从农产品市场到金属市场 投资基金胜利大逃亡

　　李华权

　　2005年，国际投资基金大量参与商品期货市场。从农产品市场到基本金属市场，从能源市场到贵金属市场，基金的影子无处不在。与此相对应，基金在全球商品市场的投资总量迅速增长。据统计，目前国际商品期货市场中指数基金总额已经达到500亿美元以上。可以说，没有基金的兴风作浪，就不会有金属、能源2005年的辉煌牛市。

　　三大因素刺激基金入市

　　宏观基金投资商品期货市场的原因是多方面的。首先是盈利的需要。2005年，国际商品价格大幅上扬，金属和能源产品价格涨幅更是惊人，这对宏观基金的吸引力显然是不言而喻的。其次是低廉的资金成本。2005年，全球大多数国家的利率水平依然较低，尤其是美国的联邦基准利率一直保持在较低水平，使宏观基金的资金使用成本大大降低。这就意味着投资基金的融资成本也同样处于历史低位时期，导致了宏观基金规模空前。第三是回避市场风险的需要。投资基金原来的主战场在股票市场和外汇市场上，尤其以外汇市场为主。2004年以来，美国股票市场的赢利水平并不理想，同时美元汇率的单边下滑迫使宏观基金不得不寻求另外一个市场来对冲外汇市场的交易风险。这样，不断单边上扬的商品期货价格就成为宏观基金回避股票、外汇市场风险的主要手段。

　　基金成功推动铜价上扬

　　期铜市场上，以供应紧张、库存量低、现货升水高为特征的基本面给了基金大胆做多的基础，而庞大的资金实力又使基金在市场中占有压倒性优势。无论是面对现货商的套保空头，还是面对纯粹的投机空头，基金都毫无例外地用挤仓的手段加以围歼。屡次成功挤仓带来的直接后果就是期铜价格的大幅度攀升以及基金赢利的大幅度增长。

　　可以说，基金在商品期货市场上的操作是非常成功的。但由于挤仓操作太过霸道，市场中敢于与基金分庭抗礼的空头越来越少，没有了对手的基金也就没有了施展挤仓好戏的机会。于是，基金在酝酿兑现手中多头持仓盈利的同时，开始寻求多空持仓的平衡。

　　警惕基金平仓带来的风险

　　尽管元旦过后的几个交易日，基金依然在推动价格向上攀升，似乎与2005年的情形没有发生丝毫变化。但笔者认为，随着构成基金操作要素的变化，基金有可能将选择平仓出场，完成胜利大逃亡的过程。

　　首先，目前LME库存量已经呈现稳步增长的态势，总量突破10万吨水平。截止到1月10日，LME铜库存量为100475吨。虽然库存量仍未达到警戒水平(四周用量)，但库存增加对价格的压力将显现只是时间的问题。作为反映供应紧张的重要指标，库存上升实际上使基金丧失了继续做多的一个支点。

　　其次，LME现货升水呈现下降态势。LME现货升水高企与低库存一样，是反映市场供应紧张的主要指标。2005年6月中旬，LME现货升水曾经高达285美元/吨，之后虽然稍有下降，但基本保持在170美元/吨左右。不过随着供应的增加，目前的现货升水已经下降到120美元/吨之下。现货升水的下降使基金丧失了另外一个做多的支点。

　　从目前的状况看，基金的持仓现在是比较均衡的，多空持仓大致相当，这就为基金的胜利大逃亡准备了现实的基础。如果单边持仓过大，基金的出场势必引发价格的“雪崩式”下跌，不仅可能使基金的赢利缩水，而且可能导致基金的平仓无法进行。而现在较为均衡的持仓状态能够有效避免这些风险，在确保赢利的同时保证顺利平掉持仓。实际上，在宏观基金参与期铜市场以来，这样的均衡状态并不多见，并且只在最近两个月才出现。这是不是可以看作基金将要出场的信号呢？笔者认为这样的可能性不仅存在，而且应该非常大。

　　作为支持价格上涨的支柱性力量，基金的退场无疑将使铜价失去继续上升的动力。或许，牛市也将就此转变为熊市。但是，这些对于基金来讲或许并不重要，因为基金已带着超级丰厚的利润成功“逃亡”。

　　<李华权>