二维持仓分析法 基金动态一网打尽 第二十七期

　　一、二维持仓分析法

　　1、基金对行情的影响力

　　经验与实证表明，基金对各商品期货品种的行情往往起到推波助澜的作用，是影响商品期货价格走势的主要因素之一。通过统计分析发现，基金的净多头寸与期货价格的走势高度相关。因此基金持仓分析成了研究期货价格的重要内容之一。

　　2、目前的基金持仓分析方法

　　目前大多数的持仓分析主要是通过表格或者时间序列图来展示基金持仓的动态变化，且基本上是针对一个品种来研究。然而，这种方法有一定的局限性，它不能横向比较基金对不同种类商品的操作动态，从而无法满足大资金客户对构造期货投资组合的需求。

　　3、基金二维持仓分析法的提出

　　2004年，国内期货市场新品种不断推出，品种的日益多样化使得大资金客户构造期货投资组合不但成为了可能，而且越来越迫切。现代金融理论告诉我们，“不要将鸡蛋放在一个篮子里”，要分散投资，从而分散风险、稳定收益。不同品种的期货价格波动往往是有差异的，如果您在帐户中买卖了几个不同的期货合约，一般情况下，每天您会发现并不是所有的头寸都盈利，但整个帐户总的来说是盈利的，这其实就是投资组合的优势。

　　构造期货投资组合，必须要解决三个问题：如何选择期货品种、如何针对不同品种制定相应的交易策略和如何配置可交易的资金。为解决前面两个问题，我们必须对不同品种的基金操作动态了如指掌。受

股票基金如何选股及如何制定交易策略启发，笔者原创设计了一种可以横向比较不同品种的基金操作动态的持仓分析方法——基金二维持仓分析法。

　　4、基金二维持仓分析法的详细说明

　　分析基金持仓，一般主要关注两个数字：基金净头寸(=多头寸—空头寸)以及基金净头寸变化，这两个指标就基本可以刻画某品种的基金操作动态特征。为了便于直观比较各品种基金操作的动态特征，我们可以将基金操作动态特征值(基金净头寸，基金净头寸变化)投影到二维的“x-o-y”坐标系(图1(a))上，让y轴表示基金净头寸，x轴表示基金净头寸变化，坐标轴交叉点为原点0。这样意味着，y轴表示基金净头寸静态的状况，而x轴表示基金净头寸动态的状况，一动一静，全反映在同一个二维的坐标上，直观明了。在x轴上方的点，即y>0，表示基金持有净多单；在x轴下方的点，即y<0，表示基金持有净空单。在y轴右边的点，即x>0,表示净头寸在增加；在y轴左边的点，即x<0，表示净头寸在减少。综合起来看，如图1(b)所示，在第一象限(x>0，y>0)的点，表示基金净多加码；在第二象限(x<0，y>0)的点，表示基金净多减磅；在第三象限(x<0，y<0)的点，表示基金净空加码；在第四象限(x>0，y<0)的点，表示基金净空减磅。需要注意的是，在图1(b)中用暖色调表示净多，用冷色调表示净空，加码\减磅的数量对应于x轴的数值。

　　基金净头寸变化是指当周净头寸与上周相比的变化值，即当周基金净头寸减去上周基金净头寸。为了得到稳定的图表，我们分别取(基金净头寸，基金净头寸变化)的5周均值(MA5)，然后投影到“x-o-y”坐标系上。

　　不同品种的持仓量一般不一样，有些甚至不在同一个数量级上，这会使得有些品种之间的基金净头寸及其变化没有可比性。因此，为了满足可比性，我们可以把绝对量全部换成相对量之后再进行比较，即用基金净头寸及其变化都分别除以该品种的总持仓。

　　图1 基金二维持仓分析法示意图

　　(a)坐标轴说明

　　

（a）坐标轴说明

(b)基金动态描述

　　

（b）基金动态描述

　　5、分析的商品子集

　　分析的商品子集均来自美国期货市场，根据我国期货市场的品种现状，暂时选择3大类14种商品作为我们的分析对象：

　　贵金属(2种)：黄金、白银

　　工业品(6种)：铜、原油、汽油、取暖油、天然气、白糖

　　农产品(6种)：大豆、豆粕、豆油、玉米、小麦、棉花

　　二、最新基金动态(截至11月1日当周)

　　美元暴涨打压商品期货

　　由于能源价格高企，美联储上周二上调联邦基金利率25个基点至4%，这是自2004年连续第12次有序升息，目前的利率达到四年半来的最高水平。美元因此大幅上扬，上周五报收91.28，涨幅高达1.93%。美联储主席葛林斯潘对美国经济依然看好：“经济基本面仍稳固，美国经济似乎仍维持着重要的前进动力。美国经济的长期展望仍属有利。”受美元暴涨影响，商品期货承压走低，CRB指数周跌幅达1.08%，报收318.65。

