婴儿期货长大 上海铜期货停板制奔向国际标准

　　本报记者李俊发自上海

　　如果伦敦金属交易所(LME)3月期铜(资讯 论坛)下跌120美元/吨以上，上海期货交易所铜期货(下称“上海期铜”)价格将跌停。3%的停板限制了上海期铜对国际铜价的真实反映，一定程度上制约了上海期铜价格发现功能的发挥。今年3月1日，这种局面将被打破，上海期铜将进一步与国际铜市接轨。

　　昨日(18日)，上海期货交易所发布通知称，2005年3月1日起暂将阴极铜期货标准合约的每日价格最大波动幅度由上一交易日结算价的3%调整为4%。当市场连续出现同方向涨跌停板单边无连续报价行情等情况时，D2(第二个交易日，依此类推)和D3的涨跌停板幅度将从原来的4%、5%调整到5%、6%。同时，规定在某些特殊情况下出现三个停板后可以不停市。

　　深圳实达期货分析师王智勇认为，上期所是在对铜市整体把握的基础上作出这一决定的。涨跌停板的调整有利于上海期铜更好地反映国际铜价变化，价格发现的作用也能得到更大发挥，在对市场风险的控制上也有很大帮助。

　　铜价大幅波动积聚风险

　　国际铜价从2002年开始进入上升行情，上海期铜也跟随国际脚步一路上扬。在价格上涨过程中，上海期铜和LME铜价保持很好的相关度。LME铜价从2002年9月1500美元/吨左右的价格开始启动，至2004年3月到达3000美元/吨；在同样的时间内，上海期铜从15000元/吨上涨到了30000元/吨。

　　进入2004年后，铜价整体高位运行，但在一年中价格出现了多次大幅波动。LME铜价单日跌幅超过100美元/吨的交易日就有8次，而超过150美元/吨的跌幅就有4次，其中最大跌幅到达350美元/吨。在国际铜价大幅下跌后，上海期铜价格基本都出现开盘跌停，并全天封住跌停板的走势。

　　大幅波动使得市场风险增加。而3%的跌幅限制使得上海期铜市场风险很难在单日被化解，在跌停板上，做多的投资者将无法平仓。在之后的交易日中，往往也出现大幅下跌，对投资者来说，不确定风险大幅增加。

　　在2004年10月份之后，国际铜价大幅下跌，分别在2004年10月13日和2005年1月4日出现了350美元/吨和250美元/吨的下跌，如果按照美元兑人民币8.28的汇率折算，上海期铜将下跌3000元/吨和2000元/吨。由于上海期铜较小的停板限制，国内期铜价格下跌幅度明显小于外盘，但是在国际铜价探低回升后，国内铜价便出现上涨，上海期铜对国际铜价的反映并不充分。

　　停板制显现副作用

　　由于国内期货市场不够成熟，国内投资者防范风险的意识不强，上期所设置涨跌停板限制是出于对市场风险控制上的考虑。但是随着上海期铜市场逐步成熟，以及市场参与度逐步广泛，市场和国际联系越来越紧密，投资者风险意识也有了很大程度的提高，需要市场本身来反映价格的呼声也越来越强。涨跌停板较小的幅度在一定程度上制约了期铜市场价格发现功能的发挥。

　　“国外的期货市场一般不设置涨跌停板，就算设置，幅度也较大，一般来说，价格波动很难达到停板的限制。”鑫国联期货执行董事奚家松说，“上期所提高涨跌停限制，对铜市是非常好的一件事情。”

　　他说，由于较低的涨跌停限制，使上海期铜市场交易常因为停板限制而中断。市场交易不够连续，市场价格不能反映出参与双方的真实意愿，特别是去年铜市整体处于大幅波动的情况下，涨跌停板被轻易触及。

　　他打了一个形象的比喻，以前的投资者是还不会走路的婴儿，交易所的涨跌停板限制有利于保护“婴儿”，让他们不会摔太大的跟头。现在婴儿已经变成了小孩，虽然不能完全放任不管，但适度的放开约束，对他们的成长非常有利。

　　对这点，王智勇对此相当赞同。他认为市场连续的交易有利于真实地反映铜的价格。目前上海期铜的价格对世界有很大的影响力，涨跌停板幅度的放大，使得上海期铜市场能主动反映国际铜价的变化，可以更好地与国际市场接轨。

　　“第一个交易日停板幅度是涨跌停板制度最关键的一点，”王智勇说，“虽然4%比3%仅多了一个百分点，但是按照30000元/吨的价格计算，1个百分点将意味着增加300元的跌幅。根据去年的情况来看，上海期铜市场常常出现尾盘大幅下跌，第二天封于停板的走势，增加300点的跌幅，很可能使第二天的交易能连续进行，使市场能真实反映买卖双方的真实意愿。”

　　期货公司保证金管理要求更高

　　对期货公司而言，涨跌停板限制的放宽，有好处也有挑战。

　　去年，铜价大幅波动，上海期铜出现较多涨跌停板。“停板的出现具有放大效应，”王智勇说，“一旦出现停板，大量平仓盘将堆积在停板位置，这对市场心理产生极大影响。第二天的交易往往出现较大的单项变化，甚至再度出现停板。”

　　停板对期货公司不是一家好事。以跌停板为例，如果出现跌停，客户根本无法平仓，要是连续出现多个跌停，客户不能提供足够的保证金，那么期货公司将面临“爆仓”的风险。

　　停板幅度的增加，使行情触及并封于停板的几率将低。“停板幅度扩大，期货公司面临的‘爆仓’风险将低。”奚家松说。

　　他同时表示，涨跌停板幅度的提高，期货公司对保证金的管理也应该相应增加。在涨跌停板为3%的时候，期货公司一般要达到7%左右，而涨跌停板为4%，期货公司保证金要到9%左右。从比例来看，保证金至少要能够满足两个停板的幅度。如果连续出现第二个单边停板，保证金收取将超过10%。

　　根据昨日上海期货交易所风险控制管理办法主要修改内容，D2、D3交易日的保证金调整方式由6%、8%修改为7%、9%。

　　虽然涨跌停板幅度提高了，使期货公司“爆仓”风险将低，如果期货公司对保证金控制不利，风险仍然难以避免。

　　“盘活”跨市套利

　　去年下半年以来，由于上海期铜价格和LME铜价比值发生变化，买上海期铜卖LME期铜的反向套利逐渐被部分投资者接受。但是，由于国内停板幅度相对较小，使跨市套利的投资者处于尴尬的境地。

　　金瑞期货研发部经理张恒认为，上海期铜涨跌停板幅度的扩大，对跨市套利来说有很大的帮助。他说，如果LME期铜价格大幅上涨，国内铜价受涨跌幅度限制，国内做多的盈利无法弥补外盘做空的损失。如果LME期铜大幅下跌，上海期铜出现跌停，套利者无法平仓，国内外双向套利的头寸不能对冲。

　　有分析师认为，跨市套利者在两个市场进行双向操作，对于平衡上海期铜与LME期铜价格起了较大的作用。如果LME铜价过于国内价格，卖出外盘铜、买入国内铜，从而期到了抑制国际铜价，提升国内铜价的作用；反之，则能抑制国内铜价。

　　张恒认为，涨跌停幅度的扩大，体现了上期所国际化的目标，对于上海期铜参与国际定价竞争也有很大好处。