信诚基金：央行加息 迟到了一年多的再次加息

　　——央行加息的投资随想

　　信诚基金 岳爱民、毛卫文、吕宜振

　　4月27日中国人民银行宣布自4月28日起上调一年期贷款利率0.27个百分点。

　　信诚基金认为，这次加息的直接触发因素是去年下半年以来银行信贷发放和固定资产投资增速过快，而实际上本次加息应该看成是央行2004年底加息的继续。我国本轮经济周期的强劲增长和投资增长过快等结构性矛盾的调整，本应该多用货币金融经济手段，但却因为2004年的第一次加息太晚，产能投资增长过快而不得不用强势的行政调控手段去制止。2004年太过严厉的行政调控使经济出现了滑坡的可能，迫使后续经济调控手段被搁置。其后，汇率体制改革的迫切性制约了央行货币政策的调整空间，宽松的总供给和人为压低的利率环境助长了总需求的进一步膨胀，直接导致了2006年一季度的经济和投资过快增长，迫使央行再次动用利率手段。经济过热的根源是经济体系中资源价格、资金价格、货币价格的扭曲，和宏观调控动用经济手段太晚、间隔太久。

　　虽然这次加息出乎市场上所有人的意料，但却被我公司年初的年度投资策略报告所预期：“目前不断恢复和爬升的投资增长率，不断推出的价格调整措施所释放的隐性通货膨胀风险，以及十分宽松的货币环境，使我们不能不把加息作为一种可能加以密切的跟踪观察。”(信诚基金2006年投资策略报告原文节录)

　　加息是控制总需求、解决经济过热、投资需求过剩的根本措施，因为它直接提高资金成本，降低固定资产投资回报预期，比之数量和行政手段都有效。我们认为，在等待了一年多以后，在各经济决策方历来很难达成政策共识的条件下，央行终于走出了正确的一大步。

　　我们认为，这次货币政策调整传递的信号是明确的：

　　一是央行决定采取措施，抑制贷款加速增长和投资过快增长，控制进一步宏观失调的风险；

　　二是这次的

宏观调控预计会以经济金融手段为主，辅以一定的行政手段。这相对于上次宏观调控行政手段超越经济手段是一次质的改善；

　　三是这次加息发生在通货膨胀率仍低、通胀预期也不高的时候。它是对原来依据滞后和扭曲的CPI指数制订和调整货币政策的方式的扬弃，是向依据实体经济运行情况调整宏观政策的一大进步。

　　我们认为，由于经济增长的动能依然强大，此次加息难以扭转经济快速增长的大方向，但其传达的从紧的宏观政策信号是清楚和明确的。央行是否再次加息要看未来信贷增长、特别是投资增长放缓的情况。如果信贷增长、投资增长速度下不来，持续的调控措施是必须的，当然未必只是单一的加息。

　　由于近期货币市场利率快速上升，已经预期了流动性紧缩的政策，而商业银行资金调配的高效率已经使得超储率有所上升，我们预计收益率曲线短端会有所稳定。

　　此次利率调整将对中长期债券利率以及企业债利差形成压力，企业对于贷款需求的减弱会增加固定收益市场高收益信用产品的供给，预计后市中长端收益率将缓慢上升。

　　长期经济增长仍处于良性景气循环过程中，通胀压力仍未完全释放。同时，债券市场收益率上升有利于银行调整资产配置，减缓贷款投放。因此，从中期来看，我们预期债券市场收益率上升，伴随收益率曲线的陡峭化，这对债券市场的中期趋势是负面的。

　　本次加息可能对A股市场产生一定的抑制作用，但并不改变股改后市场长期向好的趋势。整体上加息会抑制上市公司的利润增长，同时会因为风险溢价率的变化，带来行业板块估值水平的变化和轮动，要求投资策略作相应的调整。

　　本次加息对投资品行业构成利空，对下游加工行业影响较小。加息和其他的针对性调控措施，对

房地产市场将产生一定抑制作用。加息使银行存贷利差上升，但银行贷款增量将会受到抑制。加息导致负债率较高的行业财务费用上升，对于消费品、商业等行业影响不大。各行业是否值得投资，还要看估值和成长性确定。