不宜过分看空铜价

　　实达期货　王智勇

　　1月4日，LME期铜(资讯 论坛)以250美元的跌幅吃掉了去年12月上旬以来的所有涨幅，单日跌幅仅次于10月13日的暴跌，而LME期铝(资讯 论坛)则创下了16年以来的最大单日跌幅。笔者认为，年初清淡的交易和市场流动性的缺乏，夸大了铜价的跌幅。然而，就今年1季度的情况来看，美元贬值趋势并不能确定结束，供求关系仍然紧张，再加上国内现货升水高 企，并不宜过分看空铜价。

　　三大原因促成铜价暴跌

　　1.周边市场总体氛围短期趋于负面。在LME铜价此次暴跌之前，周边相关市场就已经显示出负面的特征。笔者认为，与金属铜高度相关的有5个市场,即欧元、澳元、黄金、航运和恒生指数。这5个市场与金属铜一起，共同反映了两个投资主题———“美元汇率”和“中国因素”。

　　在元旦前后的3个交易日里，欧元从1.3660回落至1.3270；黄金从439美元/盎司下跌至426美元/盎司；恒生指数从14300点下跌到了13900点；波罗的海干货指数在此间没有交易，但是从12月6日创下历史最高6206点后，便一路下跌，目前已经跌至了4456点。因此，周边市场氛围短期趋于负面，是导致基本金属市场暴跌的主因。

　　2、基金持仓规模极限的弱点造成。导致铜价暴跌的另外一个重要的因素，是基金净多持仓规模再度接近极限。当铜处于高价位区域时，基金持仓规模达到极限后将会暴露严重的弱点，即基金后续跟进的能力不足，基金清算活动将会引发价格剧烈下跌。

　　最新的CFTC持仓报告显示，12月28日COMEX市场基金净多持仓已经达到了26,523手。自去年3月份铜价运行在2600-3200美元的历史高价位区域以来，基金净多持仓的最大规模都以30,000手为极限，每当净多持仓接近30,000手时，都会引发一轮激烈的基金平仓，并导致铜价剧烈回撤。例如10月12日基金净多达到29,654手，之后铜价下跌了近500美元；11月30日基金净多达到28,262手，之后铜价下跌近280美元。因此，在基金持仓规模达到极限水平后，价格回撤有着必然性。

　　3、流动性缺乏夸大了跌幅。除了上述两个最重要的因素外，元旦期间清淡的交易和市场流动性的缺乏，夸大了铜价的跌幅。以去年10月份以来铜价3次暴跌为例，在10月13日和1月4日，由于LME年会和元旦因素，市场缺乏流动性，承接力量有限，单日跌幅都超过了250美元；而在12月初的下跌，单日跌幅不过150美元。

　　基本面仍然健康

　　1、美元贬值过程中的修正。美元升值是导致铜价暴跌的直接原因。有两项因素促成了美元升值：第一个因素是美国制造业加速上涨，引发了美国经济可能连续第4年超越欧元区的乐观气氛；第二个因素是美联储部分委员表示利率太低，难以抑制通货膨胀，引发了持续升息的担忧。

　　笔者认为，还没有清晰的信号表明，美元贬值的趋势已经终结。支持美元贬值有两个重要的因素：一是低利率；二是双赤字。目前，联邦基金利率处于2.25%水平，仍然低于美国核心通货膨胀率2.3%的水平。美联储要改变货币过度放松的局面，至少要将联邦基金利率提高至中性水平(如3-3.5%)。此外，美国财政赤字和贸易赤字也是挥之不去的老问题。因此，美元短期升值可能只是美元中长期贬值过程的一次修正。

　　2、国内库存下降、现货升水高企支持价格。经历过去年12月生产商清库回笼资金之后，国内现货市场开始出现紧张状态，集中表现在库存下降和现货升水高企两个方面。库存方面，上海期货交易所铜库存在连续增加4周后，在最近1周首度下降。现货升水高企也反映了库存的紧张。最近3个交易日，上海平水铜升水保持在750元的高位水平，而智利ccc级别的好铜升水更是高达950-1100元。由于目前距离1月合约最后交易日仅有7个交易日，期货价格，尤其是近月价格将会向现货进行回归。因此，高昂现货升水将会对期货价格起到支持的作用。

　　3、我国央行有适度放松货币的迹象。央行行长周小川在4日表示，2005年中国货币供应量增速将控制在15%，全部金融机构新增人民币贷款将控制2.5万亿元。笔者认为，这是中国央行将适度放松货币的重要信号。据央行4日公布的数据显示，2004年中国广义货币供应量增长14.5%，新增人民币贷款为2.2万亿元。显然，2005年央行货币政策目标要高于2004年实际值。由于货币是经济增长的先行指标，意味着中国对金属需求将会高于此前市场的预期。

　　综合上述的分析，1月4日基本金属市场的暴跌，主要源于美元短期升值、基金净多持仓达到极限，以及流动性的缺乏。这些因素主要以短期形态出现，并不构成对中期看跌的支持。笔者认为，基本金属基本面仍然是健康的，在今年1季度至2季度，预计LME铜价将以宽幅震荡为特征。