广发基金朱平：突破之后 股市往何处去

　　广发基金管理公司投资总监 朱平

　　上周大盘有效突破1300点，回顾本轮历时四周的上涨，可以看出以下三个特征：首先，大盘股整体没有好的表现，由于热钱较偏爱流动性好的大盘股，这可能表明相当多的热钱仍在场外；其次，有色金属、消费及自主创新类个股是本轮上涨的最大受益者，这些股票普遍市值不大，但短期涨幅惊人；最后，股改对价被市场完全接受，成为股价上涨最重要的原 因之一。从过去的经验看，只有整数点位才会对大盘构成较大阻力或支撑，所以如果大盘有效突破了1300点，那么如何面对1400点将是大盘在四月份面临的重要问题。

　　国内股市反转的历程

　　不可否认，全球新兴市场正处于牛市当中，尽管去年已有惊人涨幅，但今年俄罗斯、巴西和印度三国股市的涨幅又已达到20%，现在还很难估计牛市到什么时候结束。在这样的牛市之中，最受益的还是小市值股票，这三年全球新兴市场小盘基金的年收益率经常超过40%，这引发大量的资金申购，以至于许多小盘基金不得不停止申购，因为已没有更多的股票可以满足扩大了的基金规模。

　　中国股市从今年开始也终于显示出了牛市特征，越来越明显的赚钱效应正吸引着更多的投资者。不过如果仔细分析，从2003年起就有一批股票处于上升通道之中，而以2003年1月1日为基准，国内有相当数量的股票收益率更是达到300%。统计数据表明，这些股票主要是以G中兴(资讯 行情 论坛)、G天威(资讯 行情 论坛)、G厦钨(资讯 行情 论坛)等为代表的自主创新类股票；以G宏达(资讯 行情 论坛)、盐湖钾肥(资讯 行情 论坛)为代表的资源类股票和以贵州茅台(资讯 行情 论坛)、苏宁电器(资讯 行情 论坛)、G万科(资讯 行情 论坛)为代表的消费类股票。与此相对应的是，大盘股在这三年中的涨幅并不大，而大量的投资价值不明显的股票则是负收益。

　　这可以得出以下三个结论：首先是中国股市其实也是从2003年便进入了牛市，只是由于当时估值比较高，尤其是大量投资价值不明显的股票估值较高，因而掩盖了一批质地优良股票的长期上涨趋势；其次，去年年底，由于股改集中加速以及2006年宏观经济的强劲增长，使国内股市从向全球股市估值接轨的整体下跌趋势中反转，进入与全球牛市同步的上升趋势中；最后，这轮牛市的主要受益者正是消费、资源和自主创新这三个行业或板块的股票，在市值规模上也呈现鲜明的小市值特征，与全球股市的表现是一致的。

　　长线资金开始面临压力

　　对于国内市场上述反转的历程，相当数量的长线资金是完全有预期的，股改和新老划断都没有改变长线资金对国内股市的这种本质判断。所以尽管市场几起几落，如果长线持有上述三类股票，其收益是非常可观的。尤其是去年下半年在股改对价预期基本确定后，对上述股票的持有显得更加重要。目前这批股票的暴涨，一方面是由于股改对价和盈利的持续增长，另一方面则是由于这批股票已成了长线资金的战略性资产，场外资金想出高价购买却没有更多供给。不过这批股票在成交量不大的基础上，涨幅已经非常可观，虽然还没有引起重大分歧，但可能已经开始对长线资金产生压力，如果这种上涨还不能停止，那么市场将面临以下两个选择：一是市场的市盈率宽度将加大，市场有效性进一步加强，一批成长性较好的股票市盈率可能普遍达到30倍或更高的水平；二是市场再次上演暴涨和暴跌的老戏，究其原因可能是由于这批股票涨幅太大或宏观基本面发生改变，使得长线资金产生重大分歧，从而退出这些股票并让位于短线游资。

　　无论结局如何，经过本轮上涨后，长线资金可能会得出以下两个结论：一是在现有资讯下的基本面分析表明，股票的估值吸引力已大大降低；二是大量并没有获利的资金正以前所未有的热情进入股市，没有人知道这些资金会把股市带往何处。

　　市场可能的调节器

　　市场上涨的另一个重要结果可能是IPO或再融资的启动，而这种增加股票供给的融资行为也是市场今后走向的一个重要调节器。监管部门如果能在上涨市场中完成新老划断，将是一件令各方都满意的股改结局，所以新老划断和再融资开闸的时机既不宜在市场低迷时，也不宜在上涨后期，最好的时机应是市场确立升势，但上升幅度还不太大的时候。如果这个逻辑能够成立，那么市场的加速上涨将很快引发再融资开闸，从而使股市的上涨节奏能平稳一些。

　　股市的另一个调节器是国际股市，尤其是H股市场的走势。从目前情况看，H股市盈率已超过15倍，这其中最重要的原因是对

人民币升值的预期。四月之后，季报和年报将公布完毕，而对人民币升值的预期也很有可能有所缓解。因此，H股将有可能出现盘整甚至调整，这同样会对市场产生影响。如果市场能平静对待突破，那么后市的波动幅度可能不会太大，如果各路资金都不计成本地进入股市，那么五月份之后的市场可能会面临更大压力。