来自大西洋两岸的中央银行货币调整政策分析

　　一、 经济述评

　　上周经济领域的主要新闻来自大西洋两岸的中央银行。

    十一月十八号，欧洲央行行长特里谢在一次银行业会议上表示 ，欧洲央行货币政策委员会“准备作出一个决定”，这就向市场明确表示，欧洲央行将在十二月一日的会议上加息。十一月二十一日，也就是上周一，特里谢在欧洲议会作证时详细阐述了欧洲央行 对通货膨胀、经济走势和利率的看法，然而，这些看法却有异于市场在十八日以后形成 的预期。十八号特里谢明确说明欧洲央行会加息后，市场普遍预期欧洲央行将进入加息周期，然而，特里谢三天后的讲话除了表示要把利率从低水平温和提高以外，强调了经 济面临的风险，并且表示，认为欧洲央行将连续提高利率的预期并不现实。实际上，除 了关于温和提高利率的说法外 ，特里谢的讲话基调和十一月初没有太大改变，不能得出 欧洲央行进入升息周期的结论。

　　从欧元区的经济形势看，确实还不具备像美国那样进入加息周期的条件 ，特里谢也 强调了这一点。

　　第一个问题是就业、薪资和消费问题，这也是欧元区的老问题了。今年下半年，欧 元区经济增长看上去不错，然而，外部需求是拉动欧元区增长的主要动力，内部需求则 没有太大改观。因为世界经济增长重新加速，欧元区，尤其是德国，出口带动了制造业加速发展。然而，欧元区的失业率却一直居高不下，尤其缺乏高薪职位，例如，德国就业有所好转的重要原因是通过政府援助提供了一些低薪职位。因为就业和薪资上不去， 消费自然就很难得到质的提高，内部需求也就无从谈起。

　　要解决就业问题，就要进行较大的政治改革，目前还没有条件。就德国而言，基民 盟和社民党联合政府在议会占有多数席位，德国选民也厌倦了政党斗争，因此很多人认为这个政府可以从容进行社会政治改革 。问题是一山难容二虎，两个意识形态差别很大 的政党组成的联合政府只能是权宜之计，双方都不会为了联合政府的生存而牺牲自己的 基本支持者 ，也就是说，不会在基本的社会政治问题上出现太多的妥协和退让，要进行 社会政治改革还不到时候。

　　第二个问题是高油价和欧元

汇率问题 。虽然到目前为止高油价还没有显示出很大的负面影响，但不是说油价对经济就没有影响了，成本收益核算永远是企业的头等大事。 现在出口需求是支持欧元区经济增长的主要支柱，一旦欧洲央行进入加息周期，大西洋 两岸的利差缩小，必定对欧元汇率造成不利影响，这一点是欧洲中央银行不愿意看到的。 欧洲中央银行这次选择加息，从根本上说是为了显示欧洲中央银行反通货膨胀的决 心，姿态意义大于实质。近几个月，欧洲中央银行口气严厉的话 说了不少，但就是不见行动，因此市场上出现了一些认为欧洲央行只是说说而已的言论 。驳斥这些言论没有很大意义，动一次真格的才能保持欧洲中央银行反通货膨胀的可信度，所以欧洲中央银行 会在预期第四季度经济增长速度下降的情况下决定加息。综合而言，这次特里谢的讲话 意味着欧洲央行在十二月的会议上升息 25 个基点，明年上半年看情况再加息一次或两次。

　　欧洲中央银行的对应机构美联储上周发布了十一月会议的纪要 ，这次纪要引起了金融市场很大震动。会议纪要的主要部分是回顾近期的经济形势，并对经济形势和通货膨胀压力作出了与前次会议近似的评价，但是引起金融市场关注的是纪要尾部的两个内容：

