基金业步入惨烈竞争时代

　　编者按

　　早在中国股市还在漫漫熊途中挣扎的时候，基金业就经历了狂飙突进式的发展。基金资产总规模从1000亿元做到5000亿元，不过用了短短的3年时间。然而，当我们把视角从总量分析转移到结构分析，看到的却是另一番图景。中国基金业的市场集中度呈现出显著下降的趋势，赢利模式同质化的基金公司开始了空前惨烈的竞争。竞争的加剧压缩了利润空间，各 基金管理公司只能通过加速发行占领市场份额，从而获得盈利。但这种按照发行份额盈利的模式必然造成发行困难时期基金公司的生存危机。本期财经研究刊发以巴曙松为首的课题组关于中国基金业的研究成果，以期读者对于这个高速成长的行业形成一个更加清晰、完整和深入的了解。

　　基金业步入惨烈竞争时代

　　2005年是中国金融业发生巨大变化的一年，基金市场同样也经历着迅速的变化，虽然基金资产规模依然保持了高速的增长，但是市场分化格局日益明显，同质化产品充斥市场，这些“症状”无一不昭示着基金业的传统增长模式一方面受到市场环境的制约，另外也意味着需要进行转变。

　　1 市场集中度明显下降

　　市场集中度反映了基金管理人所占市场份额的分布状况，通过市场集中度的计算可以看出基金管理人竞争程度的高低，从而判断基金管理人的市场结构。而其他决定市场结构的因素，诸如规模经济、进退壁垒以及产品等都与之相关。

　　市场集中度的衡量通过绝对集中度和相对集中度两个指标反映。

　　首先，采用行业集中率指数(CRn)来表示基金公司的绝对集中度，其计算公式为：

　　其中，N为基金公司总数，n为基金公司资产规模的排名，Xi为第i个基金公司资产规模的数值。

　　从图中看出，2001~2004年，我国基金市场的绝对集中度逐步下降，四年中CR10下降幅度较明显为32.77%，CR4下降20.69%，2005年市场集中度首次出现小幅回升，但因为回升幅度有限，可以判断为2004年市场高速扩容后市场集中度的反弹。从整体趋势上看，我国基金业市场绝对集中度呈下降趋势。

　　由于基金市场集中度的趋势基本与基金公司数量的增速变化相反，可以初步判断基金公司的数量是影响我国基金市场集中度的主要因素之一，而在竞争环境中能够稳定占有一定市场规模的基金公司并不多，各基金公司之间的差距在逐步缩小。

　　进一步的分析可以看到，这可能是股票市场处于低迷阶段的影响。在2006年股市迅速转好之后，优秀公司的成长速度显著加快，例如一些新成立的公司，如广发基金、汇天富、上投摩根富来明等公司，因为其2005年以来的优秀业绩赢得了市场的信任，在新的基金发行等方面赢得了显著的市场优势。

　　其次，我们使用相对市场集中度指标——赫芬达尔指数(HI)对基金市场集中度进一步分析。由于绝对集中度主要反映了领先基金公司的集中程度，而忽略了整个市场所有基金公司的数量以及规模不均衡的程度，因此采用相对集中度反映所有基金公司的规模分布，用以说明垄断程度，其计算公式为：

　　其中，X表示基金公司资产总规模，Xi为第i个基金公司的规模，n为基金公司总数，HI值越小表示市场竞争程度越高，HI=0表示完全竞争市场；HI值越大表示市场垄断程度越高。由于平方的放大作用，HI值对份额较大基金公司的变化做出敏感反应。

