21世纪经济报道：海外金融衍生品市场暗藏风险

　　本报特约记者 刘学飞

　　发生了的，已经发生了，诸如中航油、国储局伦敦期铜事件。

　　未发生的，最好永远不要发生，参与国际金融衍生产品的国内企业，急需培养出在浓雾中辩识方向的能力。

　　在国内企业迈向海外金融衍生产品市场的过程中，所必经的一个关键步骤就是选择经纪人。

　　而对于这些洋经纪的行事风格，作为Z公司交易员的Sam早有耳闻，他们在金融衍生品的交易过程中，面对那些刚刚迈入这个市场步履尚且蹒跚的肥鹅，经常推销的是些国内企业本不需要的复杂产品，或者是国内企业还不完全了解的产品。在康奈尔大学和长江商学院从事金融研究的黄明教授提醒说，这些人在向国内企业销售金融衍生产品的过程中，很可能帮助国外金融机构布下了大量的陷阱。

　　一单复杂的灾害债券

　　当Z公司的一家国际经纪商通知Sam，说美国南部几个州的降雨量过大时，他还不明白这和公司有什么关系。不过，当经纪商的话题扯到灾害债券的收益情况时，Sam意识到麻烦终于到来了。

　　事实上，这些问题是逐步逼近Z公司和Sam的。Sam在进入Z公司以前，一直在期货公司工作，对国内经纪商的各种作弊手法并不陌生。为了避免遇到国内市场那样的情形，初涉海外市场的Z公司，决定通过那些比较有信誉保障的大经纪商下单，Sam代表Z公司选择了三家较大的国际经纪商。

　　随着时间的推移，Z公司在海外衍生品市场的交易量逐渐放大。这其中包含国内同行很多企业因为资格限制，而委托 Z公司代理境外衍生品交易，最终使得其市场交易量能够保持在一个比较可观的水平。

　　于是，Z公司也就逐步被各国经纪商所关注，他们“尝试着向Z公司领导推销各自的产品和交易合约”，同时不断为Sam这样的交易员出谋划策。

　　这些经纪商的服务，就像一个自然生根结果的过程，在Z公司的交易中蔓延开来，也慢慢地复杂起来。在香港财务策划师郑建基看来，这是一个顺理成章的发展过程，双方需要不断地累积信任，所以初期的合作基本上都是从一些相对简单的交易开始的。但是，时间久了之后，肯定会有各类产品以各种不同的面貌涌现出来，因为国际经纪商的优势就在于能够提供各式复杂的产品。并且，根据国际市场上的情况，那些复杂产品通常也能够为这些洋经纪带来更高的佣金收入。

　　Z公司手头大量的沉淀资金，就是这些经纪商瞄准的目标之一。以前这些资金基本上都是采用购买国债之类比较稳健的方式，来实现资产的保值与升值。逐渐地，这些经纪商也开始向Z公司提供购买其他债券合约的建议，其中就包括Sam一开始还不大明白的灾害债券。

　　Sam购买了瑞士一家保险公司发行的美国南部农业灾害债券，按照经纪商的说法，在一般情况下，债券的收益率会达到8%以上，比伦敦的同业拆借利率高出若干个百分点。这个“一般情况”，就是在一年之内，这家瑞士保险公司在美国南部几个州的农业灾害赔偿数额不超过1亿美元。

　　最初，Sam认为像往常一样，这依然是一笔简单的交易，因为根据这些经纪商的统计，多年来瑞士的这家保险公司在美国南部的保险赔偿数额都是一个不大的数字。按照他们的测算，这种情况还会继续。Z公司购买了50万美元的这种债券，也就是说，如果情况正常的话，他们除了能够保有本金之外，大概会有4万美元左右的债券利息——这可是一个十分诱人的数字。

　　但是，等到美国南部降水量急遽加大的时候，Sam才真正从经纪商那里明白，这家保险公司的赔偿额不超过1亿美元，可能就意味着合约存续期间，在合约指定的某个区域，6月1日至8月31日的降水量，不在20至30厘米之间的幅度内。

