未来资产配置主轴 一般投资人ETF操作策略剖析

　　赖朝隆

　　近年来，ETF在欧美基金市场上掀起了一股被动式管理的新浪潮，大有超越主动式管理基金的态势。总体来说，被动式管理拥有低周转率、低费用、分散风险、波动性低等优点，而主动型管理则着重基金经理人的选时与选股功力。可以说，从短期看，主动型基金有机会超越指数，但被动型基金则在长期绩效上占了上风。

　　过去几年中，ETF在海外蓬勃发展，基金规模也在不断上升。根据摩根士丹利的研究报告显示，全球ETF平均日成交量由2002年第4季的63亿美元增加到2003年第1季度的88亿美元，增长幅度高达34%。即便全球股市经历了2000年到2002年的空头走势，全球ETF总规模仍在逐年稳定增长，市场的流通程度更在法人对指数型产品的需求下呈现跳跃式的增长。以全球退休基金为例，被动式投资比重持续增加，显示出ETF在资产管理上确实有其重要性与必要性。下文我们将以ETF作为资产配置主轴，为投资人详细阐述投资人使用ETF的好处及其操作方式:

　　一般投资人的ETF操作策略

　　由于ETF交易方便、成本低廉，因此在目前所有投资工具中，其是少数几个对机构投资人与散户投资人皆相当合适投资的工具，入门门槛极低。一般投资人操作ETF的策略可分为下列几大项:

　　1、相对价值策略

　　对于不纯粹看多或看空的方向性策略投资人来说，相对价值策略的强弱势选股兼具避险的效果。此种策略虽然不能获得暴利，但对于保守型投资人来说，却可控制风险，稳健获利。例如投资人可能认为目前汇丰银行走势比指数相对强势，可在做多汇丰银行的同时放空盈富基金(资讯 行情 论坛)，只要汇丰银行股价涨幅大于ETF涨幅或股价跌幅小于ETF跌幅即可获利; 相反，如果投资人认为目前汇丰银行走势比指数相对弱势，则可在放空汇丰银行的同时做多盈富基金，只要汇丰银行股价涨幅小于ETF涨幅或股价跌幅大于ETF跌幅即可获利。

　　2、投资组合完整化

　　每个投资人对于投资都有自己熟悉的领域，有人熟悉债券，有人熟悉股票，有人熟悉电子股，有人熟悉金融类股，但投资组合配置是一门全方位的学问，对于专精于债券的投资人来说，要在短时间内建立个股的组合或许会有困难。以香港为例，在主板、创业板挂牌的股票就超过800只，对于不熟悉股票市场的人来说真如大海捞针，此时，盈富基金ETF可帮助投资人轻松建立股票投资组合。同样，对于熟悉电子股的投资人来说，如果想在短时间内建立金融类股的投资组合可能会有困难，此时可考虑选择金融ETF(美国已经有本类型ETF)来弥补自己对于金融股个股认识的不足。

　　3、消弭市场风险

　　投资人经过对个别公司的深入研究后，可能会认为该公司所处的产业前景优异，同时通过财务报表等相关资料分析，认为该公司财务结构健全、经营绩效良好，而想长期持有某一个股。但由于短线市场气氛不佳，投资时可能需承受不确定的市场风险，此时可选择在买进该个股的同时放空ETF以消弭短期的市场风险。

　　4、进行更合理的资产配置

　　投资组合绩效的来源可区分为资产配置、市场时机与选股。据研究报告显示，资产配置可主宰投资组合93%的绩效，因此，投资人宜针对个人投资属性建构出适合自己的投资组合。由于投资必然伴随着风险，投资人宜针对股、债、汇市做出适当的分散，藉由各种金融工具不同的报酬风险特性与金融市场与彼此间的低相关性，达到降低投资组合波动的效果。参考表1所列，目前个人资产管理工具繁多，风险承受度较高者可投资较多资产到资本增值型的股票市场，意欲规避风险的投资人宜投资较多资产到稳定收益型的债券市场。