　　“联储会后声明的部分用词不久后就得改变，尤其是与政策特点和政策展望有关的部 分”；美联储货币政策委员会部分委员认为“要警惕紧缩过程有走过头的风险”。

　　金融市场似乎更关注 “要警惕紧缩过程有走过头的风险”这句话，而且把这句话的理解为美联储停止加息的可能性增加，因而美元汇率当下走低。我们认为，金融市场的 下意识反应并没有准确、全面地理解联储会议纪要的精神。

　　整体来看，联储的会议纪要可以分三个方面理解。

　　第一，联储对当前经济形势和通货膨胀形势的评价没有改变。联储认为现在经济形 势不错，飓风的影响是暂时的；物价涨幅虽然因为能源价格上涨而大幅升高，但核心物 价涨幅比较平稳。这些观点在以前的会后记录和各种谈话中都表达过，没有太大改变。

　　其次，联储所谓“要警惕紧缩过程有走过头的风险”，更精确的理解是：在经过十二 次连续升息后，美国的利率已经接近中性货币政策领域，因此今后货币政策的动向应当 更加依赖将来的经济数据而定 ，也就是看经济发展形势灵活确定货币政策 。此前的货币政策基调是：在经济形势已经较好的情况下，把宽松的货币政策向着中性货币政策靠拢。

　　第三，既然货币政策接近中性区域，那么此前会后公告中一直用来形容货币政策的词语——“宽松的(accommoditive)”就可以改掉了;既然此后的货币政策将更依赖将来的经济数据相机而动，那么“逐步有序(measured)”地回归中性货币政策的提法就不合时宜了。

　　综合起来看，这次联储的会议纪要首先表明，联储十二月还将继续升息 25 个基点，明年一季度的升息步伐不变的概率也很大，因为当前的经济形势还很好，还存在潜在通 货膨胀的风险。第二，既然依经济形势相机而动，明年第一季度后货币政策松紧的可能 性都有，并非停止加息的概率变大，因为从经济增长趋势看，明年的经济增长未必会遭遇寒流，通货膨胀压力可能越来越大。第三，联储十二月会议的会后公告就可能改变用 词，很可能会更加强调通货膨胀风险。

　　二、上周经济指标明细

公布日期	国家	指标	含概	实际	预期	前次/初值
11月21日	美国	领先指标变化率（环比，%）	10 月	0.9	0.8	-0.8
	欧元区	贸易盈余（十亿欧元）	9 月	1.2	0.3	0.2
11月22日	德国	国内生产总值（环比，%）	第三季度	0.6	0.6	0.2
	德国	国内生产总值（同比，%）	第三季度	1.3	1.3	1.6
11月23日	欧元区	工业订单(环比，%)	9 月	1.1	0.9	0.1
	欧元区	工业订单(同比，%)	9 月	4.6	4	7.5
11月24日	美国	一周首次申请失业救济人数（万）	11月19日	33.5	31	30.5
	美国	密歇根大学消费者信心指数修正值	11 月	81.6	79.9	79.9
	日本	消费物价(环比，%)	10 月	0.1	-0.1	0.3
	日本	消费物价(同比，%)	10 月	-0.7	-0.7	-0.3
	日本	东京地区消费物价(环比，%)	11 月	0	0.1	0.1
	日本	东京地区消费物价(同比，%)	11 月	-0.9	-1	-1
	英国	国内生产总值初值（环比，%）	第三季度	0.4	0.4	0.5
	德国	IFO 指数	10 月	97.8	98.6	98.8
	欧元区	经常帐户盈余（十亿欧元）	9 月	-4.8	-5.3	-1.7
11月25日	德国	调和消费物价初值(环比，%)	11 月	0.4	-0.2	0.2
	德国	调和消费物价初值(同比，%)	11 月	2.4	2.5	2.7

　　德国：十月份IFO指数

　　