　　而一旦降水量处于20至30厘米的幅度之内，Z公司就要承担相应的损失。至于Z公司损失的大小，则要取决于这家保险公司相应的损失大小。根据合约的约定，如果这家保险公司在约定地区保险赔偿超额20%以上，也就是超过1亿2千万美元，Z公司的债券利息就要用于弥补保险公司的超额损失。甚至于，当所有的债券利息都难以补偿保险公司损失的时候，Z公司的本金也将会在劫难逃。

　　“有些产品表面看起来似乎很简单，但实质却是极为复杂的交易”，这种债券的复杂之处就在于，“对于灾害债券而言，买方承诺了一定的支付行为”，一位业内人士这样介绍灾害债券，“这种产品不同于普通的债券，真正的债券是发行人负有偿付义务的，而购买这种产品，很有可能会损失全部利息甚至本金。”

　　现在Sam终于明白，以自己公司的能力，根本就难以有效测算相应的赔付结果，类似于美国南部农业灾害债券这样复杂的交易，完全是超出Z公司运作能力之外的。如果冒然与他们进行交易，显然就是一种愚昧的对赌行为。

　　风险告知不明

　　为了规避向经纪商下单过程中的风险，Z公司与这些经纪商签订了委托交易的协议，并且指定了相关交易的授权人和授权额度。但是，这些交易暗藏的风险显然要大得多。在海外衍生品市场上，除了衍生品的提供方之外，往往只有那些较大的国际经纪商能够比较全面地了解这些产品的基本情况，以及可能的风险。一般而言，这些经纪商都会向客户提供这些背景情况。问题只是在于，他们会说出多少真相。

　　Sam买过美国学生贷款抵押公司联结

证券。在经纪商的产品说明中，这是一种信用评级中属于AA级的产品，被看成是投资的上乘选择。

　　Z公司买进了10万美元这种债券，按照经纪商的预测，这种债券的年收益率会达到10%左右。也就是说，Z公司预计每年在这种债券上会有1万美元的利息收入。可事情的复杂之处就在于经纪商同时也告诉Z公司，这是一种联结

汇率债券，也就是说，债券的收益是与一些货币的汇率相关联的，包括欧元、日元和其他一些新兴市场货币对美元的汇率。

　　事后，Sam从其他渠道得知的实情是，经纪商并没有告诉他们真正的风险在什么地方，而且最终可能的风险远远超出了Z公司的心理预期。

　　简单地说，Sam面临的问题有可能在于，他们购买的产品其实是一些机构经由某家“黑箱”公司发行的，为了逃避西方发达市场的金融监管，这些公司往往是BVI公司。这些BVI公司经常都是充当

资产证券化的包装者，一些风险极高的资产组合，都有可能被包含在这些衍生产品中。在这个过程中，往往需要外部金融机构的协助，在很多情况下，经纪商很有可能就同时充当着提供这种财务顾问的角色。

　　在Sam看来，这就是为什么，有很多的衍生品经纪商会在交易合约内注明，经纪商“如果与其他方可能存在合作与协议”，不需要完全向Z公司说明原因。这样一来，当国内企业购买10万美元的这类金融产品时，就极有可能意味着，债券的发行人并没有承诺在到期日偿还本金。在Sam购买的产品中，就存在着一个极为复杂的汇率组合。简单地说，只有当欧元和日元的汇率上升，墨西哥、阿根廷和巴西等一些新兴市场的货币汇率下降时，Z公司才能够获得预期1万美元的利息收入。而一旦这些新兴市场的货币汇率上升，或者欧元和日元汇率下降，Z公司的利息收益就会迅速下跌。近年来，美元对欧元和日元的汇率呈现下降趋势，这一点市场人士都有体会。但是，像Z公司这样的国内企业对新兴市场又了解多少呢？

　　但是，“在大部分情况之下，经纪商什么责任也没有。因为如果国内企业通读交易合约的话，就会发现其中包含有大量的免责条款”，业内人士介绍说，这些条款往往标明“经纪商的交易说明文件中有可能没有包含全部的信息，这些文件也不应该作为国内企业作出决策的最终依据”。