扩容高潮之后 市盈率高企将引发基金投资尴尬

　　中证投资 徐辉

　　基金业又一个发展高潮扑面而来。一方面，近半年来，基金整体收益大幅提升；另一方面，基金销售的气势高涨，超百亿基金再现江湖。这一情形与2000年、2003年有非常相似的地方。但是前两次高潮之后，无论是基金收益、还是基金发行都陷入了非常尴尬的境地。2000年后，基金业连续两年出现全行业亏损，基金发行遭遇困境；2003年后的2004年，基 金业再度全行业亏损。当年的百亿基金也长期处于面值之下，直到今年才浮出面值。那么，今年的基金扩容高潮，会否再度成为前两次的翻版？

　　如同以往两次基金发行的高潮，市场都处在相当的高位，市盈率显著高企，蓝筹股相对较少的深综指市盈率在本周一达到55.37倍，即使扣除尚未股改股票的因素，其整体实际市盈率也已高达51倍。51倍的市盈率意味着深圳市场的投资收益率仅为1.96%，这样的收益率尚不及部分银行储蓄产品的收益率。

　　在这种状态下做股票投资，盈利比较艰难。那么，当前市场的状况又如何呢？笔者认为，实际情况比想象中的要严峻得多。

　　一方面，垃圾股、微利股已经处在“市梦率”的状态中，但其中有部分股票被冠以价值股的头衔，吸引着基金等机构投资者关注，而股改在其中起到至关重要的作用。正如小说里说的“我猜到了开头，却没有猜到结尾”，股改之于市场的机会，当初各机构基本都猜到了其将为流通股股东提供一个价值增量；没有猜到的是，其提供的价格增量会更大。人们猜到的是，蓝筹股在获得价值增量后，上涨的机会较大；没有猜到的是筹码更为分散的微利股、垃圾股，才是“过江龙”资金的最爱。人们猜到的是，民企可能因为卖出原始股份获利，进而产生推高相关股票价格的原动力；没有想到的是，部分国企上市公司资产置换的动力更足，产生的股价推动力更高。到最后，以短期牟利为特征的各类机构资金大举入市，抢夺筹码较为分散的垃圾股、微利股，再辅之以题材，从而导致垃圾股、微利股价格飙升。在这样一个过程中，基金也难以免俗。

　　另一方面，蓝筹股市盈率也显著高企，真正值得长期投资的股票现在又到了凤毛麟角的时候。千余只股票中存在显著安全边际、且未来成长较为确定的股票不足1%。基金如何在这1%的股票中做出一盘好菜来，已经变得非常艰难。因为，蓝筹股的底部始于2003年———而非2005年。2004年，我们制作了中证新核心股指数以紧跟优势蓝筹股的投资，现在看该指数累计升幅已经达到150%，其中贵州茅台(资讯 行情 论坛)、海油工程(资讯 行情 论坛)、万科(资讯 行情 论坛)、云南白药(资讯 行情 论坛)等股票已经翻了好几番。尽管我们仍然看好这些公司的成长，但是价格的上涨已经使得其中部分股票缺乏显著的安全边际。所以，现在的状况下进行蓝筹股投资也比两年前要艰难得多。

　　于是，机构投资者把眼光投向未来新上市的蓝筹股。但值得警惕的是，新蓝筹股上市价格，是以当前市场同行业市盈率作为基准，而这些股票的价格也并不低。

　　此外，近期索罗斯开始在港股市场大肆做空，这对境内基金投资也将具有重要影响。金融界人士透露，以索罗斯为首的对冲基金近日在香港股市兴风作浪，在恒生指数(资讯 行情 论坛)17000点边缘大手抛空多只重磅蓝筹股。我们探讨的不是索罗斯会否成功，而是索罗斯为何做空港股？按照索罗斯的思想，临界点出现和看空是两大要素。所以，借用索罗斯的观点，我们也相应看空港股。

　　在这样一个前提下，基金的投资应更加谨慎。