股市结构分化 债市调整后仍有机会

　　信诚基金二季度策略报告

　　自2月中旬市场上攻千三回调后，近日沪指成功突破了1300点。同时，已披露的基金2005 年年报也显示股票型基金去年业绩有所提高，更有七成以上基金经理表达了对06年A股市场的信心。信诚基金近日发布的二季度投资策略报告称，宏观经济、行业景气程度和不断调升的企业盈利预期对A股市场的上涨有很强的支持，二季度后市场将逐步由普涨状态转为 非均衡性上涨；债市收益率太低，有调整需要。

　　信诚基金在二季度投资策略报告中表示，在1300点左右仍然对市场持乐观态度，原因有以下八点： 1)宏观经济增长持续稳定强劲，由此带来的投资人对经济稳定的信心有利于减小投资的风险溢价，相应可以促使A股估值水平提升。2)上市公司盈利增长超过预期。随着05年年报的陆续公布，市场目前普遍预期06年上市公司盈利整体上升9-10%左右。3)新会计制度诸多规定可能增加上市公司盈利。4)市场估值仍处于较低水平。目前市场动态估值水平相当于原来1130点时的水平，随着

股权分置改革的对价支付继续进行，估值水平会进一步下降。5)QFII的额度逐渐增加以及一些机构和个人投资者逐渐看好

股票市场，使得市场资金的供应情况好过原来的预期。6)从大类资产的比价来看，股票仍是收益率最高的资产之一。根据信诚TAA模型的测算，目前A股市场06年预期风险溢价为4.8%，仍处于历史较高水平，而债券和房地产投资的回报率逐渐下降也使股票成为投资的优先选择。7)

人民币升值预期的前提下，包括股票在内的人民币资产，仍有进一步的价值重估空间。8)随着股改的深化和完成，股改对市场结构、公司治理、管理层激励、估值和定价等方面的深远的积极影响将逐渐显现，使A股市场长期投资价值提升。

　　对A股的估值，信诚基金在报告中表示，虽然去年12月以来A股市场已有20%的升幅，但因为股改对价的原因和企业盈利水平的上升，市场的上涨并没有引起估值水平的大幅提高，结合信诚TAA模型的分析，判定目前的市场估值仍然处于历史上的较低水平，完全对价后的06年市场预期市盈率不过12.5倍。信诚基金因宏观经济增长、企业盈利预期上升、股改和A股仍不太贵而在1300点仍维持其一直看好的态度。信诚基金表示，随着后股改时代的临近，市场普涨的情况将改变，逐渐呈现非均衡性上涨。首先是板块之间分化，然后是板块中个股分化。总体投资策略是积极的结构调整，以及自下而上的个股选择。针对这种情况，在后市的操作中将以结构调整为主，自下而上的个股选择重要性大于行业配置。信诚基金正在发行的四季红基金将采取“定期分红结算”的策略，以每季度定期分红结算来锁定已实现收益，能够有效地应对这种结构分化产生的风险。

　　信诚基金投资策略报告同时还表达了对于债券市场的判断，报告认为，债券收益率过低，与我们十分景气的宏观环境不相称，3%左右的收益率让保险和银行资金都无利可图，货币政策有紧缩的倾向，债券市场面临一定的调整压力。从债券收益率的角度看，债券市场已充分反映流动性充裕和较低的通胀预期，投资价值处于偏低水平。