南方基金：2006年A股市场结构调整将进一步深化

　　南方基金投资报告认为——

　　本报记者 单羽青

　　南方基金近日发布的投资策略报告称，2006年的A股结构调整将会进一步深化，影响市场的因素也变得日益复杂。在此背景下，专业化的选股能力将变得尤为重要。

　　投资机遇较难得

　　“若到江南赶上春，千万和春住”，南方基金用这一诗句描述了明年的A股市场。报告认为，2006年A股投资者将面临着两个获取超额收益的大背景。一是来自中国经济持续平稳增长、低利率环境和货币长期升值的宏观环境；二是来自多个全市场层面的系统变革同时进行的大背景，变革包括：市场结构性变化、市场制度性变化和经济结构调整。

　　报告认为，明年的宏观经济基本面偏暖。2006年GDP增速虽有可能放缓，但仍将保持稳定，在国际比较中领先；固定资产投资增长仍可维持20%；作为开局之年，“

十一五”规划投资效果不会在明年大幅体现。

　　从市场供求关系看，明年的资金供给面乐观：一方面，居民储蓄尤其是定期存款持续快速扩张，M2增长强劲；另一方面，债券收益率下滑，

股票债券收益率差不断上升。而从A股市场估值水平看，目前的A＋H股溢价接近历史低点，并随着股改继续可能出现逆转。

　　尽管如此，投资者依然担心新老划断后A股会面临更低估值的冲击，南方基金认为，关键是要判断上述影响是对估值已经很低的大盘蓝筹股而言，还是对相对溢价较高的所谓成长股。

　　结构调整将深化

　　分析市场结构性调整进一步深化的原因，报告认为，原因一，A股市场长期存在结构性失衡，70%以上市值上市公司为周期行业，而周期或投资品受经济周期拉动的大起大落以及供给需求释放的时滞，决定了增长无法稳定持续，以指数为例，成熟市场主板指数大致涵盖公司的行业均衡来自周期、制造、服务、消费和科技；因此，A股市场的非周期上市公司比重有待上升，该调整一方面来自能从一般竞争中确立起长期优势的现有公司的市值壮大，另一方面则来自IPO，在完成最初的融资任务后，A股市场的结构将发生逆转，非周期性上市公司比重必然上升，目前市场中的结构性稀缺将不再。

　　原因二，以股权分置改革为契机，A股市场正经历制度性变化，这将催生市场的结构调整。股改不仅一次性推动整体A股市场估值水平下降，更重要的是将使A股市场未来发生变化。优化A股市场股票投资收益的来源，如许多公司股改承诺中加大分红、加强分红保证措施，该举措将淡化周期，吸引保守的债券型投资者。优化A股市场投资收益来源的组成，增加投资者的安全保障。推动A股上市公司的治理改善，部分拥有大量闲置资金或核心业务高利率的公司，有能力在此过程释放隐藏价值。

　　此外，A股市场的制度创新作为制度性变化的组成部分，如权证的推出将带来市场结构的变化，围绕大盘蓝筹的创设，将提高这些公司的透明度、治理结构、市场地位、流动性与估值水平。在此背景下，A股投资者希望得到的是借助产品创新形成的制度安排与市场化信息(如权证、回购等制度安排)，如果没有上述安排的上述公司，由于信息不对称和逆向选择因素的存在，仅凭历史业绩说话的上市公司未来可能会受到投资者的折价。

　　最后，股改使管理层未来更有动力去推动并购来提升业绩。未来并购价值将越来越受到重视。

　　投资仍面临困惑

　　尽管2006年A股投资前景看好，但投资者仍然面临困惑。在对诸如GDP绝对增速高(利好)与GDP增速在放缓(利空)；股改后的国际化绝对估值股低(利好)与新老划断后的更低估值(利空)；周期性行业的低估值(利好)与企业盈利下滑、增长企业稀缺(利空)等问题的判断上均存在分歧。

　　基于对上述因素的综合判断，对于明年的行业配置，报告认为，经济增长结构调整(资源产品价格改革对上下游利益的重新分配、经济调整中的政策性行为、

人民币升值、内需消费)仍然是下一步主要的自上而下的行业配置思路。虽然转型调整过程漫长，但中国城镇化持续、经济增长维持、收入水平提高、以及实际汇率升值的长期趋势是明确的。随着实际工资增长速度持续超过实际利润增长速度，未来长期投资应着重于受国内需求推动的行业。

　　谈到选股思路，南方基金表示看好现有估值更少受到新老划断冲击、围绕产品创新能够进一步提高市场地位、稀缺程度没有发生改变的公司；能够通过制度安排、市场化行为(权证、回购、收购)，提高公司诚信、确认公司价值、改善公司治理与激励机制的公司；存在隐藏价值或盈利能力、能够改善治理的公司等。

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