　　ETF一次交易即可买卖市场主流股票。一般投资人除了可单纯做多放空ETF以长期持有、中期区间操作或短线投机交易，还可搭配股票等投资工具，实施资产管理策略。以股市来说，由于有些投资人平常没时间看盘，对于共同基金的表现存有疑虑，又不想投资太多个股以造成管理上的困难，则可以将ETF作为股市投资的标的，再辅以部分自己做过深入研究的个股，这样不但可简化投资组合，还可分散市场风险，获取个股的超额利润。

　　5、取代传统股票

　　以股票来说，投资人面对五花八门的股票，往往不知从何选起。ETF为上市公司个别股票的组合，虽然可能不如某些个股活跃，但可提供比投资单一个股更佳的分散效果。

　　在交易方面，由于ETF与个股一样皆为在交易所挂牌上市的产品， 在二级市场上的交易方式完全相同，投资人只要在合格券商开户即可参与买卖。在融券放空规定方面，ETF一上市即可进行信用交易，给投资人提供了较高的操作弹性。

　　至于初级市场的交易方式则有很大的不同。一般股票通过券商承销的方式，让投资人以现金参与新股认购，之后除非公司出现现金增资的情况，投资人没有机会再参与初级市场的投资。由于公司股本固定，如果在外流通数量有限，在供给有限的情况下，加上没有客观的公平价格指标，因此偶尔会产生“蜜月行情”。ETF的初级市场则采取实物创造的方式，只要投资人有意愿，随时可根据经理公司公布的申购赎回清单，创造出新的ETF。

　　6、取代传统共同基金

　　相对于共同基金来说， ETF采取的是被动式管理，因此管理费较低，周转率低。由于其追踪的指数已在公开说明书上写明，因此投资组合透明度高，操作策略的一贯性也高，基金经理人对绩效的影响只在于追踪误差上。由于操作策略相当透明，不会因为经理人的更换而影响其策略的延续性，使投资人可以安心持有。而股票型共同基金采取的是主动式管理，绩效差异极大，往往出乎投资人的预期。

　　在交易方面，投资人买进ETF仅需支付一般经纪费用，价格公开，与共同基金的手续费方式不同。可在集中市场任何交易时段内依照当时市场价格买卖，相对于共同基金只能以当日收盘的净值申购赎回，ETF不但价格透明，还可缩短投资人自作出决策至交易执行所需的时间。

　　7、取代定存

　　过去15年国际股市的年平均报酬率为8.83%，远胜定存利率。

　　个人资产管理应注意的地方

　　1、相关系数

　　ETF与个股搭配执行相对价值等策略时，须考虑到彼此相关性的问题，由于此相关性会影响到避险比率的计算，根据历史资料所计算出来的系数可能会不适用于现在的市场情况，而影响策略执行的成功率。

　　2、成分股改变

　　由于ETF的成分股会定期(如每季)进行审核，因此可能会造成ETF成分股的改变，造成ETF与其他个股相关性的改变，影响投资人资产配置策略的执行。

　　ETF的上市填补了投资人资产管理工具的缺口，投资人在从事资产配置前应该彻底了解每一种金融产品的报酬与风险属性，针对自己的风险忍受程度做出合理的报酬预期，以进行适当的资产配置。虽然ETF不是灵丹妙药，无法保证获利，但通过这项金融产品，投资人可轻松完成股票市场的配置，以简单的金融工具达到投资组合分散的效果。

　　ETF的推出象征法人时代的真正来临

　　ETF不仅是商品，也是一种很好的“工具”。ETF是一般民众都可以简单买卖的商品，投入少量的金钱，就能同时成为多家上市公司的股东; 此外，ETF上下变动透明，成分股简单清楚，有效率，且管理费用相当低廉，也是保险业推出投资型保单、资产管理业保本型产品、联动债券很好的连结标的，所以，ETF是发展衍生性产品一项很好的“工具”。这是其他新兴金融产品所没有的特点，在微利时代来临之际，ETF的推出象征法人时代的真正来临。下期我们将继续为读者介绍机构投资人的ETF操作策略。

　　(作者为宝来证券香港有限公司营运长)

表1：个人资产管理工具一览表
市场分类	个人资产管理工具
货币市场	现金、定存、活存、货币型基金
股票市场	个股、股票型基金、ETF
债券市场	公债、公司债、债券型基金
衍生性商品	选择权、期货
其它	避险基金、 房地产