大连玉米期货套利投资分析二

　　二、基差投机跨期套利分析

　　上面我们从交割的角度探讨了跨期套利的问题，下面我们换一个角度，可以从远近合约的基差变化规律中寻找套利机会。一般我们认为相邻的两个合约之间的基差总是在一定的区间内波动，当基差偏离正常的区间时，我们可以预期基差向正常区间回归而进行套利交易。

　　1、近期相邻合约基差走势分析

　　当我们想从基差的变化中寻找规律时，我们必须先要找到一条能代表大连玉米期货合约基差走势变化的曲线。我们非常习惯用玉米连续(一般用非交割月最近合约的连续价格)来表示玉米价格的走势，同样，我们可以用(玉米2连-玉米1连)的基差变化来代表相邻合约的基差走势。其中，玉米1连为非交割月最近合约的连续价格，玉米2连为非交割月次近合约的连续价格，也就是1连的下一个合约的价格。

　　

大连玉米2连－玉米1连价差走势对比图（来源：中汇安高）

　　虽然大连玉米期货上市只有一年半的时间，但从上图看，相邻合约的基差变化的规律性还是比较明显的。

　　第一，空间上看，基差基本在(-40，60)的区间内波动。

　　通过上面的分析我们知道，一旦基差超过63元/吨就会存在买入近期卖出远期的无风险套利机会，从而会使基差回落，所以60元附近基本上是基差变化的天花板价位，基差基本上都在60元以下波动，基差的走势变化也印证了我们上面的分析。

　　由于持仓费用的存在，一般远期合约价格应该高于近期合约价格，从而基差一般为正值。但是我们发现9月份至11月份之间，基差一般都在零线以下波动，那么基差为什么会呈现负值呢？

　　我们认为，这主要跟玉米生产的季节性和全年消费有关。东北地区是我国最主要的玉米产区，这里每年的4、5月份玉米开始播种，而一般到9、10月份收获，11月份之后新季玉米就开始逐渐进入流通市场。而处于9、10月份时，由于陈玉米基本被消耗殆尽，玉米库存降到低点，所以现货价格一般较高，而考虑到11月份以后新玉米集中上市的压力，所以11月合约、以及1月份合约的价格较低，所以会在新玉米收获前后，出现远期合约期货价格低于近期合约价格的情况，从而会导致基差出现负值。

　　再进一步，我们发现9～11月份期间，基差最小值都在-40附近，当基差触及-40以后很快反弹走强，至于为什么两次基差的底部都在-40附近，我们暂时还无法从逻辑上进行推理论证，但是我们可以应用这个结论进行基差投机。

　　第二，时间上看，基差走势呈现明显的周期性变化。

　　上面我们从基差波动的空间上进行了分析，而从时间上看，基差走势也呈现出了明显的周期性变化。从图上看，一般9～11月份期间基差处于底部，之后基差逐渐走强上涨，至2～5月份时，基差顶部出现后开始回落，至下一年度9～11月份时新的底部出现，周而复始。由于大连玉米期货上市时间太短，我们没有更长的数据对该规律进行验证，但是至少从目前的情况看，基差走势依然在延续该周期性的波动。

　　那么基差的变化为什么有这种规律性呢？

　　上面我们分析过了，由于9～11月份期间，陈玉米几乎消耗殆尽，而新季玉米还未上市流通，所以基差在此期间在底部波动。而随着11月份之后，新玉米逐渐进入流通市场，从而替代陈玉米占据了市场的主体地位，当市场流通的基本是同一年度生产的玉米时，远近合约的基差又回归到主要受持仓费用影响，所以远期合约的价格会高于近期合约，从而基差由负值逐渐转为正值而继续走强。

　　东北地区一般在4、5月份进行新季玉米的播种，农户为了备春耕农资，一般会在3、4月份进行抛售，导致此期间现货价格较低。而由于玉米的抛售，导致7、8月份的玉米库存减少，而夏季一般又是饲养业的高峰期，所以一般7、9月份期货合约的价格较高。受此消彼涨影响，造成2～5月份时，远近合约的基差容易出现顶部。5月份之后，随着新季玉米上市的压力，远期合约走势一般会弱于近期合约，所以基差逐渐从顶部回落，直至9～11月份新的底部出现。

　　小结：通过上面的统计分析，我们发现大连玉米相邻合约的基差一般在(-40，60)之间波动。每年9～11月份期间，基差容易形成年度底部，而后基差逐渐走强，至2～5月份时，年度顶部逐渐显现，之后基差又回落走弱，至下一年度的9～11月份期间形成新的底部，周而复始。从有限的数据中我们发现基差波动的周期性还是比较明显的。

　　中汇安高 梁春峰