调控政策短期难以消退 糖价震荡格局仍将维持

　　过去两个月内，郑州白糖这个新品种成为市场关注的热点。前期在基于对美糖下破16美分关键支撑的判断上，我们认为郑州白糖703合约将向4400回落。这一点被市场验证，但是国储在6月13日再次出台拍卖552000吨白糖的调控政策，受到这个巨大利空的影响，703合约在6月13日直接跳空低开击破4400支撑，向下急变。而后在4000关口反复获得支撑，价格运行转入剧烈的区间震荡，市场分歧巨大，交投极其活跃。

　　由于国家调控政策的影响难以在短期内消退，且连续的抛售将持续到9月12日，白糖期价区间震荡的格局仍将维持。下文阐述。

　　一：基本面分析

　　国际：

　　国际糖业组织(ISO)在5月份的报告中调降了全球2005/2006榨季食糖供需缺口的预测值，由2月份预测的222.5万吨减少到了96.6万吨。主要原因是，近两年的高糖价和高油价激发了全球主要糖料生产国和地区的种植加工热情，全球食糖产量将有一定增的加。第一大产糖国巴西，其农业部预测2006/2007榨季其甘蔗产量将达到4.328亿吨，食糖产量将比上个榨季增长9.5%达到2920万吨，印度政府预计新榨季食糖产量将比以往榨季产量翻两倍而达到2300万吨的水平。这在一定程度上对冲了欧盟糖业改革后其产糖量的大量减少。ISO预计本榨季全球食糖总产量达到1.491亿吨，较上榨季增长4.5%，消费量达到1.5015亿吨，较上榨季增长1.9%。

　　而美国农业部最新发布的全球食糖供需报告显示，预计2006/2007榨季全球食糖产量将达到1.49亿吨，比上榨季的1.45亿吨增加400万吨。消费量为1.46亿吨，比上榨季增加200万吨。全球食糖库存量将达到3092万吨，连续3个榨季库存大幅减少的局面将得到一定程度的改变。

　　图一：全球食糖供需变化

　　

全球食糖供需变化趋势图（数据来源：国际糖业组织）

　　

　　但是在近期开始传递出一些有利糖价的信息，首先是印度为遏止国内的通货膨胀，开始放开对白糖和小麦的进口。另一主产国澳大利亚在6月10日确认爆发黒穗病，其昆士兰州已经有12个农场的蔗区受到了感染。为了防止病害的进一步传播，目前受感染的蔗区已经被隔离。专家指出，受黑穗病感染的蔗地甚至可能绝收。澳大利亚农业和资源经济局(ABARE)在其日前发表的季度前景展望报告中认为，由于受到飓风“拉里”和黑穗病的影响，估计06-07制糖年澳大利亚的原糖产量将下降5.9%，从05-06制糖年(已于5月30日结束)的511万吨下降到481万吨，最终导致澳大利亚的食糖出口量和出口收入减少。古巴这由于压榨效率低下，没有完全预期的产量，较预期降低43800吨。

　　同时巴西主产区持续的干旱也在使预测机构下调对其甘蔗产量的预期，巴西国内农业咨询机构--Datagro在其最新发表的预测报告中把06-07制糖年(5月-4月)巴西中-南部地区的甘蔗预期产量下调了1.4%，从今年5月份预期的3.685亿吨下调至3.635亿吨。Datagro认为，从目前的情况看，估计06-07制糖年巴西中-南部地区的食糖产量将在5月份预期的2,495万吨的基础上下降1.2%，仅能达到2,465万吨的水平，不过，估计该区的食糖出口量可望从5月份预期的1,596万吨上升到1,616万吨的水平；酒精产量也将在5月份预期的153.6亿公升的基础上下降约1.5%，仅能达到151.3亿公升，但酒精出口量可望在5月份预期的24亿公升的基础上增长6.25%，达到25.5亿公升的水平。

