持仓分析报告：基金减持净空头寸豆价强劲反弹

　　一、二维持仓分析法

　　1、基金对行情的影响力

　　经验与实证表明，基金对各商品期货品种的行情往往起到推波助澜的作用，是影响商品期货价格走势的主要因素之一。通过统计分析发现，基金的净多头寸与期货价格的走势高度相关。因此基金持仓分析成了研究期货价格的重要内容之一。

　　2、目前的基金持仓分析方法

　　目前大多数的持仓分析主要是通过表格或者时间序列图来展示基金持仓的动态变化，且基本上是针对一个品种来研究。然而，这种方法有一定的局限性，它不能横向比较基金对不同种类商品的操作动态，从而无法满足大资金客户对构造期货投资组合的需求。

　　3、基金二维持仓分析法的提出

　　2004年，国内期货市场新品种不断推出，品种的日益多样化使得大资金客户构造期货投资组合不但成为了可能，而且越来越迫切。现代金融理论告诉我们，“不要将鸡蛋放在一个篮子里”，要分散投资，从而分散风险、稳定收益。不同品种的期货价格波动往往是有差异的，如果您在帐户中买卖了几个不同的期货合约，一般情况下，每天您会发现并不是所有的头寸都盈利，但整个帐户总的来说是盈利的，这其实就是投资组合的优势。

　　构造期货投资组合，必须要解决三个问题：如何选择期货品种、如何针对不同品种制定相应的交易策略和如何配置可交易的资金。为解决前面两个问题，我们必须对不同品种的基金操作动态了如指掌。受

股票基金如何选股及如何制定交易策略启发，笔者原创设计了一种可以横向比较不同品种的基金操作动态的持仓分析方法——基金二维持仓分析法。

　　4、基金二维持仓分析法的详细说明

　　分析基金持仓，一般主要关注两个数字：基金净头寸(=多头寸—空头寸)以及基金净头寸变化，这两个指标就基本可以刻画某品种的基金操作动态特征。为了便于直观比较各品种基金操作的动态特征，我们可以将基金操作动态特征值(基金净头寸，基金净头寸变化)投影到二维的“x-o-y”坐标系(图1(a))上，让y轴表示基金净头寸，x轴表示基金净头寸变化，坐标轴交叉点为原点0。这样意味着，y轴表示基金净头寸静态的状况，而x轴表示基金净头寸动态的状况，一动一静，全反映在同一个二维的坐标上，直观明了。在x轴上方的点，即y>0，表示基金持有净多单；在x轴下方的点，即y<0，表示基金持有净空单。在y轴右边的点，即x>0,表示净头寸在增加；在y轴左边的点，即x<0，表示净头寸在减少。综合起来看，如图1(b)所示，在第一象限(x>0，y>0)的点，表示基金净多加码；在第二象限(x<0，y>0)的点，表示基金净多减磅；在第三象限(x<0，y<0)的点，表示基金净空加码；在第四象限(x>0，y<0)的点，表示基金净空减磅。需要注意的是，在图1(b)中用暖色调表示净多，用冷色调表示净空，加码\减磅的数量对应于x轴的数值。

　　基金净头寸变化是指当周净头寸与上周相比的变化值，即当周基金净头寸减去上周基金净头寸。为了得到稳定的图表，我们分别取(基金净头寸，基金净头寸变化)的5周均值(MA5)，然后投影到“x-o-y”坐标系上。

　　不同品种的持仓量一般不一样，有些甚至不在同一个数量级上，这会使得有些品种之间的基金净头寸及其变化没有可比性。因此，为了满足可比性，我们可以把绝对量全部换成相对量之后再进行比较，即用基金净头寸及其变化都分别除以该品种的总持仓。

　　图1 基金二维持仓分析法示意图

　　(a)坐标轴说明

　　

（a）坐标轴说明

(b)基金动态描述

　　

（a）坐标轴说明

　　5、分析的商品子集

　　分析的商品子集均来自美国期货市场，根据我国期货市场的品种现状，暂时选择3大类14种商品作为我们的分析对象：

　　贵金属(2种)：黄金、白银

　　工业品(6种)：铜、原油、汽油、取暖油、天然气、白糖

　　农产品(6种)：大豆、豆粕、豆油、玉米、小麦、棉花

　　二、最新基金动态(截至11月15日当周)

　基金减持净空头寸  豆价强劲反弹

    过去两周，美元持续下跌，原因有三个方面：温和的通货膨胀数据削弱了美国对欧洲和日本的利率优势、本轮升息已经接近尾声以及美国10月份贸易逆差达到创纪录的688.9亿元。美元指数周五报收89.7，比两周前下跌了2.4%。与之相对应，受美元走弱以及基金买盘推动，CRB指数上周三创了历史新高，最高上冲到341.5。CRB指数的上行与工业品的上涨密切相关。

