持仓分析报告：基金大量增持大豆豆粕净空头寸

  　一、二维持仓分析法

　　1、基金对行情的影响力

　　经验与实证表明，基金对各商品期货品种的行情往往起到推波助澜的作用，是影响商品期货价格走势的主要因素之一。通过统计分析发现，基金的净多头寸与期货价格的走势高度相关。因此基金持仓分析成了研究期货价格的重要内容之一。

　　2、目前的基金持仓分析方法

　　目前大多数的持仓分析主要是通过表格或者时间序列图来展示基金持仓的动态变化，且基本上是针对一个品种来研究。然而，这种方法有一定的局限性，它不能横向比较基金对不同种类商品的操作动态，从而无法满足大资金客户对构造期货投资组合的需求。

　　3、基金二维持仓分析法的提出

　　2004年，国内期货市场新品种不断推出，品种的日益多样化使得大资金客户构造期货投资组合不但成为了可能，而且越来越迫切。现代金融理论告诉我们，“不要将鸡蛋放在一个篮子里”，要分散投资，从而分散风险、稳定收益。不同品种的期货价格波动往往是有差异的，如果您在帐户中买卖了几个不同的期货合约，一般情况下，每天您会发现并不是所有的头寸都盈利，但整个帐户总的来说是盈利的，这其实就是投资组合的优势。

　　构造期货投资组合，必须要解决三个问题：如何选择期货品种、如何针对不同品种制定相应的交易策略和如何配置可交易的资金。为解决前面两个问题，我们必须对不同品种的基金操作动态了如指掌。受

股票基金如何选股及如何制定交易策略启发，笔者原创设计了一种可以横向比较不同品种的基金操作动态的持仓分析方法——基金二维持仓分析法。

　　4、基金二维持仓分析法的详细说明

　　分析基金持仓，一般主要关注两个数字：基金净头寸(=多头寸—空头寸)以及基金净头寸变化，这两个指标就基本可以刻画某品种的基金操作动态特征。为了便于直观比较各品种基金操作的动态特征，我们可以将基金操作动态特征值(基金净头寸，基金净头寸变化)投影到二维的“x-o-y”坐标系(图1(a))上，让y轴表示基金净头寸，x轴表示基金净头寸变化，坐标轴交叉点为原点0。这样意味着，y轴表示基金净头寸静态的状况，而x轴表示基金净头寸动态的状况，一动一静，全反映在同一个二维的坐标上，直观明了。在x轴上方的点，即y>0，表示基金持有净多单；在x轴下方的点，即y<0，表示基金持有净空单。在y轴右边的点，即x>0,表示净头寸在增加；在y轴左边的点，即x<0，表示净头寸在减少。综合起来看，如图1(b)所示，在第一象限(x>0，y>0)的点，表示基金净多加码；在第二象限(x<0，y>0)的点，表示基金净多减磅；在第三象限(x<0，y<0)的点，表示基金净空加码；在第四象限(x>0，y<0)的点，表示基金净空减磅。需要注意的是，在图1(b)中用暖色调表示净多，用冷色调表示净空，加码\减磅的数量对应于x轴的数值。

　　基金净头寸变化是指当周净头寸与上周相比的变化值，即当周基金净头寸减去上周基金净头寸。为了得到稳定的图表，我们分别取(基金净头寸，基金净头寸变化)的5周均值(MA5)，然后投影到“x-o-y”坐标系上。

　　不同品种的持仓量一般不一样，有些甚至不在同一个数量级上，这会使得有些品种之间的基金净头寸及其变化没有可比性。因此，为了满足可比性，我们可以把绝对量全部换成相对量之后再进行比较，即用基金净头寸及其变化都分别除以该品种的总持仓。

　　图1 基金二维持仓分析法示意图

　　

（a）坐标轴说明（来源：北京中期）

 

　　

(b)基金动态描述（来源：北京中期）

　　5、分析的商品子集

　　分析的商品子集均来自美国期货市场，根据我国期货市场的品种现状，暂时选择3大类14种商品作为我们的分析对象：

　　贵金属(2种)：黄金、白银

　　工业品(6种)：铜、原油、汽油、取暖油、天然气、白糖

　　农产品(6种)：大豆、豆粕、豆油、玉米、小麦、棉花

　　二、最新基金动态(截至5月30日当周)

　　基金大量增持大豆、豆粕净空头寸

　　上周五，在美国公布了令人失望的五月份非农就业数据之后，美元指数当日暴跌了0.9%，为30天来最大跌幅，收盘于84点。在数据公布之前，市场普遍预计美国五月份非农就业人数应增加17.5万人，而实际增加的人数仅仅是预计的42%。这一数据的公布，几乎完全关闭了美联储在6月份继续加息的大门。美元在今后一段时间里，应被继续被看空。因受美元下跌的影响，国际期货市场上各主要品种价格均有不同程度上升，CRB指数周五上升了1.36%，回升至347.82点。

　　基金动态方面，截至5月30日当周的CFTC持仓数据显示，在我们跟踪的14种商品中，基金持有9种商品的净多头寸和5种商品的净空头寸。从基金动态二维图可以看出，白银、汽油、取暖油、豆油、玉米和小麦处于净多加码状态；黄金、原油和原糖处于净多减磅状态；大豆和豆粕处于净空加码状态；铜、天然气和棉花处于净空减磅状态。从5周平均角度看，豆油、玉米和小麦处于净多加码状态；黄金、白银、原油、汽油、取暖油和原糖处于净多减码状态；铜和豆粕处于净空加码状态；天然气、大豆和棉花处于净空减磅状态。

