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第一部分：2004年走势回顾
2004年大豆、豆粕市场，波动剧烈、激情四射，先大涨而后大跌，可谓冰火两重天。其整体走势如下：
一、大幅上涨 创出新高
2004年初，虽然在亚洲地区爆发了禽流感疫情，在短期内给大豆市场带来了强烈的利空冲击，但由于美国大豆库处于多年低位，加上从2月份开始南美大豆主产区出现了恶劣天气，巴西大豆产区北涝南旱，阿根廷大豆产区则遭受干旱煎熬，给市场带来较强的利多影响，在投机基金的推动下，CBOT大豆市场继续2003年的牛市行情，加速上扬，豆油连续在3月22日创出35.18美分/磅的新高，黄豆连续及豆粉连续于4月5日分别创出17年来的新高1064美分/蒲式耳、341.5美元/短吨。受CBOT上涨的影响，国内大豆进口成本水涨船高，国内大豆价格同步上扬，现货价格快速上涨到4200元/吨，连豆也是突破4000元/吨的达到4100元/吨的历史高点，连粕也达到3789元/吨的历史高位。
CBOT黄豆连续走势图
CBOT豆粉连续走势图
二、供应增加 大幅下跌
4月份以后，风云突变，全球商品大幅下跌，美国农业部不断上调大豆产量，美国大豆产量与库存戏剧般的创出27年来的新高，全球大豆产量也大幅增加，在产量不断增加的预期下，投机基金大量抛空，翻多为空，由原来的净多持有者转变为净空持有者，市场失去了主要的上升推动力量，CBOT黄豆及豆粉大幅下跌，11月8日，黄豆连续创出两年来502美分/蒲式耳的新低，跌幅达52.8%，投机基金净空持仓也达到6万多张的历史新高，CBOT豆粉连续创出146.6美元/短吨两年来的新低，跌幅达53.6%。
受CBOT大豆、豆粉下跌影响，加上我国4月下旬开始实施紧缩信贷的宏观调控政策，国内大豆也是大幅下挫，由于国内大豆进口成本较高，国内大豆价格跌幅相对小于CBOT，11月18日，连豆505合约从4月初的3678元/吨跌至的2513元/吨，下跌1165元/吨，跌幅近32%，连粕5月合约从3657元的高点下跌1543元/吨至2114元/吨，跌幅达42%。随着大豆价格的大幅回落，国内进口大豆厂家被套在高位，造成国内压榨企业亏损严重，大大打击了国内的压榨行业。
连豆5月合约走势图
三、基金减仓 稳步反弹
进入11月中旬，随着美国农业部极为利空的11月份供需报告的出台，投机基金大幅减持空单，期价稳步反弹，大有利空出尽之意。而大豆锈菌病在美国的出现，使得市场对大豆产量增加的预期有所降低。在投机基金平空的推动下，CBOT黄豆期价连续反弹，至11月23日，黄豆连续反弹至557美分/蒲式耳，幅度达11%，豆粉连续反弹至160.5美元/短吨，幅度达10%。
受CBOT反弹的带动，在进口大豆成本支撑下，连豆市场亦步亦趋，快速反弹，至11月23日，连豆505合反弹至2668元/吨，幅度达6%，连粕505反弹至2242元/吨，幅度达6%。
连粕5月合约走势图
第二部分：热点分析
一、USDA供需报告的戏剧性变化
众所周知，美国农业部的大豆供需数据是大豆市场的主要指标，对大豆价格具有较大的影响作用，今年4月份以来，美国农业部在月度供需报告中不断调高大豆产量及库存，每次的产量增长都出乎市场预期，对大豆期价产生较大的打压作用，在11月份的月度报告中，把全球大豆产量再次上调，由22894万吨上调至23014万吨，期未库存也是由10月份的5925万吨上调至6140万吨的历史新高。而在今年年初，美国农业部对全球大豆的预测是供不应求，如此戏剧性的变化当然离不开种植面积的增加，但我们还要考虑到其深层次的内容。