　　总体而言，国际糖价的多空因素交织，利多因素多来自现实，而利空则更倾向于预期，特别是预期印度在06-07年度食糖产量会增加2倍，达到2300万吨！这个创其产量历史记录预期数据实在让人难以信服。我们认为印度在新榨季产量将恢复性增加倒更加实在些。如此，06-07榨季，全球的的供需格局是否回出现产略大于求，库存出现小幅增加，的确值得商榷。

　　国内

　　根据中国农业部的糖业监测报告：截止5月中旬，2005/06榨季制糖生产已顺利结束，食糖产量连续第4年下跌。本榨季历时273天，全国开工糖厂286家。其中，甘蔗糖糖厂249家、甜菜糖糖厂37家。食糖产量为881.5万吨，比上个榨季减产38.5万吨。其中，甜菜糖取得较大幅度的增产，总产量80.7万吨，比上个榨季增加20.4万吨。但是由于甘蔗主产区干旱的影响，特别是海南、云南减产幅度较大，甘蔗糖总产量仅为800.8万吨，比上个榨季减少56.3万吨。这个产量数据远远低于前期反复预期的920~940万吨。

　　截至今年5月末，本榨季全国累计销售食糖587.4万吨，同比减少71.4万吨，累计销糖率66.6%，为近几个榨季较低水平。，而2003年、2004年、2005年同期累计销糖量为675.01万吨、701.46万吨、658.8万吨，累计销糖率分别为63.5%、70%、71.8%。今年国内糖市的销糖量是近3年来最低的。

　　农业部预期：受本榨季高糖价的刺激，各主产区农民扩种糖料面积趋势明显。初步预计，2006年全国糖料面积将较去年增加200万亩。如果没有大的灾情，2006/07年榨季食糖产量可能达到1050-1100万吨。

　　进出口方面：受国际高糖价影响，1-5月我国进口食糖31.5万吨，同比下降4.3%；出口食糖8.0万吨，同比增长9.8%。1-5月进口食糖占今年进口关税配额的16.2%。2006年食糖进口配额仍为194.5万吨。食糖进口消费比为8.8%，处于无警范围。预计今年食糖进口有所减少，净进口量为90万吨。

　　总体供需数据：供给方面：本榨季国内食糖产量881.5万吨，加上期初库存175万吨和预计净进口食糖90万吨，2005/06榨季食糖总供应量为1147万吨，比上榨季减少78万吨。需求与库存：预计本榨季国内食糖总需求量为1020万吨，比上榨季减少30万吨；当季产需缺口为138万吨，库存消费比为12.5%，处于弱警范围。缺口要靠国储糖、进口糖以及食糖替代品来补充，后期可能出现供求偏紧的局面。

　　而与此矛盾的是食糖产销率偏低，截止6月末，广西产销率为73.4%，低于去年同期。我们认为这是中间商在高位价格和剧烈波动面前非常谨慎，同时关注国储拍卖对糖价的影响，始终维持较低的库存。根据我们对现货商的了解，其库存基本维持近几年来的最低水平，管中窥豹，可见一斑。

　　国家政策调控阐述:

　　由于本榨季食糖产量大幅下降和国际糖价一路飚升,国内糖价也出现了较大的升幅,国家从今年1月份开始即开始对糖价进行连续的宏观调控，在今年1月、4月、5月投放由国储糖加工的成品糖55.2万吨。为了在7-9月食糖消费旺季之前弥补供求缺口，国家发改委、商务部、财政部于6月13日再次联合发布2006年第38号公告，决定再次向市场投放55.2万吨国储糖，具体竞卖时间为：2006年6月27日、7月18日、8月15日、9月12日，每次竞卖数量9.2万吨。以下我们简单阐述。

　　第一批拍卖：1月份两次抛售：2006年1月5日国储糖抛售成交价格远远超过了3800元/吨的抛售底价，最低成交价为4490元/吨，最高成交价为4640元/吨，平均价为4557.9元/吨。 1月16日，国储糖进行第1批的第2次抛售，成交平均价达到了4558.68元/吨。由于强烈的牛市氛围和外盘的推波助澜，当时国储糖抛售未能有效抑制糖价上涨，反而促进了糖价走高。

