|
近期，期货市场的商品合约价格受到有关汇率预期的影响而出现了较大幅度的波动，尤其是铜、铝期货价格的振荡更是引人关注。因此有必要分析一下汇率变动对一国商品价格的具体影响。
我们知道，汇率是外汇市场上一国货币与他国货币相互交换的比率。一国的汇率会因该国的国际收支状况、通货膨胀率、利率、经济增长率等的变化而波动；反之，汇率波动
又会影响一国的进出口、资本流动，并影响一国的经济发展。特别是在当前国际分工异常发达、各国间经济联系十分密切的情况下，汇率的变动对一国的国内经济、对外经济以及国际间的经济联系都产生着重大影响。上述这种影响最迅速以及最直接的作用对象就是商品价格水平，尤其是与进出口相关的商品价格。
有关汇率波动对进出口商品价值的影响，主要涉及汇率波动的价格转移机制问题(EPT，exchange rate pass-through)。EPT的基本思想是假定企业只关心以本币表示的收益，这样，汇率的波动就带来了是由出口国还是由进口国来承担价格相应调整的问题。EPT所研究的主要对象为汇率变动所引起的进出口价格变动。传统的汇率传递理论是以一价定律为基础的，一般假定本国是一个小国，世界市场是完全竞争的，本国只是一个价格接受者。在没有运输成本、关税和其它贸易障碍的情况下，国际套利使商品价的满足下述要求：同一种商品价格用同一种货币来表示，在不同的国家和地区，价格要相等。国内货币贬值(升值)将同比例地提高(降低)进口商品的价格(用国内货币表示)。同样，从出口价格看，如果一价定律成立，国内货币贬值(升值)将同比例地降低(提高)出口商品的价格(用国外货币表示)。因此，如果一价定律成立，则汇率变动会引起进出口价格同比例变动，在这种情况下，汇率传递是完全的，汇率传递系数等于1。
20世纪70年代浮动汇率制度确立以来，汇率变动大起大落，对于这种汇率的剧烈波动对进出口价格的影响，许多经济学家进行了实证分析。研究表明，现实经济活动中，不仅汇率的传导关系并非如一价定律所表明的那样是完全的，而且汇率分别对进口商品价格以及出口商品价格的影响也是不尽相同的。斯皮泰勒分析了从1973年第一季度至1978年第四季度美国进出口价格变动的情况，发现这一时期美国进口价格的传递系数接近100%，而出口价格的传递系数只有30%；摩非特考察了1967年第一季度至1987年第四季度美国进出口价格的变化，用各种不同的汇率指数来衡量，进口价格的汇率传递系数在35%— 55%之间，出口价格的汇率传递系数在10%— 20%之间；马勒通过对美国20世纪80年代以前进出口价格的分析，估计美国进口价格的汇率传递系数为60%左右。以上的实证研究显示，汇率波动的价格转移是不完全的。最近的研究现实，1980年代以来，虽然美元汇率大起大落，而美国的进出口价格则相对稳定，这说明进出口价格对汇率的变动越来越不敏感，这对于考察当今国际经济环境下的汇率传递机制具有重要的意义。
从目前我国期货市场的上市品种来看，均涉及到进出口的问题。大豆、铜、天胶等市场活跃品种的进口依存度比较高。其中，大豆还被国家海关总署列为进口重点商品的统计范围。由于目前几乎所有期货品种都属于可贸易品，因此对于汇率波动对期货市场商品价格的影响分析，可以利用汇率波动的价格转移机制来进行。
中信期货公司利用EPT估计模型，研究了汇率波动对我国商品期货价格的具体影响。定量研究结果表明，除了天然橡胶以外，各主要商品期货的价格变动与汇率水平变化存在显著的负相关关系。具体来讲，若美元升值10%，将导致铜价和大豆的价格向下调整大约2%，导致小麦向下调整2.3%，而对铝价来说影响最小，仅向下调整1.2%。但是，汇率水平的波动对于天然橡胶价格变化的影响并不显著，因此对于天胶来说，类似的汇率转嫁效应并不明确，这可能与前期对橡胶采取较为严格的配额管理以及国内天胶市场中的过分投机因素有关。分析的结果表明，各主要商品期货的汇率价格转移效应均不完全且较低。可见，汇率变动对期货商品价格的影响虽然是存在的，但影响的程度有限。总的来说，期货商品价格的汇率传递系数在20%左右。需要说明的是，上述研究是建立在汇率波动与商品价格的中长期关系上的，研究结果反映的是汇率变化在一个较长的时间窗口上对价格的平均影响程度。在期货市场中，由于市场参与者的预期因素以及自我实现的心理作用，当出现有关汇率重估的预期之后，价格的波动幅度是很大的，会在短时期内出现强烈的单边态势，这是投资者需要密切关注的因素，但是我们认为市场的短期超调(overshoot)并不会改变上述实证检验的基本结论。(期货日报 王远昊)
| 
