明年基金投资四大关键词 成本是投资理念主脉络

　　□太平洋证券研发部 张伟明

　　时近年底，上证指数在1100点反复震荡盘整一月有余，已到了选择方向的关口。基金作为市场上最有影响力的机构投资者，其对未来市场走势的判断以及相应的投资策略无疑令人关注。可以观察到，除了“内需”、“城市化”、“消费升级”、“价值”、“成长”等这些传统词汇频频出现在基金投资策略报告中外，一些新词如“循环经济”、“消费与节约 ”、“自主创新”、“制度创新”、“优势企业”等词汇也成为基金经理们强调的重点，这在某种程度上已经预示了明年基金投资的主脉络与投资策略导向的变化。

　　成本

　　“有效突破成本压力”将是明年基金投资理念的主脉络。对明年宏观经济形势的判断是基金确定明年投资思路的基础性因素，也是进行大类资产配置的重要参考依据。在综合考虑目前专家学者及业内人士的看法后，我们认为，“减速”而不是“衰退”是明年宏观经济的主基调。既然是减速，那么我们对经济运行和资本市场走势仍持谨慎乐观的态度。高油价不会大幅回落，高的资源、能源价格在阶段性下跌后将有所反弹，因此在高成本的背景下，如何有效降低成本、突破成本压力、利用低成本优势加速扩张，以便在景气周期到来时能抓住机会，就成为国内各产业制定发展战略和企业行为选择的主脉络，投资的主线也将由此展开。

　　行业景气

　　行业景气度与抗风险能力将是基金行业配置的主要因素。行业景气度波动反映了行业目前的发展和盈利能力，因此一直是基金进行行业配置的重要参考因素，但是景气波动过于频繁，也给基金调整行业配置增加了难度。由于基金调整持仓结构也需支付交易成本，因此对行业的判断就不能仅限于短期景气指标，而应更多参考反映行业中长期发展趋势和发展能力的非景气指标，比如行业属性特征、产业关联度、市场结构、真实的供需关系、环境与政策变化等，因其难以定量化分析而更具有隐蔽性。尤其是我们关注到，在产业链的位置不同，在很大程度上决定了该行业的属性特征与关联度，越靠近产业链上的资源端的行业，越具有转移定价的能力，如原油、煤炭、有色金属行业；越靠近产业链上的消费端的行业，越具有市场覆盖和接近客户的能力，如商业、物流、食品饮料、金融服务业等，这两类行业都在产业链中占据了有利的地位。而位于产业链中间端的行业，如化工行业在产业链中处于两面夹击的不利地位。而

房地产行业因为更靠近消费端，因此应该是一个消费类的产品，而不应作为投资品来看待。因此，越接近消费端的行业，越具有抗周期性风险的能力，因此也将成为明年基金投资的重要主题。

　　结合行业景气波动，我们初步判断，商业零售业、餐饮旅游业、银行业、食品饮料、矿山机械、电工机械、农用机械、交通运输、生物制药、军工、信息技术、建材房地产有望保持较快的增长，有望成为基金资产配置的倾斜行业。

　　核心竞争力

　　寻找具备核心竞争力的企业将是基金个股选择的主要原则。由于目前我国正处于产业结构调整期，各行业受政策性因素影响及自身周期性规律变化，其利润和价格波动风险较大，企业的当期盈利往往不能外推到未来一段时期，因此，为了抵御这种不确定风险，可以预期，基金在进行个股选择时，将不再满足于财务指标反映出来的企业盈利与成长情况，而是探询盈利背后的决定性因素是什么。这就决定了基金在寻找价值被低估的企业时，将不再满足于静态时点的价值挖掘，而更关注动态变化中价值重估带来的投资机会。

　　这种动态的价值变化，主要取决于两个方面：一方面是企业所在的行业是否提供了高速成长与规模扩张的空间，即外部行业环境特性，另一方面就是企业是否具备核心竞争能力，能把握住行业周期性变化带来的投资机会，即企业本身的能力和优势，这两方面共同决定了企业未来盈利提升与快速成长的可持续性。

　　局部热点

　　针对上半年基金处于被动挨打的尴尬局面，部分基金对于业内一直秉持的价值投资理念的看法也发生了动摇，风格轮动、机动灵活、追逐热点一时成为一些基金为获取高额回报而追求的目标。但是风险和收益永远是对称的，投资者往往忽略了基金获取高收益同时承担的高风险。随着我国证券市场中各类机构投资者的进入，机构博弈日趋激烈，这种情况下投资风险将被充分暴露出来。如果基金要做到基业常青，就必须要坚定长期投资的理念，以长期稳定的回报而不是短期超额回报来赢得投资者的信任。并不是价值投资理念过时了，而是原有的价值投资理念需要修正，价值投资的理念也应包括对成长性

股票的价值挖掘。

　　在坚持价值投资理念的前提下，基金也将审时度势，对市场上出现的局部投资热点和风格、板块轮动规律提前做出反应。比如：“十一五规划”倡导的循环经济、自主创新能力、三农问题、环渤海增长极以及奥运经济、服务业与消费升级、

人民币升值、并购整合、金融开放、3G投资、封转开、T＋0预期、权证等金融衍生产品创新、中小板新发行、G板等都将各有阶段性的表现机会。在风格轮动方面，我们的初步判断是，明年上半年随着春节与“五一“的拉动，消费类板块、防御性行业和小盘高成长股将有更多投资机会，下半年随着经济的恢复性增长，投资类板块、周期性行业和大盘蓝筹股将有更多投资机会。