全球基础商品价格出现泡沫

　　陈礼华 长盛基金管理有限公司副总经理

　　坦率地说，我个人认为全球大宗商品价格出现泡沫特征，而且泡沫在越吹越大。进入2006年以来，石油等能源价格，铜、铝、黄金、银、铂等基本金属价格，以及橡胶、棉花、小麦、大豆、豆粕、糖等农产品价格都创出了十几年或几十年的新高。没有人能预测泡沫会在何时破灭，其未来的不确定性大大增加。

　　两年多以前，当罗杰斯这个著名老头抱着他几个月大的可爱女儿来到中国的时候，大概没多少人把他的话当作一回事。后来他出了一本关于商品期货十年大牛市的书，和者寥寥。但自那以后，如果以路透CRB指数来观察，这一轮始自2002年的大宗商品的牛市就犹如脱僵野马，一发而不可收。而且不仅仅是在纽约、芝加哥、伦敦或新加坡，中国等发展中国家也是如此，寰球同此凉热！　

　　回顾过去，历史上几乎从来就没有人能准确预测过大宗商品的价格走势，即使如巴菲特、

索罗斯等大师辈也没有料到石油等基础商品能涨到今天这样的水平。这是因为大宗商品不仅受生产　、消费等基本因素的制约，更易受到不可知的地缘政治、战争、天气或自然灾害等因素影响，波动性及风险性极高。罗杰斯这一次的准确预言似乎是个例外，笔者感兴趣的是他的研究方法，特别是他如何从全球经济政治历史的角度得出这样的结论。

　　受知识及专业水平的局限，笔者不是商品投资领域的专家，但我还是想谈谈自己对这个问题的浅陋认识及其对我们投资管理的启发：

　　一、充分尊重风险的不可知性。这些年来的投资实践中有过很多得失，最大的收获就是要充分尊重风险的不可知性。也许我们在投资预案中，已经有了各种应付风险包括市场风险、利率风险等的相关措施，但正如笔者一位好友所说，问题往往不在于你确信自己掌握了什么，而在于你确信掌握的事情出现了你不知道的变化，这才是真正的风险所在。

　　从全球经济的角度看，中国虽然是最大的铜等大宗商品的消费国，但却没有定价权。因此，对其风险的认识和把握就尤其显得重要。“国储铜”事件就是一个好的例证：如果国内每个月要进口8万左右的铜，却要每月去拍卖2万吨现货铜，这件事情的逻辑真是不知从何说起。也许过一两年，铜的价格真的会掉到每吨3万8以下，但有一点是可以肯定的，不懂得尊重风险的人那时早就不在了。

　　二、管理投资必须有更广阔的知识面和全球视野。现今全球经济和资本市场之间的联系越来越密切，环球范围内资金的转移也越来越频繁，越来越快，其对世界经济和资本市场的冲击也越来越大，必须加强对这些问题的研究。例如，香港H股和国内A股市场的有色类上市公司的业绩及风险其实最早就可以从期货市场看出变化，但对其未来走势的预期也变得越来越困难了。如果只看企业的财务报表，显然还不足以确立目下的投资方针；相对于已知的每股收益，显然其边际利润率的变化变得更加重要。　

　　三、中下游工业企业的处境将更加恶化，相关投资似应更加慎重。

铁矿石去年一次性涨价75%，今年还在涨。铜的价格从三年前的每吨一万五六涨到了每吨五万多，那么问题就来了：除非铜的下游产品的价格也涨二、三倍，才能维持先前的利润，如果不涨是不是一定会出现亏损？没有一个企业三年前库存的铜能用到现在！边际利润率的恶化恐怕是难以避免的。

　　四、产能PK涨价，CPI的走势会变得更复杂。如果没有前些年工业产能的急剧扩张，中下游产品的涨价就不可避免，但国内产能的急剧扩张带来的产能过剩已经成为矛盾的焦点，产能PK涨价。今年国家统计局不仅找回了原来统计数字中丢失的2.2万亿人民币GDP，而且已着手修订CPI的计算方法，很显然，原来“米袋子”、“菜篮子”占主要比重的CPI统计方法已经不能准确反映今天的消费物价指数状况实际了，能源价格以及居民消费服务价格的比重将得到提高。再者就是目前美元利率比人民币利率高出了一倍以上，而且美国经济强劲，经济效能不断提高，虽然美元已是连续第14次加息，但美元加息的周期还很难说就已经结束，其对

人民币汇率、利率的走势影响如何还值得深入研究。至少，只凭一个或少数几个指标就断定消费物价指数会不断走低，也是不够全面的。