　　基金动态方面，截至11月1日当周的CFTC持仓数据显示，在我们跟踪的14种商品中，基金持有7种商品的净多头寸和7种商品的净空头寸，其中棉花又开始多翻空，之前维持了三周的净多状态。从基金动态二维图可以看出，铜和大豆处于净多加码状态；黄金、白银、汽油、豆油和白糖等5种商品处于净多减磅状态；原油、取暖油、天然气、豆粕、小麦和棉花等6种商品处于净空加码状态；玉米处于净空减磅状态。从5周平均角度看，白银、汽油、大豆、豆油和棉花处于净多加码状态；黄金、铜和白糖处于净多减磅状态；玉米处于净空减磅状态；其余5种商品均处于净空加码状态。

　　从基金动态一维图可以看出，在我们跟踪的14种商品中，上周增持净多和净空头寸的商品数量之比依然为3：11。基金净头寸绝对值变动最大的是黄金、天然气和白糖，其中黄金和白糖减持净多头寸分别为2.3万手和1.4万手，天然气增持净空头寸1.8万手。基金净头寸百分比变动最大的则是黄金和棉花，净头寸变动占总持仓的比例分别是-6.8%和-7.0%。

　　分析基金最新动态，对绝大多数商品而言，基金不是增持净空头寸就是减持净多头寸，其背后的主因就是美元近期大幅上扬。美元和商品期价的长期关系必然是负相关的，02年至04年美元大幅贬值催生了商品的大牛市。然而，今年美元和商品的走势有所趋同，原因是利率上升美元便上涨，世界经济向好工业品价格便不断攀升。不过，从几年的尺度看，美元和商品(尤其是工业品)的走势必然会背道而驰。近期基金不断减持净多头寸，担心的就是美元大幅上扬，因为这使得以美元计价的商品更加昂贵。但是，因为世界经济仍然向好，工业品期价估计还会在高位运行，农产品期价则受禽流感的冲击上涨行情会推迟。

　　回顾上周国内期市行情，工业品(铜、燃料油和天然橡胶)依然属于调整态势，大豆、豆粕和玉米则被禽流感疫情牵着鼻子走，周五媒体报道辽宁黑山县发生高致病性禽流感疫情，死亡鸡只8940只，疫点周围3公里范围内扑杀家禽36.99万只，紧急免疫家禽1390万只。这是本次禽流感疫情发生在我国的最严重的一例，受此影响，与饲料原料有关的大豆、豆粕和玉米期价周五开盘后一路下挫，收出一根大阴线，从技术上看，持续了几天的反弹就此宣告结束。未来两周，笔者认为这三个品种都是弱势震荡，建议密切关注禽流感疫情的发展。

　　1、基金动态一览表

商品	总持仓	基金多仓	基金空仓	净头寸	MA5	净头寸变化	MA5	净头寸 %	MA5	净头寸变化 %	MA5
黄金	334470	180554	49986	130568	160650	-22784	-7106	39.0	45.2	-6.8	-2.1
白银	137967	60685	9137	51548	50813	-2573	2850	37.4	37.3	-1.9	2.2
铜	105650	31733	28506	3227	6483	1996	-1198	3.1	6.0	1.9	-1.2
原油	821833	120127	162167	-42040	-34813	-3956	-3142	-5.1	-4.1	-0.5	-0.4
汽油	129907	28497	4752	23745	23380	-1664	1010	18.3	17.4	-1.3	0.7
取暖油	166299	15898	26642	-10744	-3578	-3934	-3133	-6.5	-2.1	-2.4	-1.8
天然气	527674	48162	84098	-35936	-19695	-18125	-3402	-6.8	-3.6	-3.4	-0.6
白糖	460599	147414	31696	115718	127243	-13994	-4572	25.1	27.4	-3.0	-1.0
大豆	274636	47813	44732	3081	4417	2119	233	1.1	1.5	0.8	0.1
豆粕	140900	18878	22158	-3280	-646	-1025	-1240	-2.3	-0.4	-0.7	-0.9
豆油	171539	39881	12959	26922	30200	-6194	4368	15.7	18.2	-3.6	2.9
玉米	859864	160732	167782	-7050	-14726	7489	4521	-0.8	-1.9	0.9	0.6
小麦	305362	52061	91832	-39771	-22955	-9039	-583	-13.0	-7.7	-3.0	-0.2
棉花	116387	24917	24994	-77	3907	-8164	1895	-0.1	3.2	-7.0	1.6

　　注：1、第2至第8列的单位是手；

　　2、净头寸=基金多仓—基金空仓，该数值为正值，说明基金持有净多头寸，为负值说明基金持有净空仓；

　　3、净头寸变化=本周净头寸—上周净头寸，正负号的具体含义请参见图1(b)；

　　4、净头寸%=(基金多仓—基金空仓)/总持仓，该数值为正值，说明基金持有净多头寸，为负值说明基金持有净空仓，该值的绝对值越大说明基金控盘能力越强；

　　5、净头寸变化%=本周净头寸%—上周净头寸%，正负号的具体含义请参见图1(b)；

　　6、MA5表示相邻的左边一列的5周移动平均值；

　　7、基金动态一维图和二维图的数据均来自上表相应的列，以下不再说明。

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