我们知道，10月份之后，正是南美大豆种植之际，美国农业部出台利空报告打压大豆价格，一方面利于美国大豆的出口，另外一方面可以压制南美豆农的种植热情，从而减轻本国豆农的竞争压力，保护美国农民的利益。从以上两点来看，美国农业部报告有值得商榷之处。在这种背景之下，12月之后，美国大豆开始大量上市，而南美大豆种植面积也基本确定，美国农业部可能会下调全球大豆产量，出台利多的月度报告，从而提振大豆价格，保护美国农民利益。也就是说，在南美大豆上市（明年4月份）之前，大豆价格可能会出现一波象样的反弹行情。
二、宏观调整对大豆价格产生的一定压制作用
经过快速的发展，中国作为全球经济发动机成为世界各国的共识，因此，中国经济政策对全球经济乃至商品价格都有着较大的影响。为了避免经济过热带来通货膨胀的风险，政府在4月份实行紧缩银根的经济政策；10月28日，央行宣布将国内金融机构人民币存贷款基准利率调高27个基点，一年期存款利率由现行的1.98%提高到2.25%，一年期贷款基准利率由现行的5.31%提高到5.58%，并同时扩大人民币贷款利率的浮动区间，此次加息显示了国家进一步进行宏观调整，从而防经济过热及抑制通货膨胀的决心。
我们认为，国家的调整措施从长期来说会抑制经济发展，中国经济增速趋缓，同时压制远期商品物价，对大豆来说，虽然影响相对较小，但也有一定的压制作用。
三、基金投资思维大逆转
基金持仓与黄豆价格 （单位：张、美分/蒲式耳）
金融市场离不开资金的参与，而投资基金因为具有资金及人才方面的优势，其对市场的把握也相对较好，2002年至2004年初，CBOT投资基金大量买入大豆，其净多单在2004年1月份达到7万多张的历史天量，大豆价格也同步飚升。当大豆价格达到历史高位之后，投资基金也开始调整头寸，不断抛空，持仓有原来的净多单转为净空单的持有者，在10月底，基金持有净空单也达到了6万张左右的历史天量，大豆价格也是一路狂跌，真所谓成亦萧何、败亦萧何。基金持仓思维的大逆转与大豆价格的变化再次显示了基金对大豆价格的重要影响。
四、国内压榨企业亏损严重
2002年至2004年初，大豆价格在上涨的过程中，由于豆粕、豆油价格也同步上涨,油脂企业即使进口高价大豆也能将风险转嫁给后续饲料企业及养殖终端。但今年4月份以后，由于国际市场大豆价格的持续下跌，加上禽流感使得消费量大减,国家宏观调控也进一步影响到消费的增长,国内大豆压榨企业进入高买低卖的恶性循环，导致亏损不断加大。5月份到10月份期间，油脂企业每压榨一吨大豆平均发生500元左右的亏损，全国90%以上的大豆压榨企业严重亏损，其中有部分濒临破产倒闭。可以说，大豆加工行业整体经营面临较大困境，也面临重新洗牌的格局。而这种现象的发生，使我们再一次看到期货市场的重要性，让我们不得不重新审视国内大豆的采购模式以及提高国内大豆定价发言权的迫切性。
第三部分：2005年展望
一、基本面分析
（一）全球大豆由供不应求转为供大于求
全球大豆产量及需求量 （单位：万吨）
随着美国大豆生长期间天气良好，以及南美产量的不断增加，全球大豆供应增加，而需求增幅远小于产量的增幅，美国农业部不断上调美国大豆及全球大豆产量的预期，在2004年11月的供需报告中把全球大豆产量再次上调，美国大豆产量调到27年来的新高，全球大豆产量调至23014万吨的历史新高，期末库存调至6140万吨的历史新高。可以说，大豆整体供需状况已经由去年的供不应求转变为供大于求，大豆价格面临较大的压力，下跌乃情理之中。全球大豆库存量（单位：万吨）
四大主产国产量 （单位：万吨）
从四大主产国生产上看，美国产量相对稳定，南美产量近来来呈现不断增长之势，总产量已经远超美国，成为全球大豆供应的主要力量，中国产量由于国家保护政策，产量有所增长，但幅度不大，所以，从趋势上看，南美大豆在全球大豆定价上的重要性将越来越大。
