吨，较6月20日的10367吨下降5%，再次创下自1963年4月以来的最低点。胶价和库存变化呈现明显的反相关关系，说明今年以来胶价的上扬资源供应减少是主要因素之一。

　　从目前胶市的显形库存规模估算，供应状况将相当危险，至于隐形库存方面难以统计，但应该说也不容乐观。以国内库存为例，国内两大农垦的库存基本枯竭，期市库存只有两万左右(可能已锁定)，大的消费企业库存估计也就在1个月左右，以国内斜交胎月用量4.4万吨计，7月底消费企业常规的采购将难以避免，如果说国内垦区的产胶量不能恢复正常，按照目前农垦的挂单量1000-1500吨计算，月度供应量在30000-45000吨，存在供应断档的可能性，当然国内近期部分轮胎企业斜交胎的停产值得关注，但市场总量的供应状况的确令人担忧。

　　基金挤仓成为主要动向

　　东京胶7月存在继续挤仓的可能性，东京胶价格构成中汇率的因素有20%的影响。2005年初东京胶触底反弹以来，基准合约价格已迫近1995年以来的高点。随着价格的上扬，东京胶市场投机气氛日盛，表现在：一是成交和持仓均大幅放大，近一阶段的持仓量是一年来的最高值，并出现加速增仓的迹象；二是东京胶现货合约的高升水结构，导致持续的挤仓行为。6月合约的交割价为167日元，创出数年来新高，同期的交割量仅有220吨，货源的紧张可见一斑，并映射出挤仓行为可能将在后续合约继续蔓延，截至7月14日东京胶7月合约单边持仓在719手左右(3595吨)，挤仓的基础还是存在的。基金大举投入东京胶市场，除了利用供应紧张的有力时机推高胶价外，利用商品市场的保值也是主要动机。

　　年初以来，东京胶的反弹和美元兑日元的反弹节奏完全一致。截至到7月14日，东京胶的反弹幅度为50%，日元连续下跌了10%，也就是说从东京胶上涨幅度中有接近20%是日元走弱的贡献。同时对原油价格上涨的良好预期也成为基金炒作的动力之一，因为将天然胶价格向合成胶价格定价看齐是三国橡胶公司形成的逻辑。

　　胶种比价影响沪胶定价

　　由于巨量期货库存的形成，国产胶凭借比价优势，自2004年7月以来，成为国内供应的主要资源。由此看来，胶种的市场差异中价格始终是主线，国产胶应该保持与进口胶之间一个合理的比价关系，这将直接影响沪胶波动区间。因为我国是天然胶主要的进口国，国产标一和TSR20的价差将直接关系到国内的新增资源量上。新加坡市场胶种价差的关系呈现一定周期性变化规律，从近三年情况看，RSS3基本保持对TSR20升水，价差的最大值在200美元/吨，目前两者价差已到达这一水平。如果胶种之间价值关系成立，后市将可能形成RSS3、TSR20价格走势的差异，即RSS3相对滞涨，标胶上涨加速，使高价差出现回归，胶种价差的缩小往往是胶价见顶重要征兆。同时我们看到，在跌市的形成过程中，标胶价格的敏感性强于烟胶，这将为我们提供胶价由升转跌的重要参考。