铜价坚挺的基础在哪儿

　　实达期货　王冠苏

　　目前是一个比较特殊的时期。中国的政策因素介入到期铜市场当中，而市场参与者的行为也因此受到了影响，甚至具有了针对性。国储的因素已被讨论得太多，所以，笔者还是从基本面来分析未来的价格走势，并且持有继续看涨的观点。

　　价格有没有被隐性库存控制？

　　关于这一点，我们来看一看贸易升水和库存水平。不同地区的贸易升水和库存变化可以反映出供需矛盾的程度。从今年的数据来看，欧美以及中国的贸易升水从年初的高位逐渐下滑，交易所库存同时增加。在最近几个月，升水开始回升，交易所各地区库存开始下降，反映出现货市场逐渐走紧。所以，笔者认为，贸易升水的走势和库存水平的变化客观地反映了现货市场的真实状况，没有太多操纵的痕迹。况且，面对如此长久、巨大的升水结构，交易所库存依然维持在低位水平，我们基本可以否定市场操控的判断。

　　价格相对于基本面有没有泡沫？

　　如果铜价的上涨幅度超过了基本面本来给予的支持，那么未来的适当回调是理所应当的。笔者曾经多次考虑过铜价是否存在泡沫，因为铜价的惊人之处实在太多。(1)远的来看，与金属价格正向关系紧密的OECD领先指标在2004年末见底，但是铜价反而不断创出新高。市场对其解释为，中国需求的崛起以及国外资金对此的确认。那么，这种解释究竟有多少说服力？(2)近的来看，今年6月之后的多次疯狂上涨似乎是针对国内的反套资金。但是在随后的时间，铜价不断向下一个高位冲刺，没有发生显著的回调。这其中会不会存在泡沫？如果没有，那么此次挤空国储之后，价格是否像之前那样再次站稳走高呢？面对上述的两点，我们很难去分析泡沫究竟有多大？但是至少我们可以发现，上述两个事件距现在已经有较长的时间，而且在此过程中抛空资金大量涌现，市场并没有陷入盲目看涨的情形之中，所以，我们至少可以大致地排除泡沫的存在。

　　供需对价格反应缺乏弹性

　　我们认为，2005年的牛市上涨主要是供给和需求对于价格较差的弹性所致。

　　在供给方面，偶然因素较多，但是无论如何，产量并不乐观。矿石品位的下降增加了开采成本；

能源价格的上涨和水资源的短缺增加了原料成本；罢工事件的层出不穷增加了人力成本；钼价的上涨增加了机会成本。所有这些，令高铜价和高TC/RC所带来的光芒黯然失色。根据ICSG的数据，2005年前7个月的全球产能利用率只有80.5%，情形并不乐观，产量也不会在短时间内突飞猛进。

　　需求方面，我们可以划分为三个层次：直接消费：铜加工材的订单、产量和出货量。中间消费：铜终端产品的订单、产量和出货量。终端产品的投资与消费。

　　对于直接消费，如图所示，中国作为全球最大的电铜消费国，铜材产量表现出强劲的增长趋势。从季节因素上看，年底的铜材产量将会增加，无疑会加大对电铜的需求，这与目前国内较高的现货升水是相符合的。

　　对于中间消费：美国、欧洲、日本和中国的工业产值表现良好，OECD领先指标处在底部回升的阶段。同时，最近美元的不断上涨为德国、

意大利等国家的出口订单提供了便利条件。所以，近期的欧洲PMI以及德国的Ifo商业景气指数应该会有更好的表现。同时，中国的廉价劳动力优势将在未来为中间消费提供良好的支持作用。

　　对于终端消费：虽然中国是电铜的直接消费大国，但是终端消费方面，美国无疑占有举足轻重的地位。从目前的数据来看，美国耐用品订单开始从底部回升；汽车和新屋销售数据表现良好。所以，我们认为，需求方面并没有被高企的价格抑制，在未来可以为铜价提供切实的支撑作用。

　　总之，我们认为基本面对目前铜价是存在支撑作用的，也继续看涨未来的铜价走势。不过有两点值得注意：短期而言，随着12月期权声明日和到期日的来临，国储因素将会给价格带来较大的波动性，这是值得投资者警惕的；中期而言，由于供需已经基本平衡，铜价上涨的空间是有限的。基于上述两点，加上国储的持续放货，目前做多铜价，收益和风险并不匹配。所以，笔者建议离场观望。