从供需方面来看，大豆价格将承受较大的供应压力，原来的牛市格局已经结束，市场将进入重新寻找价值中心的过程。
（二）美元持续走弱对大豆价格具有一定支撑
美国经常项目赤字 美国财政赤字
美元综合指数
美国的双赤字问题一直困扰美国经济，自2001年小布什上台后情况更是进一步恶化。小布什采取了两种手段来刺激经济，一是减税，让美国的富人获得更多的利益，二是大量发行国债，走赤字经济的道路。不可否认，这些政策使得美国GDP及失业率等产生了较好的复苏，但是对后续经济却埋下了不利的隐患。目前财政赤字尽管经过两次加息，但是利率水平仍旧在历史低位。为了防止长期低利率环境下的通货膨胀，利率必须上涨。近几年外国资产流入不断下滑，而高油价对经济的打击也形成了对美元的打击，为平衡赤字以及刺激经济，弱势美元政策就是唯一的法宝。而对弱势美元政策的预期会进一步导致美元资产外流，即对美元的需求下降。从长期看，美元将维持很长时期的低位运行，甚至是继续创下历史新低，美元的持续走弱将对以美元结算的大豆产生一定的支撑作用，从而也对其副产品豆粕产生一定的支撑。
（三）基金后期的操作方式值得关注
由于基金对于CBOT大豆市场价格走势具有较大的影响作用，通过基金持仓结构的演变，可以从另一个角度判断大豆价格的走势。近期，基金持仓依旧持有大量的净空单，但却有减仓的趋势，如果基金后期继续减持，甚至翻空为多，大豆期价将有可能持续反弹。
如果基金继续持有较大头寸空单，则大豆的反弹便缺乏动力，可能还要维持弱势状态。因此，基金后期的持仓方向是我们关注大豆价格走向及进行操作的一个重要指标。
（四）大豆锈菌病为大豆价格提供支撑
近期，美国大豆产区发现大豆锈菌病，大豆锈菌病虽不会危害人类健康，但染病的大豆作物减产幅度最高可达80%，在2003/04年度，巴西大豆产量刚刚超过5000万吨，而锈菌病导致的产量损失预计为470万吨左右。由于美国大豆收割基本完成，锈菌病对今年大豆产量影响不大，但由于大豆锈菌病使得农民防治锈病的费用增加，从而导致大豆的种植成本增加。
有农业专家指出：如果大豆锈菌病明年继续扩散到美国其它地区，那么用于防治锈病的费用将使得大豆种植成本增加接近40美分/蒲式耳，如果大豆价格持续低迷，势必影响农户种植大豆的积极性，因此到明年春季播种季节，一旦价格不能出现明显回升，出于节约成本考虑，农户在明年可能把准备种豆的土地转而播种棉花，因此将影响大豆播种面积。
因此，锈菌病一方面影响到大豆的单产，同时也影响到大豆的成本及种植面积，这对大豆存在一定的潜在利好。
二、大豆技术分析
（一）、30年美豆的盛衰周期指引未来
我们从美豆长期走势图观察发现，一个起自七十年代金本位崩溃后重组的金融市场，其价格体系重新进入另一个大型箱式波动之中，而且这一模式不仅在大豆市场上，而且在其他商品，如小麦、玉米、铜铝以及其商品指数CRB综合指数，均体现出同样的相似性，故我们称之为区域内的循环波动，之所以认为它是循环式的波动，是因为这是一个多商品共存的具有规律性的且明显的周期性。
30年美豆的盛衰周期指引未来
从美豆30年的走势图观察，显然有一个波动周期值得留意，分别是：1971-1973年的急涨期、1986-1988年的另一轮急涨期，我们将其标示为大型的巨浪[X]，两者相距13-15年，若由1988年推算13-15年，则为2001或2003年，正好大豆2001-2002年之间产生了近年重要的大底，与1986年的低位基本一致，因而我们亦将这一波升浪标记为[X]浪，显示这是70年代以来的第三个牛市行情。基于上述认识，七十年代的第一次因金本位制度的大变革而有所不同外，其后大豆价格均未超越400-1000美分以外的区域，所以，如果未来没有其他可预见的重大金融事件或其他情况发生，大豆（或者其他商品）的长期价格波动相信不易越出七十年代的高低范畴。
