持仓分析报告：受周边品种的带动大豆价格上涨

  　一、二维持仓分析法

　　1、基金对行情的影响力

　　经验与实证表明，基金对各商品期货品种的行情往往起到推波助澜的作用，是影响商品期货价格走势的主要因素之一。通过统计分析发现，基金的净多头寸与期货价格的走势高度相关。因此基金持仓分析成了研究期货价格的重要内容之一。

　　2、目前的基金持仓分析方法

　　目前大多数的持仓分析主要是通过表格或者时间序列图来展示基金持仓的动态变化，且基本上是针对一个品种来研究。然而，这种方法有一定的局限性，它不能横向比较基金对不同种类商品的操作动态，从而无法满足大资金客户对构造期货投资组合的需求。

　　3、基金二维持仓分析法的提出

　　2004年，国内期货市场新品种不断推出，品种的日益多样化使得大资金客户构造期货投资组合不但成为了可能，而且越来越迫切。现代金融理论告诉我们，“不要将鸡蛋放在一个篮子里”，要分散投资，从而分散风险、稳定收益。不同品种的期货价格波动往往是有差异的，如果您在帐户中买卖了几个不同的期货合约，一般情况下，每天您会发现并不是所有的头寸都盈利，但整个帐户总的来说是盈利的，这其实就是投资组合的优势。

　　构造期货投资组合，必须要解决三个问题：如何选择期货品种、如何针对不同品种制定相应的交易策略和如何配置可交易的资金。为解决前面两个问题，我们必须对不同品种的基金操作动态了如指掌。受

股票基金如何选股及如何制定交易策略启发，笔者原创设计了一种可以横向比较不同品种的基金操作动态的持仓分析方法——基金二维持仓分析法。

　　4、基金二维持仓分析法的详细说明

　　分析基金持仓，一般主要关注两个数字：基金净头寸(=多头寸—空头寸)以及基金净头寸变化，这两个指标就基本可以刻画某品种的基金操作动态特征。为了便于直观比较各品种基金操作的动态特征，我们可以将基金操作动态特征值(基金净头寸，基金净头寸变化)投影到二维的“x-o-y”坐标系(图1(a))上，让y轴表示基金净头寸，x轴表示基金净头寸变化，坐标轴交叉点为原点0。这样意味着，y轴表示基金净头寸静态的状况，而x轴表示基金净头寸动态的状况，一动一静，全反映在同一个二维的坐标上，直观明了。在x轴上方的点，即y>0，表示基金持有净多单；在x轴下方的点，即y<0，表示基金持有净空单。在y轴右边的点，即x>0,表示净头寸在增加；在y轴左边的点，即x<0，表示净头寸在减少。综合起来看，如图1(b)所示，在第一象限(x>0，y>0)的点，表示基金净多加码；在第二象限(x<0，y>0)的点，表示基金净多减磅；在第三象限(x<0，y<0)的点，表示基金净空加码；在第四象限(x>0，y<0)的点，表示基金净空减磅。需要注意的是，在图1(b)中用暖色调表示净多，用冷色调表示净空，加码\减磅的数量对应于x轴的数值。

　　基金净头寸变化是指当周净头寸与上周相比的变化值，即当周基金净头寸减去上周基金净头寸。为了得到稳定的图表，我们分别取(基金净头寸，基金净头寸变化)的5周均值(MA5)，然后投影到“x-o-y”坐标系上。

　　不同品种的持仓量一般不一样，有些甚至不在同一个数量级上，这会使得有些品种之间的基金净头寸及其变化没有可比性。因此，为了满足可比性，我们可以把绝对量全部换成相对量之后再进行比较，即用基金净头寸及其变化都分别除以该品种的总持仓。

　　图1 基金二维持仓分析法示意图

　　

（a）坐标轴说明（来源：北京中期）

 

　　

(b)基金动态描述（来源：北京中期）

　　5、分析的商品子集

　　分析的商品子集均来自美国期货市场，根据我国期货市场的品种现状，暂时选择3大类14种商品作为我们的分析对象：

　　贵金属(2种)：黄金、白银

　　工业品(6种)：铜、原油、汽油、取暖油、天然气、白糖

　　农产品(6种)：大豆、豆粕、豆油、玉米、小麦、棉花

　　二、最新基金动态(截至5月09日当周)

　　周边品种带动大豆价格上涨

　　上周，尽管美联储第16次加息以及3月份美国贸易赤字意外收窄等利多消息相继抛出，但在不断上升的通货膨账的压力下，美元下跌趋势依旧我行我素。至本周五，美元指数下跌至84.12，为12个月的最低点。美元的疲软带动了贵金属的普遍升值，美黄金现货再一次刷新了25年的纪录，达到710.5美元/盎司。贱金属的价格也屡创新高，3综铜的期货价格上周突破8600美元/吨关口。贵贱金属成为了继原油之后又一炙手可热的品种。在此推动下，农产品期货价格上升的序幕也缓缓拉开。可以说，整个期货市场的大牛市已经到来。

　　基金动态方面，截至5月02日当周的CFTC持仓数据显示，在我们跟踪的14种商品中，基金持有8种商品的净多头寸和6种商品的净空头寸。从基金动态二维图可以看出，黄金和原糖处于净多加码状态；白银、原油、汽油、取暖油、豆油和玉米处于净多减磅状态；天然气、豆粕和棉花处于净空加码状态；铜、大豆和小麦处于净空减磅状态。从5周平均角度看，黄金、原油、豆油和玉米处于净多加码状态；白银、汽油、取暖油和原糖处于净多减码状态；铜、天然气和棉花处于净空加码状态；大豆、豆粕和小麦处于净空减磅状态。