　　第二批拍卖(4月18日、25日，5月23日、30日)3月下旬，国际糖价再次走强，国内糖价也开始出现跟进迹象。3月28日国家发改委召开联席会议研究国储糖第2批抛售事宜。4月5日有关部门开会研究落实国务院领导批示意见，4月11日国家发改委、商务部和财政部联合发布公告安排国储糖抛售事宜，市场开始感受到国家调控价格的决心，这个阶段，郑州白糖各合约出现连续大幅下跌，普遍一度跌至4500元/吨以下，跌幅12%。

　　但是，市场对拍卖却再次出现不同的反应。4月18日国储糖第2批的第一次拍卖成交均价竟达到4871.98元/吨，这导致当日郑糖期价全线涨停。4月24日在郑糖期价高开高走以后，国家发改委等部门宣布准备再安排加工国储糖60万吨拍卖，郑糖期价闻声回落。4月25日国储糖第2批的第2次拍卖成交价4742，较18日下跌130元/吨。市场认识开始理智，进入横向整理阶段，转向成交量逐渐减少。5月23日和30日，国储糖进行了第2批的第3次拍卖，平均成交价为4856元/吨。第4次抛售平均成交价为4876元/吨。

　　至此，国储糖进行了2批6次抛售，6次共抛售国储糖55.2万吨，成交价基本上呈现逐渐走高的趋势。总体而言，随着拍卖的深入，对市场影响开始加大。

　　第三批抛售。5月底6月初，在国内外糖市进入传统的消费旺季以后，国内外糖价却出现了联袂下跌格局，国际糖价跌破了16美分/磅，郑糖期价则再次考验4500元/吨关口，广西主产区现货报价也下调到了4700元/吨左右。而此时6月13日国家发改委、商务部、财政部联合制定了第3批国储糖抛售计划，计划于6月27日、7月18日、8月15日和9月12日分别抛售9.2万吨国储糖。另外，还将加工20万吨进口古巴糖(加工后为18.4万吨成品糖)，并待运抵港口后再安排抛售事宜。计划出台当日，期价就剧烈跌停！

　　这个拍卖计划的出台有些让人费解，因为糖价已经回落，没有平抑的基础。我们认为这应该是另有意图。后文阐述。6月27日第三次拍卖的第1批拍卖落定，平均成交价4567元/吨，较5月30日整整降低309元/吨。更重要的是，市场心态彻底转为观望，以往拍卖时间在3个小时完成，此次竟耗时6小时15分！

　　图二：国储拍卖与期价波动比较

　　

国储拍卖与期价波动比较图（来源：倍特期货 李攀峰）

　　

　　从已经进行的国储糖拍卖的结果来看，在4、5月间国储糖拍卖确实起到了弥补国内食糖供需缺口，稳定糖价的作用，但是进入6月以来，其再次拍卖就让人不解，完全是跌时助跌。

　　我们对本次拍卖的看法如下：

　　从06年以来，国储对白糖价格进行调控的一系列措施看，截止目前已经拍卖成品糖1104000吨(含计划)，竞价加工进口原糖552000吨(含计划)。那么国储在10月前动用的储备能力为1556000吨，这基本是其能力的极限。那么接下来，将做什么？我们已经提到：06/07年度，中国糖料播种面积增加15%，产量甚至有望达到1020~1050万吨。基于这个预期，将不可避免对糖价乃至甘蔗的收购价格产生非常大的利空影响。此时，一方面是市场面临新榨季巨大的产量压力，蔗农收益可能出现大的降低；另一方面将是国储空空如野的仓库。没有理由不相信：国储此时将进场补库，维持市场供应的基本平衡和避免伤及蔗农利益。如此，国储一石三鸟计策成立。

　　那么国储此时全力以赴的拍卖，根本目的在于新榨季开始前完成清库，并为可能的收购新糖作好准备，就这一点而言，看空后市，还多少有些问题。

　　二：技术面分析

　　国际：

　　对于美国11号原糖指数日线分析，我们注意到一些值得注意的地方。见下图。

　　图三：美国11号原糖日线

　　

