银华基金副总经理石松鹰：资金型牛市环境初具

　　银华基金管理公司 副总经理兼投资总监 石松鹰

　　深圳的一手楼价最近几个月出现了大幅上涨，一些原先持币待购的朋友现在惶恐不安，不断上调心理底线，这种情况有点类似股市牛市中的现象。

　　从交易的角度来理解，无论哪个市场，当价格长期低迷，而资金供应不断增加，交 易心理又出现逆转之时，我们一定要留心一下，是不是价格上涨的条件已经具备？

　　目前国内的主流股票分析师大多看淡A股市场的未来走势，对于其中的一些基本面推测，我是基本认同的。但是，当我们从更广义的资产概念和货币角度重新理解股票市场时，似乎不得不对上述观点作一些修正。毕竟，从实证分析看，股票价格往往并不同步于经济和企业盈利的波动，中间的传导机制太长了。记得2002年时，一位在海外投行工作的朋友曾提醒我，有可能在全球范围内出现各类资产的牛市，原因是美联储连续降息以后，市场上的资金实在是太多。当时，我们正生活在A股资金推动型牛市泡沫粉碎以后的“绿色恐怖”之中，对于这种因货币供应量上升而引发资产牛市的推论实在是不敢苟同。但不久之后的很多数据证明，这个推论是正确的。

　　2001年以来，尽管广义货币供应量以年均16%的速度递增，但总体上，资金绝对量还在从

股票市场流出。市场本身的原因大家都很清楚了，但这些问题从A股市场成立以来就一直存在，为什么到2001年之后才如梦初醒？

　　我想，一方面是市场内生的原因，趋势逆转以后，交易大众的心理开始从逐利转向寻求安全；另一方面则是环境的因素，实体经济和其他类别资产开始表现出越来越大的吸引力。随着宏观经济从2002年走出低谷，就不断有资金撤出股票市场，转而通过投资或借贷的方式进入实体领域。

房地产价格上涨趋势形成以后，又有更多的资金转入房市置业或投资。在经济复苏、增长的过程中，债券市场经历了短暂的低迷，但随着越来越多的人“看透”长期回报率走低的趋势，以及不断增长的银行系统资金无法找到相应的安全通道，债券价格也走出了令人惊叹的大牛市。

　　万物有轮回。宏观调控后，更确切地说，在新一轮投资热潮产生的各行各业的巨大产能相继释放后，实体经济的普遍预期投资回报率已经大幅度向下修正；与此同时，货币供应依然以较高速度，中央银行的宽货币政策很可能将大批资金推入资产交易，而非政府希望的投资和消费领域。即便在目前的状态下，我们也倾向于认为驱动股票市场上升的外围环境已经获得了根本性的改善。

　　问题是，股票市场准备好了吗？

　　顺着市场下跌的原因去看。经历了四年多的熊市考验和监管努力，上市公司治理和信息披露水平总体上有了长足的进步；股价下跌后，大部分上市公司开始具备一定的投资价值，至少从市净率角度看是如此；

股权分置改革在经历了怀疑和恐惧后，初步形成了比较稳定的预期，全流通市场指日可待，资本市场的功能有望恢复。应该说，股票市场的内部条件也基本具备。那么，市场还在等什么呢？

　　我想，股票市场要彻底摆脱熊市阴影而步入牛市趋势，还需要在社会心理层面做好更充分的准备，由怀疑而信任，把恐惧变成信心。

　　从目前大盘价值股欲上还休的表现以及分析师普遍的谨慎言论来看，市场似乎已经开始消化利空预期。而根据我们对宏观经济的理解，经济下滑的速度、幅度和对企业盈利的打击可能未必如想象的那么大，而且基本上集中在上游景气和出口相关类企业。

　　在经历了两个多月的恢复性上涨和股权补偿行情后，市场谨慎气氛重新弥漫。市场已经开始逐步转入接受不利消息和情绪考验的阶段，我们有理由期待市场在新一轮的考验中有良好的表现。这个过程会有多长，会持续到新老划断，或者在新一轮QFII开闸放水时候？

　　“阳光总在风雨后”，股票市场走势亦如此。