德国：十月份IFO指数

　　十月份 IFO 指数下降到 97.8,其中现状和预期 指数分别为 97.8 和 97.7，下降幅度超过市场预期。十月份下降幅度大于预期主要因为零售业降 幅过大，而制造业依然保持强劲的增长势头，当 前的 IFO 指数与 3%的工业生产年增长率匹配，是　五年以来的第二高，总体状况还属于强劲增长的 范围。欧洲中央银行很可能在十二月加息一次， 加上金融市场预期变化可能导致欧元走强，IFO指数在接下去的几个月里可能不会像过去半年那 么强劲增长，当然，在制造业增长强劲的情况下， 我们也不认为会大幅度下降。

　　日本：十月份消费物价指数

　　

日本：十月份消费物价指数

　　十月份日本消费物价环比上升 0.1%，同比下降0.7%；十一月东京地区物价指数持平于上月，同 比下降 0.9%。值得注意的是，十月份日本核心消 费物价与上年同月持平，比上个月增长 0.1%。日本消费物价走强的主要原因是原材料价格上升、 工资上升和制造业产品价格回升。决定今后价格 走势的关键因素是工资水平，从近期的雇佣状况看，工资水平还会上升，因此物价上升的基础牢 固。上半年以来，由于公用事业收费下降等因素 导致物价下跌，现在这些因素的作用逐渐消散，预计日本将近走出通货紧缩的阴影，下个月核心 消费物价可能会有 0.2%的同比增长。

　　三、本周经济指标一览

公布日期	时间	国家	指标	含概	预期	前次
11月28日	10:00ET	美国	成屋销售（百万）	10 月	7.2	7.28
	19:30ET	日本	失业率(%)	10 月	4.2	4.2
	19:30ET	日本	空缺职位/求职者	10 月	0.97	0.97
	19:30ET	日本	工业生产(环比，%)	10 月	－	0.4
	19:30ET	日本	工业生产(同比，%)	10 月	－	1.2
11月29日	08:30ET	美国	耐用品订单(环比，%)	10 月	1.4	-2.4
	10:00ET	美国	新屋销售（万）	10 月	120	122.2
	10:00ET	美国	消费者信心指数	11 月	90	85
11月30日	08:30ET	美国	国内生产总值（环比折年率，%）	第三季度	4.1	3.8
	10:00ET	美国	芝加哥采购经理人指数	11 月	60	62.9
	19:30ET	日本	制造业采购经理人指数	11 月	－	54.7
	11:00GMT	欧元区	调和消费物价指数初值	11 月	2.5	2.5
	11:00GMT	欧元区	国内生产总值修正值(环比，%)	第三季度	0.6	0.3
	11:00GMT	欧元区	国内生产总值修正值(同比，%)	第三季度	1.5	1.5
12月01日	08:30ET	美国	一周首次申请失业救济人数（万）	11 月26 日	32	33.5
	08:30ET	美国	个人收入(环比，%)	10 月	0.5	1.7
	08:30ET	美国	个人支出(环比，%)	10 月	0.1	0.5
	10:00ET	美国	建筑支出(环比，%)	10 月	0.4	0.5
	10:00ET	美国	制造业ISM 指数	11 月	57.8	59.1
	09:00GMT	德国	零售额(环比，%)	10 月	－	-3.0
	09:00GMT	德国	零售额(同比，%)	10 月	－	-0.7
	09:30GMT	英国	制造业采购经理人指数	11 月	51.9	51.7
	09:00GMT	欧元区	制造业采购经理人指数	11 月	52.5	52.7
	12:45GMT	欧元区	欧洲中央银行货币政策委员会会议（基准利率）	－	2.25	2
12月02日	08:30ET	美国	非农就业人数增长额(万)	11 月	21.5	5.6
	08:30ET	美国	失业率(%)	11 月	5	5
	08:30ET	美国	小时工资增长率(%)	11 月	0.2	0.5
	08:30ET	美国	平均每周工作时数	11 月	33.8	33.8

　　四、图表一览

　　图一、道琼斯工业指数和纳斯克指数走势图

　　

道琼斯工业指数和纳斯克指数走势图

　　图二、FTSE100指数走势图

　　

FTSE100指数走势图