天治基金：考虑应对策略 等待买入时机

    天治基金固定收益研究院 史向明　　

    曾经创造辉煌的债市在走过一季度的黄金季节后，终于在大家的看空声中下跌了。“债市的风险大于投资价值，任何货币政策的细微不利调整都可能导致债市风险的集中释放”，这是我们前期对债市一直坚持的观点，如今市场的下跌印证了这个结论的正确性。当前市场投资研究人士为央行是否会为回收流动性而采用上调法定准备金率的政策 正争论得沸沸扬扬，市场利率在这场争论中也已开始悄然回升。

　　对于央行是否上调法定

准备金率的问题，我们不置可否，但是当前货币政策确实有适度紧缩的必要和空间。首先是信贷增长加速的威胁，已有消息说一季度新增的人民币贷款达到了11000亿，已超过央行年初目标的40%。银行资本充足率指标的改善、因债市低利率而集聚的贷款冲动，加之对宏观经济走势预期的修正使得银行系统表现出与以往不同的较强的信贷扩张愿望。其次是固定资产投资热度不减的威胁，1-2月数据显示固定资产增速继续保持高位，新开工项目大幅度增长，上游原材料价格持续上涨，全国

房价重现上涨态势，投资增长的内生动力仍相当强劲。从操作空间看，美联储的持续升息拉开了美元利率与人民币利率的间距，也给了央行货币政策更多的独立空间。在这种威胁与空间下，无论是采用何种方式，央行回收市场过多的流动性的目标是必然的。

　　对于当前债市的下跌是趋势性下跌还是阶段性下跌的问题，我们倾向于认为是后者。一个原因是迄今为止，主导性证据显示我国经济总体上供大于求的局面仍然在继续发展，从贸易顺差变化、产品价格和企业盈利、以及货币信贷的增长率及其构成看，判断经济即将见底回升仍然缺乏令人信服的证据。另一个主要原因是我们认为汇率问题依然是年内牵掣央行货币政策独立性的关键因素，美联储年内的升息几近尾声，美国双赤字的困扰、房地产市场的可能降温，将使上民币在下半年面临更严峻的升值挑战。为了配合

人民币汇率改革，还需要将市场利率保持在一个相对合理的低水平上。基于这样的考虑，我们倾向于认为当前的债市是阶段性下跌，但由于经济增长超过年初的预期，使得我们目前对后期的债市也保留一份谨慎心态，中短期的债券将被作为主要的操作对象。

　　经过一段时间的下跌，交易所债市很多券种的收益率都比3月高点时的水平上升了约30个bp。应该说，作为市场的参与者之一，我乐见债市的下跌。因为作为固定收益类产品，只有价格下跌才能带来收益率的提高，带来债券对投资者的吸引力。对于当前的下跌行情，过多地争论准备金率政策是否会被采用也许并无过多意义，重要的还是研判央行的政策目标，及在这种政策目标下相应货币政策调整对市场的影响，判断市场的下跌是趋势性的还是阶段性的，以研究如何应对的策略，把握买入的时机和品种，这才是投资中最为关键的。