景顺长城2005年1月投资策略之股票投资策略

　　第三部分 投资策略

　　一、股票投资策略

　　(一)市场极度悲观，我们并非看跌

　　尽管A股市场充斥着2004年大跌后的悲观情绪，我们对普遍的熊市观点并不认同。这是基于：(1)市场估值水平大为改善；(2)2005年市场仍会出现不俗的业绩增长；(3)宏观调控虽然继续，但政策较为明朗；(4)实际低利率的情况仍将持续。

　　虽然政府在未来一年中仍将继续宏观调控，但很清楚，政府不会采取任何过激的措施来损害经济，反而将会通过微调以引导经济实现软着陆。根据2005年盈利预测计算的市盈率水平只有14.2倍，无论从国际还是区域内的估值标准来看，A股市场已经处于相当合理的价格水平。轻微的价值重估和预期每股收益13.4%的增长，带给致力于发掘市场长线潜力的投资者良好的时机。

　　(二)具有定价能力的股票继续获胜

　　虽然我们对于市场谨慎乐观，但我们也应该看到，一方面，商品价格、运费、交通成本的上升和进口品价格的提高使PPI上升到接近两位数的水平。另一方面，竞争和政府限价措施在大部分时间内将CPI压在低位，这导致中下游企业利润率被明显挤压。各种统计资料显示2005年上市公司仍要面对困难的经营环境，虽然我们预测PPI与CPI均会下降，但两者的差异只会略微缩小，这意味着中下游企业利润率在05年将被继续挤压。

　　过去几年的通缩使得许多企业丧失了议价能力。在中国，巨大的资本性支出使这一现象更加严重，因为不断的资本投入使产能大量增加，市场竞争加剧，厂商争相降价倾销。从下图可见，国内资本性支出对销售的比率持续高于20%，也远高于区域内的水平。

　　图8 各地区资本性支出占销售额比例的比较

　　图9 中国大陆资本性支出占销售额比例的历史比较

　　在这种境况下，业绩能够脱颖而出的仍然是那些能够拥有和保持定价能力的公司。包括机场、港口等受到自然垄断资源保护的公司，和通过长期建立的信誉与品牌嬴取了客户忠诚度的公司。

　　(三)行业偏好

　　根据我们对经济前景的预测和对市场环境的估计，我们特别看好交通运输行业、及那些拥有独特的资产和强劲增长前景的港口运营商。我们也看好消费类公司，包括啤酒、饮料和传统中医药，重要的是他们拥有长期建立的品牌，从而获得了较强的价格控制能力。尽管市场对于周期性行业如金属和石化行业感到担忧，但实际上，相对便宜的估值已经对负面的影响给予了折价，我们仍然坚决持有行业龙头，如宝钢股份等。虽然电力类公司仍可从电力短缺中获益，但逐步上升的煤价以及较弱的议价能力将会侵蚀它们的利润率，我们继续选择免受煤价影响的长江电力(资讯 行情 论坛)。我们还关注旅游行业，因为随着中国人均收入的增长，消费升级带动旅游行业的快速增长，由于该行业上市规模偏小，我们将它作为配置性仓位。另外，虽然我们相信人民币汇率变动在近期内不会出现，但出于控制投资组合风险的考虑，我们也会继续避免在出口型行业加仓。

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