封转开蛹化成蝶终有时

　　□ 康潜

　　基金“封转开”一直是市场关注的热门话题，加之今年将有到期清盘基金的出现，由此，导致此话题已深入到操作层面的探讨。

　　固然，导致目前国内基金折价率高的因素有很多，诸如规模、剩余存续年限、投资者 情绪、基金管理能力等。因此，封闭式基金自身存在着内生的制度创新需求，这已然为国际相关市场的经历所验证，制度创新有利于改变目前封闭式基金在市场中日趋式微的地位，有利于其未来的长期健康发展。

　　参照国际经验，并经过与国内现实的比对，中信证券(资讯 行情 论坛)相关专题研究的专家团队提出了有关封闭式基金制度创新方案设计理应遵循的五个原则：

　　1)渐进式原则；

　　2)有利后退出者原则；

　　3)长远发展原则；

　　4)简单易懂、成本低廉、可操作性强原则；

　　5)信息透明、保护中小投资者原则。

　　一段时间里，基金兴业(资讯 行情 论坛)市场表现的异动，引发起人们(基金兴业俨然行将成为第一只“封转开”蛹化而蜕的彩蝶)对封闭式基金到期处理模式相应高度的关注。作为第一只即将到期的封闭式基金，其他封闭式基金或许会将基金兴业的到期处理方式视为蓝本。

　　风险压力 方案基石

　　毋庸置疑，蓝本设计方案必须要重视流动性风险和赎回压力这两个不可或缺因素，同时要充分考虑封闭式基金持有人结构会对其赎回带来的影响，基于此(并涵盖了诸多因素)中信证券基金研究小组于其相关研究报告中曾提出了以下6种方案：

　　第一，直接转型为开放式基金，即将基金的运作方式由封闭式直接转型为开放式，取消存续期限的限制和二级市场的交易方式。

　　第二，救生艇方案。当一段时期内的平均折价率超过一定幅度，如20%时，封闭式基金的持有人可以召开大会讨论封闭转开放。

　　第三，定期开放方案。即引入开放式基金的特性，允许投资者在定期的开放日内申购或者赎回基金份额。

　　第四，与类似开放式合并，即将封闭式基金与类似风格的开放式基金合并，组成一只新的开放式基金。

　　第五，改制为交易所基金，即将封闭式基金转型为ETF和LOF，其优点是可以短期内提高价格、减少折价率，且转型后基金规模存在继续增长的可能性。

　　第六，回购方案，设定既定的触发条件，当实际运作中满足条件时，由基金管理公司以基金资产于二级市场上进行回购注销，所得损益归基金资产。

　　事实上，中国人寿(资讯 行情 论坛)的一位高层曾经就封转开所提建议中，也提及了中信证券基金研究小组研究报告中第五个方案中的问题，他说，将封闭式转为深交所LOF或上交所ETF，这在理论和实践上难度都不是很大的。

　　回溯国际上的相关历史(国际上，封闭式基金的制度创新有很多种方案)可以发现，中国人寿这位高层的见解是有例可援的(国际上有改变交易方式，转型为开放式基金或者ETF，以求彻底消灭折价难题的做法，以及在原有封闭式的运作机制上引入一些开放式，提高收益预期和流动性，从而较少折价率)。

　　有否第三条道路？

　　对封闭式基金到期处理模式除了清算和转开放，可否还有其他之选？如果转成开放式基金，以何种(转开的时机)方式转带来的市场冲击和成本最低？

　　事实上，我们目前的封闭式基金与开放式基金相比，除了一个有封闭期，而另一个没有封闭期以外，其它由于投资领域完全一样所致，本质上并无二致。惟有当封闭式基金的投资领域真正拓宽后，其在其它投资领域中的高收益率方能完全弥补其封闭期的劣势，否则惟有捱到大限。

　　但也有人对此不以为然，一位专业的(在海外做过十几年投资的基金公司人士)海归如是说，在国外，封闭式基金是一种与开放式基金完全定位不同的产品，相当多的品种表现决不输于开放式。以美国为例，封闭式基金可以连续交易，可以做(额度很大的)杠杆融资、还可以做非流动性资产投资，尽管其风险较大，但是匹配着也相当高的收益，很受部分(喜欢追逐相应风险-收益比高类型的)投资人的欢迎。

　　关乎第二个问题，业内人士表示了对市场封转开时机选择相当的忧虑。一位专家对笔者表示：“2003年应该是解决封闭式基金到期清盘还是转开的最佳时机。”他说，2002年8月，监管层停发封闭式基金，并随即积极主张大力推动了开放式基金的发展。而次年(2003年)理应是解决封闭式基金到期清盘还是转开的最佳时机，因为彼时市场股指还在高位，若在这个时候出台封闭式基金到期的具体方案对投资人的负面影响会很小。

　　“封转开”相关知识

　　所谓“封转开”是指封闭式基金在基金到期日后转为开放式基金，当然封闭式基金到期日后也可以选择延期或清算的操作方式。

　　由于封闭式基金的交易价格和净值之间存在较大折价(贴水)，因此封转开理论上存在较大套利空间。

　　从其他国家或地区的情况看，除我国台湾地区曾以行政手段迫使封闭式基金在折价达到一定程度并持续一定时间后必须转开放外，封闭转开放在其他国家或地区并不是一种惯常的选择。原因是封闭转开放使得基金的清盘风险很大，基金管理公司通常并不愿意看到这种情况的发生。