    基金动态方面，截至12月13日当周的CFTC持仓数据显示，在我们跟踪的14种商品中，基金持有7种商品的净多头寸和7种商品的净空头寸，其中取暖油和豆粕已经空翻多。从基金动态二维图可以看出，汽油、取暖油和豆粕处于净多加码状态；黄金、白银、铜和白糖处于净多减磅状态；原油和豆油处于净空加码状态；天然气、大豆、玉米、小麦和棉花处于净空减磅状态。从5周平均角度看，黄金、白银和汽油处于净多加码状态；铜和白糖处于净多减码状态；天然气、原油、取暖油和豆粕处于净空减磅状态；其余5种商品均处于净空加码状态。

    从基金动态一维图可以看出，在我们跟踪的14种商品中，上周增持净多和净空头寸的商品数量之比为8：6。基金净头寸绝对值变动最大的是大豆和豆粕，分别减持净空头寸1.50万手和1.57万手，其中豆粕已经空翻多，从净空9千手变成净多6千手。基金净头寸百分比变动最大的则是大豆、豆粕和棉花，净头寸变动占总持仓的比例分别是+5.2%、+11.2%和+6.4%。

     回顾上周国内行情，最抢眼的是豆粕和大豆，其中豆粕上周五交易异常火爆，共成交了89万手，创了2005年的新高。在买盘的推动下，5月豆粕上周强劲反弹了130元（或5.9%）。美国的基金也遥相呼应，净持仓已经空翻多，将豆粕价格推高了5.6%。为何豆类期价如此强劲反弹？

    第一、我国防控禽流感工作已经取得了初步成效。日前，中国国家首席兽医官、农业部兽医局局长贾幼陵在国务院新闻办公室举行的新闻发布会上表示，“目前23个疫区解除了封锁。截至12月13日，已连续15天未接到新发疑似高致病性禽流感疫情报告。”并表示只要进一步总结经验教训，加大对疫病的防控能力，今后的养殖业一定更能抵御住禽流感的冲击。

     第二、国家正在积极实行补偿政策，维护家禽业稳定发展。相关部门已经对因禽流感受损的养殖企业、农户进行补偿，并由中央和地方财政共同给予补偿。而且，11月18日，国务院还出台了9项家禽业发展扶持政策，日前还通过免征2005年家禽业企业所得税、减免政府性基金和行政收费、增加流动资金贷款和财政贴息、救济困难农民等措施，维护家禽业稳定发展。

    本轮反弹/反转也受到了现货的积极配合，因短期内豆粕市场库存偏紧使得现货出现快速反弹。大连地区价格在2350元，比上周大幅上涨150元；广东地区的豆粕报价目前报价是2450元/吨，上涨130元；江苏东海的报价2420元／吨，比上周大幅上涨160元。

    从技术上看，豆类期价都在筑底阶段，后市以中线做多为主。但短期不宜盲目追多，关注期价能否有效上穿60天均线。如果能站稳60天线，则宜逢回调买入。

　　1、基金动态一览表

商品	总持仓	基金多仓	基金空仓	净头寸	MA5	净头寸变化	MA5	净头寸 %	MA5	净头寸变化 %	MA5
黄金	324719	177421	47735	129686	141428	6575	-9545	39.9	42.0	2.0	-2.8
白银	150342	65215	13493	51722	52543	646	71	34.4	36.8	0.4	0.0
铜	114189	36580	29053	7527	5010	1788	-717	6.6	4.6	1.6	-0.7
原油	845065	115494	171662	-56168	-42045	-8352	-3120	-6.6	-5.0	-1.0	-0.4
汽油	138236	28866	8152	20714	22993	-646	-630	15.0	17.1	-0.5	-0.5
取暖油	182698	15037	23419	-8382	-7896	576	-1497	-4.6	-4.6	0.3	-0.9
天然气	557479	48156	91976	-43820	-32482	-3034	-5274	-7.9	-5.9	-0.5	-1.0
白糖	475030	146268	35740	110528	117992	2428	-4845	23.3	25.1	0.5	-1.0
大豆	268851	50295	44700	5595	5085	1578	306	2.1	1.8	0.6	0.1
豆粕	136479	21960	19365	2595	-598	4487	671	1.9	-0.4	3.3	0.5
豆油	175531	36302	23397	12905	25877	-9538	-3880	7.4	15.1	-5.4	-2.2
玉米	855305	176062	177032	-970	-7423	2981	4289	-0.1	-0.9	0.3	0.5
小麦	303926	51953	102452	-50499	-36259	-4420	-7113	-16.6	-12.1	-1.5	-2.4
棉花	102344	17765	23913	-6148	1672	-1339	-1718	-6.0	1.1	-1.3	-1.6

　　注：1、第2至第8列的单位是手；

　　2、净头寸=基金多仓—基金空仓，该数值为正值，说明基金持有净多头寸，为负值说明基金持有净空仓；

　　3、净头寸变化=本周净头寸—上周净头寸，正负号的具体含义请参见图1(b)；

　　4、净头寸%=(基金多仓—基金空仓)/总持仓，该数值为正值，说明基金持有净多头寸，为负值说明基金持有净空仓，该值的绝对值越大说明基金控盘能力越强；

　　5、净头寸变化%=本周净头寸%—上周净头寸%，正负号的具体含义请参见图1(b)；

　　6、MA5表示相邻的左边一列的5周移

动平均值；

　　7、基金动态一维图和二维图的数据均来自上表相应的列，以下不再说明。

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