美国11号原糖日线走势图（数据来源：文华财经）

　　

　　微缩的结构中：2005年1月20~4月14日，美糖在冲高9.38美分后回档，经历55个交易日的调整后，在8美分获得支撑转入上升；

　　放大的结构中：本次，2006年2月3~6月13日，美糖在冲高19.35美分后回档，经历89个交易日的调整后，在15美分获得支撑转入上升；

　　两者的形态结构竟如出一辙。如果复制成功，那罗杰斯所谓的原糖将创历史新高还真不是信口开河的。

　　目前日线级别上：11号白糖正在测试布林通道的上轨压力。我们目前可以确认的就是15美分的支撑非常强劲。转入15~18美分的大区间波动中。

　　而从持仓数据变化上，也可以获知：实际上没有抛盘增加，多是基金自身多单的调整和适当减持。我们注意到从5月2日到6月27日的9周当中，基金减持了19542手净多，多单比例则始终维持在70%水平，没有明显变化；商业则减持了35642手净多，空单比例维持在60%，也没有明显变化；小部位的持仓净多单则下降了16100手。反应出来的是双方在7月合约上交锋的结束，没有转势的迹象。

　　国内：

　　由于受到国储抛糖的影响，期价波动就更加剧烈一些。我们对文华郑糖703合约日线图进行分析，简要阐述要点。

　　图四：文华郑糖703合约指数日线

　　

郑糖703合约指数日线（数据来源：文华财经）

　　

　　我们注意到白糖703合约上市以来，经过两次下跌。第一次为5896~4432，下跌1464点，下跌幅度24.8%，而后向5300反弹，反弹幅度19.6%。5300则接近0.618分位；第二次为5300~3975，下跌1325点，下跌幅度25%。

　　如果按正常量度跌幅结算，本次下跌在跌幅上已经完全满足。则正常的回弹目标为3975*(1+19.6)=4750。但需要注意，由于所面对的基本面有些弱化，本次回弹幅度会相应削弱。我们认为基准的反弹目标应该在4400~4500一线。位于本次下跌的0.382分位处。

　　从持仓看，资金持续流入703合约，多空对决不退，价格包含着非常大的矛盾。而一旦价格的运行伴随仓位的大幅变化，则其有效性将会提升。

　　三：问题的关键

　　实际上，目前糖价处于市场观望国储拍卖影响的状态中。由于国储拍卖将延续到9月中旬，整个消费旺季都将在这其中。

　　一方面是国储拍卖的政策性利空；一方面是大型产糖集团维护4500元/吨价格底线的决心；另一方面是外盘走强中，再次造成内外比价扭曲的矛盾。市场心态极其微妙。

　　鉴于本次下跌，市场心态受到打击，略微疲弱， 我们认为真正爆发方向性选择将在7月18日第2次拍卖之后。当然美糖有突破性动作不在考虑之中。

　　四：结 论

　　我们认为本次反弹还没有结束，其基准目标就是回到国储抛售消息明郎时，期价破位下行的地方，在4450下上，或日线布林通道的中轨。所需要的条件只是后期国储拍卖价格高于4500。而若美糖指数稳定于16.8上方，则国内白糖期货的反弹则可能进一步升级。

　　操作：维持轻仓多头思路，继续参与反弹。资金有转进705合约的迹象，可以适当分配仓位，并做买705空703的套利交易。

　　短期内，影响最大的莫过于是国储连续的拍卖动作。就长期趋势而言，落脚点仍必须放在对美糖走势判断上。由于生物乙醇热点的炒做方兴未艾，甚至可以说是刚刚开始，我们没有理由认为糖价的牛市格局就已经终结。这一点和中国有多少甘蔗用来生产乙醇可以说是毫不相关。即便国内没有一吨甘蔗用于生产乙醇，事实上也的确如此，但那也不可能独立于全球性的概念炒作之外。

　　倍特期货　李攀峰