　　相对市场集中度指标继续验证了前面得出的结论，并且从指标的变化幅度中可以看出，整个行业市场集中度的下降是显著的，2001~2004年该指标下降43.8%。

　　2 持有人结构趋于多元化

　　影响基金市场结构的另一重要因素来自投资者结构。随着进入证券市场资金范围的逐步扩大，QFII、保险公司以及未来逐步入市的企业年金成为基金市场结构的主导者。

　　2005年，从整体持有人状况来看，持有人结构继续演绎多元化趋势，保险公司有明显的减持，QFII继续大幅增持封闭式基金，持有规模从17亿份增加到30亿份左右；社保基金投资增幅明显，从原来的2亿份增长到7亿份左右:基金管理人对旗下封闭式基金明显增持，持有规模从4亿份左右增加到接近10亿份规模。在保险资金投资减弱的情况下，其他各类机构参与力度增加，总体上说，以保险公司为主要投资人的封闭式基金市场正在向更加多元化的投资人方向发展。

　　2005年下半年，保险资金针对封闭式基金采取了继续减持的操作策略，不同的保险公司在针对封闭式基金的配置上的调整态度出现很明显的差异；2005年QFII大幅增持封闭式基金成为市场一大特征,股票市场的持续疲弱,人民币升值和封闭式基金的高折价是QFII增持的主要动力。截至2005年6月30日，QFII持有封闭式基金17亿份，是2004 年底的2.19 倍。QFII 在2005年下半年继续大幅增持封闭式基金，从投资范围上向大盘基金扩散，从品种选择上重视业绩表现良好以及有分红的基金品种；封闭式基金的投资价值越来越得到QFII的重视，在2004年末基金年报披露两家QFII进入封闭式基金持有人行列中，在2005年上半年更有多家QFII涉足封闭式基金市场，而在2005年下半年继续延续了这一趋势,同时在持仓品种上更多的向大盘绩优基金扩散。QFII对小盘基金的重点增持，使得这些基金的集中持有度上升很快，持有比例较高的前几只基金业绩表现良好。

　　社保资金在2005年下半年对封闭式基金的增持倾向明显；基金管理人在2005年下半年加速增持旗下的封闭式基金，其中表现最为显著的为易方达和大成、长盛基金管理公司；在证券公司投资减弱的情况下，社保基金、投资公司等机构参与力度增加。总体上说，以保险公司为主要投资人的封闭式基金市场正在向更加多元化的投资人方向发展。进入2006年，中小投资者也已经日益意识到封闭式基金的投资价值，并开始涉足封闭式基金的投资，成为封闭式基金投资中的一个十分活跃的力量。

　　从基金品种角度看，截至 2005 年12 月30 日，Wind 资讯系统显示，持有股票型基金的机构投资者比例略高，而其他类型基金均以个人投资者为主，初步打破了基金发展初期严重依赖机构投资者的局面。

　　根据美国基金市场的经验，其个人投资者的典型代表为：中年，学历较高，已婚，较高收入，投资共同基金超过10年，是美国退休金账户的持有人等。从趋势上看，中国个人投资者结构上升的重要原因就在于中国人口结构的变迁，在劳动年龄人口比重较大的潜在优势下，就业率较高；另一方面，经济活动人口比例较高带动了社会储蓄总量的增大，经济活动中的剩余总量也很大。在这两个因素的作用下，也拉动了劳动人口的投资需求。数据显示，中国人口年龄结构在2005~2008年左右将达到劳动人口比例最大值，由此将带动基金潜在个人投资者比例的上升。

　　3 费率结构调整余地有限

　　基金市场目前的费率结构可以调整的余地有限，各机构之间的管理费率以及托管费率标准差异化有限。根据课题组的调查，目前53.70%的基金公司认为，中国基金市场已经进入激烈的市场竞争阶段。

　　由于赢利模式的同质化很强，随着市场竞争加剧，营销费用逐步上升带动了成本上升，从而挤压利润空间。各基金管理公司只能通过加速发行占领市场份额，从而获得盈利。这种按照发行份额盈利的模式必然造成发行困难时期基金公司的生存危机。其对市场结构的影响表现为基金发行规模迅速增大下基金公司盈利水平的分化。