并购将成2006年主流行情 基金经理掘金并购黑马

　　本刊记者 刘诗颖/文

　　“各种类型的并购，将促使投资者重新审视公司的投资价值，一些传统的估值方法将发生改变，这会给我们带来可贵的投资机会。”信诚基金研究总监吕宜振表示。

　　股权分置改革将要完成，全流通的市场格局形成之时，市场的并购行为将会愈演愈烈 ， “并购”题材将会成为2006年的主流行情。

　　用产业资本的眼光估值

　　基金经理把市场上出现的并购案例分为两类：第一种是在全流通的情况下，通过在二级市场实现对公司控制权的掌握。吕宜振接受本刊记者采访时说，一些大股东持股比例较低的企业，过去在股权分裂的情况下，控股地位并没有受到威胁，但是在股权分置改革中，这些企业已经送出了对价，并且在全流通的情况下，公司的股权可以被收购方在二级市场慢慢收集得到。敌意收购通常通过这种方式。

　　第二种则是收购方的战略布局。比如卡特彼勒在中国市场寻求收购对象，米塔尔收购华菱管线(资讯 行情 论坛)等，这种类型在全球化日趋增强的背景下，会越来越普遍。 通过并购方式达到产业资本扩张，收购方的获益是巨大的。

　　“比如市场上传闻已久的宝钢在二级市场收购邯钢的行为”上投摩根投资总监吕俊表示，目前尚在钢铁行业的阶段性低谷，对于一家财务状况良好的优质企业，其价值是高于其股价的。

　　不过，对于一些意在战略布局的收购方，其战略布局才是最重要的考虑。他认为，在卡特彼勒收购厦工、米塔尔收购华菱等事件中，付出的价格也许是比市场均价高出不少。但这种收购，虽然边际成本很高，但总成本并不高。

　　从国际惯例来看，国际产业资本在并购企业时的出价往往比金融资本高出许多。例如最近并购案迭起的水泥行业，摩根斯坦利参股海螺水泥(资讯 行情 论坛)的出价是1.5倍PB，折合成每吨水泥产能收购价为171元/吨，而海德堡收购冀东水泥(资讯 行情 论坛)的价格为每吨产能300元以上，PB超过2倍。

　　产业资本出价之所以高出金融资本很多，主要是看重公司被并购后管理、技术的改善导致的效益上升、纳入其全球业务体系带来的协同作用以及市场集中度提高带来的价格控制力加强等后续效应，而这是金融资本无法做到的。

　　信诚基金吕宜振表示，卡特彼勒就是真正认识到国内公司对它的挑战，所以并购优质企业对其具有重要的战略意义。相比之下，中国的行业龙头企业也应当在更早之前就想到并购国内的其他企业，“五年前宝钢就应该考虑这个事情”上投摩根吕俊表示。

　　基金经理认为，只有当一家公司有被产业资本并购的可能时，才值得按照产业资本的眼光对其进行价值重估。

　　掘金并购

　　内外两套不同的价值评估体系所带来的巨大市场价格差异，无疑给投资者带来新的掘金机会。

　　吕宜振认为，公司并购可以促使投资者去重新审视公司的基本面情况，资产状况，从而更清楚的认识到公司资产的真实价值。他介绍，基金公司对企业的估值一般都是从市盈率、市净率角度来考虑的，但是一些战略性并购可以促使投资者重新看待企业的资产。

　　比如，宝钢在二级市场收购邯郸钢铁(资讯 行情 论坛)，现在钢铁企业的市盈率水平都很低，但是邯钢拥有难得的矿产资源和华北的地域市场，并购行为将使投资者重新对其进行估值。

　　“从收购对象的角度来说，当然是要考虑并购的效果，但从基金的角度来看，我们寻找的则是那种并购的可能性。”

　　国联安基金金融研究部郑力辉认为，从第三者的角度，要找的是并购可能性最大的公司，而不是找并购效果最大的公司。他认为，这种的并购趋势是可以研究并掌握的，这主要的原因是中国目前普遍存在着产能过剩，一旦全行业出现产能过剩，必然有一些小企业将出现零利润或者亏损，而大型企业就可以完成其兼并收购，实现行业的整合。

　　据介绍，基金公司往往是采取至上而下和至下而上双重手段来考察上市公司的。“我们首先是从产业的角度找到那些容易发生并购的行业，比如现在是钢铁、水泥、工程机械行业，下阶段将是煤炭、

汽车行业，然后把公司都列出来，经常和公司保持联系，及时获取各种信息”

　　而至下而上，则是我们的研究员与上市公司联系，及时获取公司消息。

　　基金经理表示，最大的利润还在于是否能够及时获取公司并购的有效信息，如果这个消息已经公布于众，其利润空间就被大大缩小了。