基金赎回同向滞后市场走势

http://finance.sina.com.cn 2006年03月14日 11:03 证券日报

　　□ 深圳证券信息公司赵迪

　　基金份额不固定，投资者可以自由的申购、赎回基金份额是开放式基金的基本特性。影响投资者申购、赎回开放式基金的因素很多，诸如市场环境变化、投资者投资或消费倾向变化、基金业绩波动等。研究投资者申购、赎回开放式基金的行为特征，找出其客观规律能够帮助基金管理人发现基金运作中存在的问题，有助于开放式基金的健康、持续发展。

　　我国的开放式基金诞生时间较晚，为了能够研究相对较长时段内的基金份额变化，我们选取了最早设立的10只开放式基金作为样本，通过样本基金每个季度披露的份额变化研究不同的时间段内投资者申购、赎回基金份额的行为特征，在此基础上，探寻导致投资者做出行为选择的主要原因。

　　单只基金份额缩水

　　数据显示，样本基金的平均份额随时间呈现逐步减少的趋势(图1)，这表明单只基金份额在逐步缩水。尤其值得注意的是，各只基金在前两个报告期，往往出现大规模的赎回现象。导致这一现象的主要原因在于基金营销机构为了完成首发的营销任务，采取一些非常规的手段让资金先认购基金产品，并在任务完成后择机进行赎回，导致基金份额的大幅波动。

　　此后，基金份额保持稳中趋降的原因在于投资者往往不愿意长期丧失资金的流动性。我们从样本基金各自的份额变化中也可以看出，各只基金普遍在运作12至18个月时遇到一次较大规模的赎回，使当期的基金份额较上一季度大幅下降。这表明普通投资者对单一基金品种的持有期偏好在12-18个月。同时，近两年基金正处于快速发行的阶段，新产品层出不穷，这也必然会对老基金形成分流资金的影响，造成基金份额的不断缩水。

　　市场走势影响申购赎回

　　虽然单只基金份额总的趋势是不断缩水，但各个季度的表现却并不相同。投资者申购、赎回行为往往还受到市场走势的直接影响。这本是无可厚非的，因为我国证券市场上，系统风险在总风险中占据了绝大部分。投资者如果想有效回避系统风险，应当在市场指数处于高位时赎回基金份额，在市场指数处于低位时申购基金份额。

　　然而，我们发现基金份额与指数走势并不同步，在份额拐点的出现时间上，一般落后于指数的表现。2003年6月至9月期间，有5只样本基金份额出现净申购，其他样本基金的赎回比例也比上一季度大大减少，而同期市场已经开始进入调整，并在2003年11月达到低点开始反弹，而2003年第四季度基金的平均份额却大幅缩水，显然是对第三季度市场低迷的滞后反应。而2004年4月市场再次进入调整，然而二季度样本基金的平均份额反而稳步上升，出现净申购的局面，这种对市场变化的滞后反应在当年第三季度才开始体现出来。开放式基金份额的变化是表征该时期投资者的信心的重要指标，这也验证了股市往往在低迷中见底、在狂热中见顶的规律。

　　份额变化相关性较强

　　虽然基金业绩、分红频率也在一定程度上影响短期基金份额的变化，但这种影响方向并不一致，更多的还是受投资者信心的左右。举个简单的例子，市场低迷时，投资者信心极度虚弱，业绩优良的基金反而被投资者更多的赎回，而业绩较差的基金由于投资者亏损较多而选择继续持有。这种现象和行为与金融学中的“厌恶损失”理论是相一致的。

　　由于国内偏股型基金风格趋向雷同，从中长期来看，各只样本基金份额变化呈现出较强的相关性(图2)，份额变化的方向基本相同，只是程度的差异，很少有基金能够表现出单独的个性。

　　几点结论与建议

　　基金管理公司应当注重基金的真实首发规模，不能为了刻意追求首发绝对数字而导致大量无效的认购，同时，投资者对持有开放式基金存在“审美疲劳”现象需引起基金管理公司注意，基金成立12-18个月的时候往往会面临较大规模的赎回，基金管理公司应当注重对客户关系的管理和维系，传统的市场营销学也告诉我们，维系一个老客户的成本远远小于开发一个新客户。

　　开放式基金份额的变化是表征该时期投资者的信心的重要指标，但实证表明，在过去的几年较为频繁的市场波动中，投资者信心的恢复存在一定的滞后性，由此进行的申购、赎回开放式基金的操作整体而言并不成功。因此，基金管理人一方面应当引导投资者更加理性(当然基金管理人本身也很可能判断失误)，同时也要根据市场环境的变化预测投资者可能采取的行动进而调配其仓位结构，避免因突如其来的巨额赎回而产生流动性风险。

　　开放式基金份额变化呈现较强的相关性表明目前基金产品仍然趋同，特色不够鲜明。突出基金产品在投资理念和策略方面的个性、满足不同偏好投资者的需求能够促进我国开放式基金的健康、持续发展，基金管理公司应该在这方面做更多的功课。

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