嘉实基金王贵文：黑马 牛股与主题投资

　　嘉实基金管理公司 王贵文

　　市场近期的调整与此前的上涨有着惊人的相似，“它来得那么快、那么直接”，就像流行歌所唱。而笔者认为，只要市场保持有一定的热度，不像5月中旬那样的疯狂，调整就预示着会有更多的机会。

　　与普通投资者期望抓到黑马不同，专业投资者更希望驯养的是牛股。黑马与牛股的区别，按照一般的理解，应该主要是在产生的背景与市场表现上。黑马产生于市场某个时点处的概念和题材，尤其是在高涨时，可以实现一个短时间内的暴涨。而牛股的产生，却是一个被市场主题不断驱动的过程，伴随着主题里的上市公司内在品质提升，股价逐步走高并最终形成巨大涨幅。中国历史上的大牛股，背后一般都有某个深刻的市场主题作为支持。对市场主题持续不断演绎，并由此发掘大牛股，是每一个职业资产管理人的兴趣所在，也是战胜市场的法宝。在市场调整中，可能更有利于我们避开盘面的干扰，潜心做功课，为下一阶段的行情做好储备，其中，沿着主题投资的思路去思考显得尤为关键。

　　主题投资是一种典型的自上而下的分析方法，起源于上世纪90年代早期至中期全球经济一体化的背景。作为一种投资理念与策略分析方式，主题投资并不按照一般的行业划分方法来选择

股票，而是按照“主题”来选择股票。

　　所谓主题是影响经济发展和企业盈利的关键性、趋势性因素，经济的本质是社会中每一个人单独决策之后形成的群体行为和表象，因此主题的发掘不能只局限在经济层面，而应该从宏观经济、政策制度、科技进步和社会文化等因素出发。它的内涵在于通过这种宏观层面的分析，发现经济体的长期发展趋势及其产生和持续的驱动因素，进而将能够受惠的相关产业和上市公司纳入投资范围。

　　但主题投资并不排斥“自下而上”的分析，毕竟主题中的企业是实实在在的，需要从公司治理结构、估值水平以及影响中长期成长性和中短期市场表现的各因素来进行精选。这既是传统投资策略的延续，也是主题投资中风险控制的重要环节。

　　从主题投资的国际实践来看，产生投资主题的源泉是国际宏观经济发展的趋势与国民经济良性发展的因素，这些因素将对经济结构和商业运作模式产生根本影响。以美国二战后的“婴儿潮”为例，它便是一种人口结构的变迁。随着战后美国社会经济高速发展，人们寿命越来越长，这一时期出生的人在年老之后，多数人选择独立居住，这便成为了一个主题，带动了医疗、金融服务、旅游以及传媒娱乐等行业的高速发展，由此产生了巨大的投资机会。

　　在中国，主题投资被业内看作是一种全新的分析方式，在实践中以主题来选择股票并没有统一的标准，也没有约定俗成的规则，究竟什么样的股票属于什么样的主题，为分析带来了一定难度。但这并不妨碍利用这一方法挖掘出有投资价值的股票。过去几年，中国证券市场上的主题主要覆盖了这样几个方面：工业化、城市化、全球化、消费升级、及

人民币升值预期。而事实上，

中国经济主题中的关键词是生产力，具体体现在各种生产要素，即制度、劳动力、资本和资源上，结合新形势分析这些要素，是主题投资策略的重要思路。

　　当然，中国股市的历史上也曾经出现过几轮牛市行情，1996-1997年的“绩优”行情、2000年的“网络”行情，2003年的“价值投资”行情等，都曾引发了大盘30%以上的涨幅，也诞生了5倍以上涨幅的牛股。支持牛市发展的是一些流行于当时并被媒体评论为“主流热点”的题材和概念，形成了中国股市中早期的主题投资意识。

　　但这些表面的热点远不足以表现主题投资的深刻内涵，而主题投资带来的相关个股和板块的走牛也决不会是短暂的。可以这样来理解，市场的热点其实就是根基于主题之上的概念或题材的集中爆发。

　　主题投资并不以特定的市场环境为条件，也绝不会带来牛市，但主题投资一定能发现牛股。可以说，2006年上半年以“商品资源和人民币升值”为脉络的牛市，才算得上是主题投资策略在国内的真正开始运用，并且这一策略的运用与国际市场的关联性显著地加强了。最近一年以来，国际上一些大基金公司设立的投资于中国的主题基金已越来越多，2006年将成为中国证券市场上主题投资蓬勃发展的元年。