　　从基金动态一维图可以看出，在我们跟踪的14种商品中，上周增持净多和净空头寸的商品数量之比为5：9。基金净头寸绝对值变动最大的是大豆和玉米，其中大豆增持净多头寸1.1万手，同时玉米增持净空头寸1.7万手。基金净头寸百分比变动最大的是汽油、取暖油和大豆，净头寸变动占各自总持仓的比例分别是-8.7%、-4.2%和+3.1%。

　　上周，美黄豆连续高开低走，但因其一度逼近632美分/蒲式耳的本年最高点，使其成为一大亮点。从总体上来看，目前的农产品市场正处于一个较难得的牛市阶段，而大豆期货价格的上升必将与牛市的整体环境紧密相连。一般情况下，影响大豆期货价格的因素主要有以下几个方面：

　　首先，从宏观经济上来看，近期美元的大幅度贬值以及原油、金属等工业品的暴涨，促使了农产品价格的上升。同时，世界经济正处于一个快速上升阶段，对农产品的需求日益增加。根据美国农业部最新统计，截止至今年五月，预计世界对大豆的总需求量将达到2.12亿吨，较上一年增加了3.6%。其中，中国的需求量最为强劲，预计2005/2006年度，中国大豆的需求量将上升12.5%，达到4510万吨。在消费量上升的同时，大豆的供给也稳步上升。在美国农业部5月份的报告中可以发现，本年度世界大豆供给增幅为3%，达到2.2亿吨。可以预计本年度世界大豆供给能够满足需求，且略有盈余。

　　其次，大豆库存显著增加，对外未来大豆价格上涨起到阻碍作用。跟据最新估计，06/07年度美国期末库存量将达到创纪录的6.5亿蒲式耳。庞大的库存反映出市场上大豆供给十分充足，但对于期货市场来说却是一个利空消息。以往，库存的上升往往伴随着大豆价格的下降，但本次大豆价格上涨却恰恰相反。这主要是因为其他农产品的走高带动了大豆价格的上涨。此外，从今年年初开始，投机基金大量涌入农产品期货市场。其中，大豆期货的周平均总持仓量为35万手，而在过去的10年里，周平均总持仓量不足现在的70%。

　　最后，天气因素将是未来大豆价格的主导因素。现阶段正是北半球大豆开始播种的季节，天气的变化直接影响大豆的产量。在过去的一周里，美国大豆产区天气状况良好。美国大豆播种完成10%，高于去年与前年。而在未来的六天里，美国东海岸的天气将以干燥为主，但对大豆的生长不会产生太大影响。

　　在国内方面，总体上说，今年大豆供给将保持充足。其中，国内生产约为1830万吨，进口2700万吨。然而，在第一季度作为大豆主产区的黑龙江省，大豆种植面积同比将继续减少5%以上，尤其进入4月份以来，北方地区出现干旱，以黑龙江地区为例降水量同比减少2-4成，这将对大豆未来的生长产生影响。

　　综上所述，今年大豆供给和需求能够保持平衡，并且库存将继续增加。从长期来看，对大豆价格的影响将为利空。但是，因为近期农产品期货走势强劲，玉米、小麦等还有上升空间。在此带动下，中短期大豆期货将有一段上升行情。建议投资者密切关注农产品期货总体走势，在大趋势不变的情况下,可以积极做多大豆期货。

　　1、基金动态一览表

商品	总持仓	基金多仓	基金空仓	净头寸	MA5	净头寸变化	MA5	净头寸 %	MA5	净头寸变化 %	MA5
黄金	351933	175709	41773	133936	129646	3648	346	38.1	36.8	1.0	0.1
白银	110968	38664	8838	29826	37081	-1385	-4404	26.9	29.1	-1.2	-3.4
铜	86434	14392	15307	-915	-1708	1089	-105	-1.1	-1.8	1.3	-0.1
原油	1090810	200949	114607	86342	69891	-7752	11263	7.9	6.7	-0.7	1.1
汽油	104798	22534	8275	14259	18995	-9146	-168	13.6	16.0	-8.7	-0.5
取暖油	174966	28280	22437	5843	12068	-7420	-856	3.3	6.9	-4.2	-0.5
天然气	770461	74909	103677	-28768	-26194	-2186	-33	-3.7	-3.6	-0.3	0.0
原糖	491563	109170	31885	77285	80134	1147	-1981	15.7	16.8	0.2	-0.4
大豆	368136	61909	64558	-2649	-28723	11379	8112	-0.7	-7.7	3.1	2.2
豆粕	173115	30909	40971	-10062	-16197	-700	1680	-5.8	-9.3	-0.4	1.0
豆油	240947	78705	12673	66032	40838	-279	9919	27.4	17.8	-0.1	4.3
玉米	1242361	306873	112457	194416	200988	-17347	9692	15.6	16.8	-1.4	0.8
小麦	415538	74886	78961	-4075	-9597	8563	2504	-1.0	-2.5	2.1	0.6
棉花	154475	27109	60728	-33619	-29041	-1327	-2074	-21.8	-19.9	-0.9	-1.5

　　注：1、第2至第8列的单位是手；

　　2、净头寸=基金多仓—基金空仓，该数值为正值，说明基金持有净多头寸，为负值说明基金持有净空仓；

　　3、净头寸变化=本周净头寸—上周净头寸，正负号的具体含义请参见图1(b)；

　　4、净头寸%=(基金多仓—基金空仓)/总持仓，该数值为正值，说明基金持有净多头寸，为负值说明基金持有净空仓，该值的绝对值越大说明基金控盘能力越强；

　　5、净头寸变化%=本周净头寸%—上周净头寸%，正负号的具体含义请参见图1(b)；

　　6、MA5表示相邻的左边一列的5周移动平均值；

　　7、基金动态一维图和二维图的数据均来自上表相应的列，以下不再说明。

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