事实已经证明，2004年初美豆最高见及1000美分，创下自1988年以来的最高点，但好景不长，仅仅半年后，价格大挫至500美分附近，跌回2002年初的启动时的水平，体现出商品价格起落无常的变幻现象，同时亦再次印证了上述商品市场近30年来所形成的区域性循环波动规律。
（二）、单边市的机率减少
事实上，通过对全球商品价格的趋势分析，将会发现其价格均无数次地演绎着极度低迷向极度疯狂的过程，又或从极度疯狂向极度低迷的过渡。不过，我们可以总结出市场发展的演变模式：价格被严重低估--价值被重估而上升--疯狂追涨被高估--价值高估后大幅滑落--价格又返回原来的长期价值中枢位。
上述是说明一个商品的牛熊市势在转换过程中其波动往往是极其巨大的，但一旦这一牛一熊相继上演完毕后，随后的波动将逐步趋于平淡，即市况的上下震幅将大大缩小。我们认为，这是一个金融市场走势规律，了解到诸如大豆等商品经过近几年的高速式的波动后，我们相信这些品种未来几年的波动区间将大大缩小，一面倒或单边市的机会已经不多。
（三）、循环及波动现象显示中级反弹已趋形成
从美豆近几年来的价格波动分析，我们发现其趋势大致上呈现30-32个月左右的底部至底部的周期，正如1999年7月至2002年1月，其运行合共30个月；此后由2002年1月开始，到今年11月的500美分低位，已达到32个月，显然已具备形成周期性转势或作出大型反弹的时间之窗。
此外，从上述的波浪分析结构中，我们确认近两年回升是为大型反弹过渡浪[X]，跟随着的是另一组[A][B][C]的波浪结构，而且从今年4月至今的大幅急挫相信已完成了其中的浪[A]--我们通过其跌幅及历史波动区间证明此浪已经完结。那么，随后将展开浪[B]的大型反弹。
由此看来，上述从长周期及大型波浪结构的分析，均不约而同地指出了大豆将在今年底的500美分位置展开大反弹。
（四）、连豆连粕短期具备反弹条件，但中期方向不明
连豆突破颈线位将引发一轮中级反弹行情
从连豆走势分析，近期的技术走势形态亦显著走好，如连豆5月已逼近其颈线位2630元水平，虽然有一定的阻力，但相信不影响其中期向好的势头。从波浪结构上分析，显然（A）浪的三个次级ABC已告完成，可以预期一旦突破上述颈线区，则浪（B）的大反弹将冲刺2800元或最终测试3000元阻力。从周期上分析，由于2004年的高点在4月份创出，这样对2005年初回升的大豆价格会有一定的指引作用，这一点是投资者应引起注意的。
连粕具有后来居上的优势
通过近年来豆粕的走势特征分析，其波动虽没有连豆的先知先觉，但其特点是后发制人，升势比连豆还要巨大，因此，我们可以观察连豆经过一段升势后，随后可留心连粕的下一步是否具有加速上升的可能。从技术上看，目前第一个上升目标区在2400元左右；如一旦上穿，则可测试第二个目标2620元（即水平阻力）。当然，我们依然清楚地看到，豆类市场弱市未因中短期的反弹而改变，2005年总体上依然处于不明朗的市道特征。
结论：
1、全球大豆由供不应求转为供大于求，后期大豆面临较大的供应压力，大豆、粕价格将重新寻找价值重心。2、美元持续走弱对大豆价格具有一定支撑作用。3、基金后期的操作方式仍是大豆价格走势的重要推动力量，值得我们密切关注。4、大豆锈菌病为大豆价格提供支撑。5、在南美大豆上市（明年4月份）之前，USDA月度报告可能会呈现利多特征，CBOT大豆可能会有一波反弹行情。6、技术显示大豆、豆粕短期面临一波反弹行情。（吴贵君明枫/国际期货）
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