　　从基金动态一维图可以看出，在我们跟踪的14种商品中，上周增持净多和净空头寸的商品数量之比为9：5。基金净头寸绝对值变动最大的是天然气和大豆，其中天然气减持净空头寸1万手，大豆增持净空头寸1.3万手。基金净头寸百分比变动最大的是黄金、汽油和大豆，净头寸变动占各自总持仓的比例分别是-3.1%、+4.9%和+3.5%。

　　上周的亮点非大豆莫属。美黄豆指数经过近一周的整理后，于周三开始反弹。周五该指数突然上升22.4美分，为今年单日升幅之最，收盘于609美分/磅。黄豆期货价格的大幅度上涨主要是基于天气原因。根据气象机构DTN预测，在为来一段时间里，美国中西部大豆产区的天气主要以干燥为主。尽管，周五在美国部份地区有少量降雨，但依旧不能改变干旱的状况。在这种情况下，加深了空方对后市的担忧，部分空头开始平仓。反之，投资基金开始积极做多，曼氏金融、高盛等均在周五购进2000张7月期货合约。黄豆价格的上涨直接引起豆粕和豆油价格的跟涨。周五，美豆粕上涨了6%，同时，豆油上涨1.5%。

　　在国内方面，今年春季以来，我国旱情较常年偏重，特别是北方大部份地区，持续出现大风、高温、少雨天气，旱情持续时间长，发展迅猛。作为大豆主产区的黑龙江省，今年5月降水量较常年同期偏少三成，并且气温明显偏高，使旱情迅速发展。据统计，到目前为止黑龙江省受旱面积达6321万亩。从总体上看，该省大部分地区降水量不足5毫米，并且高温大风天气导致土壤水分迅速蒸发，对旱情缓解无太大作用。另一方面，水库储水能力不足，黑龙江省有用于灌溉的大、中型水库共84座，总蓄水量为18.1亿立方米，这仅仅占总蓄水能力的三分之一。由于近期降水量少，一些中小水库已经干枯。因此，旱情一旦持续较长时间，后备水源的不足将严重影响农作物的生长。

　　此外，国家农业部发布的农产品市场监测信息显示，我国大豆生产因受燃料油、饲料等农资价格的上涨，种植大豆的成本正在提高。以黑龙江省为例，今年大豆生产成本较上一年增加15元以上，而每亩收益不足75元。农民种植大豆的热情减弱，预计今年我国大豆种植面积将比上年减少。

　　从技术上看，豆一主力合约0609在上周四出现较大跌幅后，于周五小幅度回调。然而，合约价格依然处于30日均线下方，并且5日均线有自上向下贯穿30日均线之势。因此，0609合约依旧处于弱势。虽然，外盘出现较大升幅，但是内盘因受30日均线的阻挡，上升压力较大，所以下周大豆走势将以缓慢震荡上升为主。

　　1、基金动态一览表

商品	总持仓	基金多仓	基金空仓	净头寸	MA5	净头寸变化	MA5	净头寸 %	MA5	净头寸变化 %	MA5
黄金	314494	133475	31988	101487	120593	-9611	-5578	32.3	35.8	-3.1	-1.8
白银	109388	35169	8797	26372	27944	131	-1937	24.1	25.2	0.1	-1.7
铜	79541	10356	16728	-6372	-3657	139	-749	-8.0	-4.5	0.2	-0.9
原油	1018291	175621	127164	48457	72340	-6143	-5113	4.8	6.8	-0.6	-0.5
汽油	95798	19972	6593	13379	14909	4730	-2100	14.0	14.3	4.9	-1.9
取暖油	166532	23519	17271	6248	6005	2306	-1798	3.8	3.4	1.4	-1.0
天然气	822866	90804	103112	-12308	-23214	10118	226	-1.5	-2.9	1.2	0.0
原糖	485191	99708	42126	57582	70084	-3843	-3643	11.9	14.3	-0.8	-0.7
大豆	384517	60241	85930	-25689	-9728	-13314	2831	-6.7	-2.6	-3.5	0.8
豆粕	203717	33748	61136	-27388	-16190	-5185	-2129	-13.4	-8.6	-2.5	-1.0
豆油	250333	77654	12777	64877	65476	2765	4188	25.9	26.7	1.1	1.7
玉米	1345066	351261	84868	266393	238019	9471	11841	19.8	18.4	0.7	0.9
小麦	538053	118023	96496	21527	7165	5278	7196	4.0	1.2	1.0	1.5
棉花	176377	38469	61502	-23033	-27543	2922	2115	-13.1	-16.9	1.7	1.2

　　注：1、第2至第8列的单位是手；

　　2、净头寸=基金多仓—基金空仓，该数值为正值，说明基金持有净多头寸，为负值说明基金持有净空仓；

　　3、净头寸变化=本周净头寸—上周净头寸，正负号的具体含义请参见图1(b)；

　　4、净头寸%=(基金多仓—基金空仓)/总持仓，该数值为正值，说明基金持有净多头寸，为负值说明基金持有净空仓，该值的绝对值越大说明基金控盘能力越强；

　　5、净头寸变化%=本周净头寸%—上周净头寸%，正负号的具体含义请参见图1(b)；

　　6、MA5表示相邻的左边一列的5周移动平均值；

　　7、基金动态一维图和二维图的数据均来自上表相应的列，以下不再说明。

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