中国推出期权正当其时 合约设计重点考虑波动率

　　○ 目前缺少期权的国内期货市场，还不能称为一个完整的市场，其风险配置的效率仍不理想

　　○如果我们的市场更完善些，有了期权这种对期货规避风险的功能，很多投资者就不必只依赖于国外市场，进行条件不平等的跨市套利

　　十余年的期货市场发展对我国经济建设功不可没，特别是以铜为代表的商品期货合约行情，已是我国相应行业重要的晴雨表。但是，随着市场的逐步发展，大宗商品生产者和消费者对发现价格和套期保值功能的需求已越来越高，期货市场品种创新和市场结构完善就成为非常现实的期望。

　　推出期权有助投资者避险

　　尽快推出期权等衍生产品就是一个市场建设急需的工作。作为期货市场的一份子，应该看到这是顺应发展趋势、完善市场结构的必然。

　　国际成熟市场的实践已验证了期权的功能和作用，目前缺少期权的国内期货市场，还不能称为一个完整的市场，其风险配置的效率仍不理想。从今年的市场运行情况看，国际国内期货市场风云变幻，各商品期货价格均出现了往年所少见的大幅波动。缺乏期权这一保险工具，已在客观上严重制约了国内投资者采取更灵活的方法规避市场风险，企业在参与期市套保和避险时也感到极为不便。

　　期权的推出将会分散和对冲期货的风险。全世界的期货交易所中，大多数交易所都具有对应的期货期权交易，从风险管理的角度，期货期权可发挥积极而重要的作用。

　　简单地说，如果现货商通过套期保值，可以把风险转移到期货市场，那么期货投资者也可通过期权交易，把风险转移一部分给卖出期权者。这样，风险市场体系扩大了，整个市场风险就得到进一步的分散，投资者才能得到更多的灵活选择交易策略的余地。

　　市场投资者可以通过期货期权来对期货风险进行全部或者部分对冲，也就是说期货期权交易对期货交易具有保险功能，例如，期货投资者在买进或卖出一些期货合约后，他将承担行情趋势反转的巨大风险，如果他能再买进相应的看跌或看涨期权，即使行情反向发展了，他也不会有大的风险，因为风险已被期权对冲掉。当然，如果行情往顺利方向发展了也能获得期货头寸的利益，而期权上只是损失点有限的权利金。现货商还可以用期权进行套期保值，他在买进和现货对应的期权后，可根据行情对自己是否有利来决定是否执行期权。这样他既达到保值目的，保值头寸永远不会在不利时亏损很大。同时不必占用大量保证金，这为现货商的套保增加了更多的策略余地。

　　在近年来波澜壮阔的期货行情中，风险事件触目惊心。最近有报道跨市套利巨亏60亿元。这个事件在很大成度上是因为投资者出于自己规避风险的目的，无视我们尚不具备大规模外盘交易的基础条件，使民族资本承担了巨大的无谓风险，由此造成中国头寸长期在外暴亏不断。我们曾经对此有过详尽的论述。试想，如果我们的市场更完善些，有了期权这种对期货规避风险的功能，很多投资者就不必只依赖于国外市场，进行条件不平等的跨市套利。这样的话，投资者可以选择期权避险而不一定是跨市场套利。那60亿元中该有多少可以不必流失。这些血的教训一再地要求我们的市场应尽快完善，期权就是这种形势下投资者急需的避险工具。

　　期权设计重点考虑波动率

　　我们也注意到期权本身在风险理论上也能放到很大，合理设计交易规则是能否成功推出期权的关键。于此，我们经过对这个问题的研究，提出一点看法，供有关方面参考。

　　我们知道，在影响期权价格的五个因素中(期货价格，执行价格，期货价格波动率，到期时间，无风险利率)，有关方面对期货价格在非正常情况下影响期权问题，已经作了详尽的考虑，但对期货价格波动率，如果也有非正常的人为因素影响问题，是否还应该作以下思考：

　　可以说做期权就是做预期波动率，可靠的资料是投资者判断预期波动率的基础。大部分投资者只能依靠通用的数学模型来计算期权价格，以决定各种复杂的交易策略。这个模型中只有波动率是个很难确知的变量，它来源于期货行情。我们完全可以设想：市场中的大户要操纵期货波动率的难度远小于操纵行情的难度，无法否认，波动率是能够被人为严重影响的。即使我们可以根据现时的期权价格推算出隐含波动率，但是也无意义，因为期权价的基础--期货波动率失真后，期权价格本身的可靠性已大打折扣。这样，就失去了正确策略的基础，使普通投资者承担了严重不对称的风险。

　　所以，在合理设计期权规则及相关管理制度时，还要从这个角度考虑，减轻大部分投资者有可能承担的额外风险。比如：公布期权持仓，期货和期权大头寸同时监督等措施就是防备操纵波动率的手段之一。当然，这种两个市场如何协同管理的问题是一个极其复杂的课题，值得有关方面深入研究。

　　管理技术上的成熟是建设完整市场道路上的保障，尽快推出期权交易，是市场的迫切需求，也是稳步发展期货市场的必然选择。

　　我们期待这一天尽快到来。

　　作者：华夏期货经纪公司总经理 梁峻