社保基金投资海外是大势所趋 投资策略保守为宜

　　主要来自于财政转移或其它收入的“社保基金”应被看作是一个风险投资性质的基金，与来自于企业和个人缴费的养老保险资金具有本质的不同。

　　郑秉文/文

　　全国社保基金低于“傻瓜收益率”的资产收益率，促使其首先登陆香港，探索进行海 外投资的第一步。

　　日前，香港联交所宣布，全国社会保障基金理事会已在香港中央结算系统开设了公司投资者户口，在该结算系统目前14000个投资者户口中，约有350个是公司投资者户口。

　　这说明，全国社保基金理事会作为中央结算系统的公司投资者户口持有人，可利用这个户口持有《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》规定的应减持国有股。同时也意味着，全国社保基金经过几年的努力之后终于迈出了重要的一步，成为内地首家有资格直接投资香港股市的QDII机构。

　　投资策略需保守

　　《社保基金海外投资办法》即将出台，但具体投资办法还未见分晓。

　　据悉，全国社保基金初期在港投资规模仅为几十亿元，占其总资产的不到10%左右。目前国内投资渠道有限，收益率偏低，全国社保基金2005年的收益率为3.12%，低于3.5%的“傻瓜收益率”。面对国内资本市场发展落后和金融市场发育滞后的现状，全国社保基金投资海外应该是一个现实与理想的选择。

　　就笔者的个人保守观点来看，在投资品种上，海外投资初期最好主要集中于债券市场，包括发达国家的政府债券、金融债券和信用等级高的公司债券等，在发展到一定阶段并积累一定经验之后，再考虑增加股票投资。在投资数量限制上应投资组合品种的上下限做出明确的严格规定，以后随着条件的成熟再逐渐放宽比例限制。在操盘上主要还是委托投资或混合的办法，因为香港强积金实行5、6年以来运行较好，积累了许多经验，培养了许多专业人才，这样可能会有利用于吸收和利用现代会计、监管和风险定价技术等。

　　社保基金登陆香港，这是积极稳妥推进其海外投资的第一步，首要的任务应是不断积累经验，狠抓风险管理与风险控制，同时，还要注意建立激励约束机制，培养一支高素质的人才队伍，在继续做好稳定和扩大资金来源的工作同时，还要不断提高自身的盈利能力，在收益率上希望2006年再上一个新台阶，不辜负全国人民的厚望。

　　挂着“社保”牌子的投资基金

　　笔者始终把全国社保基金看作是一个风险基金性质的投资机构，而非单纯的社保基金，它只不过是一个挂着“社保”牌子但对社保没有任何承诺并与社保制度框架没有任何内在关系的风险投资基金而已。并且，它的资金来源根本不是制度覆盖的缴费者的缴费收入，而主要来自于财政转移和少许其它收入。

　　基于这个判断，笔者始终主张它应较少地留在国内市场，主要是走向海外，无论从理论上还是从国外的实践上讲，都应该这样。这就是笔者对其投资策略的一个基本看法。

　　当然，社保基金理事会的个别官员可能不会同意把它看作是一个风险投资性质的基金。在私下里谈话中笔者也有这个感觉。但无论如何，笔者还是这样认为，主要来自于财政转移和其它收入的“社保基金”应被看作是一个风险投资性质的基金，与来自于企业和个人缴费的养老保险资金具有本质的不同。

　　对后者来说，考虑到目前国内市场的现状，国家应给予一个“投资特区”才行，要进行有国家指导的投资，不能实行完全的市场化，不要成为资本市场的试验品，国家要承担一定的保值责任，投资策略须有所不同。所以，“全国社保基金”走向海外是符合国际惯例的，长期留在国内会导致很多问题，即使留在国内一部分，也应给予较小的投资限制。

　　投资海外是趋势

　　从国际的经验来看，最典型的是挪威设立将石油收入作为战略储备以期为子孙后代留下一笔不断增值的金融资产的“石油基金”就是这样。至于来自受保人缴费收入的普通社保资金，到目前为止向海外投资的国家还不多见，但已有先例，如欧洲个别国家拉美地区的一些国家等。

　　从国内走向海外，对社保资金投资于海外都经历了这样一个不断变化的渐进过程，如同对社保制度改革的认识那样，尤其对我们这样一个发展中大国来说，更是来之不易。

　　这是许多原因造成的，比如人们对社保资金海外投资的成见，对外汇管制的制度约束，对投资技术因素可能带来交易成本的担心，甚至把社保资金被看作是增加储蓄和促进资本市场于国民经济发展的一个手段，等等。

　　在这方面，日本和韩国也是经历了一个几十年的波折和探索，都有这样一个渐进的过程，有很多经验教训，一些东亚国家经历了从产业到证券市场，从国内到国外的这样一个渐近过程。他们是有一些教训的，我把它称之为“东亚化”的投资后果。从发展动向看，对海外投资的国家数量越来越多起来，这似乎成为一个趋势。

　　从国内投资到海外投资，这个转变在拉美国家比较典型一些。

　　今年是智利社会保障制度改革25周年。1981年智利将传统的DB型现收现付制改造为DC型完全积累制，每个人建立了一个投资型的资本化账户。投资策略的制度安排大致经历了这样几个阶段：

　　在1985年之前，主要是投资于国内的固定收益类工具，包括财政部或中央银行发行的票据或债券，由金融机构(银行和金融公司)发行的票据或债券，金融机构发行的抵押债券以及公司债券，等等。

　　1985年至1990年国有企业私有化改革以后允许购买少量的上市公司股票和企业债券。

　　1990年做出了较大的改革，开始允许投资国外金融工具，主要投资工具为政府、中央银行和商业银行发行的低风险投资工具。

　　1994年出台《资本市场法》，对社保基金投资规则做出了更大改革，允许养老基金在国内外市场上进行风险投资，包括认购债券，项目融资发行的债券和可转换债券，未上市的公司股票，国外资本类投资工具(公司股票和基金股份)以及国外债券。

　　从1998至今，社保基金投资趋于多元化，国外投资逐步增加。

　　智利改革25年来平均实际回报率是10.06%，这是近日智利的BBVA Provida基金管理公司在京开会时给出的最新数据。据笔者去年底看到的一份资料统计，在过去的36个月里，年均回报率是36%。这两个“36”给我的印象非常深刻。

　　当然，智利模式是账户持有人分散型的投资决策，与我们的全国社保基金和挪威石油基金的投资决策模式是两回事儿。但这只不过是一个案例，以此来说明海外投资的业绩：昨天会上散发的资料还显示了其它几个主要拉美国家多元化投资的业绩：阿根廷1994-2005年年均9.75%，哥伦比亚1994—2005年年均10.40%，

墨西哥1997—2005年均7.03%，秘鲁1995-2005年均8.74%。