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□融通基金管理有限公司 机构理财部
随着《企业年金基金管理试行办法》等企业年金法规的出台，企业年金的市场化运营将迈上一个新的阶段。因此如何有效地将国内基金风险预算管理实践与国外养老基金风险预算经验相结合，提高企业年金投资的风险控制水平，将成为我国企业年金投资管理机构的重要课题，也将成为未来对年金管理人进行科学考核的重要依据。
“安大略教师养老金计划(OTPP)”是加拿大最大的养老金计划，由加拿大安大略政府和安大略教师联合会为共同发起，为约25万教师提供养老金管理，目前管理资产为850亿加元。自1990年起，OTPP的长期回报率年均为11.3%，其长期目标是管理养老金的盈余(资产减去负债)及盈余风险，为参加养老金计划的安大略省教师在退休时提供固定的收益。我们注意到，OTPP养老金风险管理中的盈余风险的来源主要是因为养老金政策制定的资产配置中的风险及回报特点与养老金的债务义务不相匹配；其余部分的风险来自因组合经理在其组合中持有的资产与养老金政策中所规定的资产配置不同而产生的主动性风险。OTPP自1995年开始使用以VAR为基准的风险预算，在解决主动性风险所带来的谜团上取得了较大的进步：制定一个“主动性风险预算”，同时保证投资经理们尽力为其主动性风险配置取得收益。在养老金风险管理中，管理人应注重各资产风险相关性的研究。在引用“风险预算”概念以前，OTPP每一个资产类别的经理关注的仅是他自己那部分资产的风险与回报，而目前基金经理们更多地使用主动性风险管理来描述各种投资策略下可能带来的回报。
我们还注意到，在OTPP对其养老金的管理中，他们为了减少养老金长期资金积累的成本，养老金计划的目标是“盈余增长”(即养老金资产增长超出其债务义务增长部分)，同时接受“风险盈余”，或即SaR。实际上SaR有两个组成部分，(1)“政策风险盈余”或“政策SaR”，即由于选择一种政策性资产配置，而这种政策性资产配置和养老金的债务义务特点不相匹配而产生的风险；(2)“主动管理风险”或“风险管理效果”即“MEaR”，指同在政策资产配置基准中规定的资产相偏离而产生的风险。那么换句话说，养老金的实际盈余增长应为其“政策性盈余增长”及“主动管理回报”之和，OTPP发现资产配置在很大程度上决定了一个养老金的风险，而主动管理所带来的回报对养老金盈余增长的贡献存在不确定性。
一个养老金计划在制定其风险管理制度中，如果按照“风险预算”的概念，其追求的目标应该为在保持养老金资产负债平衡的基础上，将“风险预算”分配到各资产组合中，组合经理在其各自“风险预算”的基础上追求养老金的盈余增长以满足养老金目前和未来的支付需求。养老金在制定了“风险预算”后，还应对它的执行状况进行监测，尤其是对“主动性管理风险”的监测。为了达到这一目的，OTPP制定了主动性管理风险预警区域，在不同的区域内，组合经理们有着不同的权限，其最终的效果是为了使组合经理们在其分配到的“风险预算”中充分利用其“风险预算”并取得“主动管理回报”。
对养老金“风险预算”概念的使用当然还要同现代信息技术软硬件的进步相结合，一个以VAR为基础的“风险预算”系统要求养老金管理人通过对历史数据的处理，将养老金的历史风险数据与目前的养老金风险预算相结合，从而制定出符合养老金政策的“风险预算”。这样的风险系统不应只关注数字，它还应更关注养老金的策略、可供选择的其他结构、找到更好的风险和收益的平衡。
综上所述我们可以了解到国外养老金管理机构在“风险预算”的实际应用方面已经有了比较长的实践经验及成熟的技术，同时我们也注意到“风险预算”在国内目前基金的风险管理中已经得到越来越广泛的应用。目前国内基金管理公司风险预算的主要思想是根据其基金产品的投资风格对每种资产及组合经理设定限额或风险预算值，通过定期跟踪组合的风险暴露，在组合风险暴露超过给定的风险预算时进行必要的调整，从而保证投资组合的风险暴露控制在与其投资风格相一致的水平上。而养老基金由于其特有的特点，在如何进行风险预算中有着不同的要求，这主要体现在以下两个方面：
首先，养老金强调的是要进行资产———负债匹配的管理。由于国内目前的各种基金一般不存在定期偿付的问题(封闭式基金只需到期偿付)，对于开放式基金，只是通过预留一部分现金和保持资产组合较好的流动性来应付未来不确定的赎回，因而目前国内的基金基本上还只限于单一的对资产进行风险预算管理；其次，养老金更重视资产的安全性，相应的其所能承受的风险水平相对较低，因而其资产组合对风险水平承受能力也不同于大多数股票型的基金，这对我们如何科学的设置风险预算限额也提出了新的要求。
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