基金年报暗藏玄机 高价股备受青睐或将雄起

　　作者：刘晓午

　　刚刚亮相完毕的2004年基金年报显示，153只基金2004年共亏损67.54亿元，其中，封闭式基金亏损32.58亿元，开放式基金亏损35.26亿元。分析人士指出，导致这种局面的最大原因在于：基金们在精于个股研究的同时，对宏观经济和制度系统性风险的研究极其不够。

　　但基金年报中同时透露出一个微妙的信号：在股市结构性调整过程中，基金们的投资策略已经开始转向防御性投资。与此同时，以贵州茅台(资讯 行情 论坛)、海油工程(资讯 行情 论坛)等一批高价绩优股为投资主体的盈利模式悄然出现。

　　重“点”轻“面”教训惨痛

　　如果说基于2003年行业周期性复苏，基金们从银行、钢铁等“五朵金花”中坐收其利，分享这些行业中的上市公司高增长的话，2004年基金们的投资理念已经开始从行业增长深化到个股挖掘。但由于宏观调控的影响，这种转变似乎并不成功。

　　“中国股市与英美股市毕竟不一样，从成立之初它就和中国经济紧密联系在一起。中国证券改革和中国整体改革也是紧密联系在一起的。这个基本前提常常被机构投资者忽略。”西南证券资深分析师张刚认为，机构投资者们应该充分认识到中国股市的特殊性，并以此来修正价值投资理念。

　　事实上，在目前资金市和政策市双重特征下的中国股市，宏观政策的任何变化都会对A股带来巨烈的影响。2004年4月7日，上证指数(资讯 行情 论坛)创出1783点的高点前后，央行已经发出货币政策紧缩的信号，随后小幅上调银行存款准备金率。而在2003年第四季度，随着CPI突然走高，中国经济理论界已经掀起经济是否过热的讨论。但基金经理对此似乎无动于衷，仍然陷于上市公司业绩和市盈率的评估和调整中。

　　“2004年基金的亏损说明基金并不是战无不胜的，同时也说明机构价值投资理念应当修正。而在2004年末和2005年第一季度，基金的投资策略分化较大，价值投资理念正在出现分歧和转变。”中国科技证券高级研究员段振军说，“2005年价值投资新的变量是对宏观经济政策和制度系统性风险的研究。近三年来，价值投资从关注行业到个股估值，现在已经到了关注宏观和制度的层面了。这不仅是一种深化，同时更是一种无奈。这种无奈下的价值投资导致了基金投资策略的变化。”

　　防御型投资渐成主流

　　针对宏观调控和系统性风险，2004年末和2005年第一季度，基金主要实施的是一种防御投资策略。张刚选取了基金持股占流通A股的比例与2004年上半年相比减少最大的前100只股票，来研究基金投资策略的变化。研究结果表明，“基金主要减持了周期性行业股票，被减持的股票主要集中在钢铁、石化等原材料行业，以及受原材料价格上涨负面影响较大的汽车及配件、机械行业。科技股被减持的数量最多，显示部分高科技领域的上市公司经营前景并不被基金所看好。”

　　与诸多前期核心资产如中国联通(资讯 行情 论坛)被机构大规模无情减持的同时，基金开始大规模配置非周性股票，如交通运输类和消费类股票。张刚同时选取了基金持股占流通A股的比例与2004年上半年相比增加最大的前100只股票，在基金增持的100家公司中，交通运输11家、化工9家、医药8家、食品饮料7家、纺织服装6家、电气设备6家、非金属6家、信息技术5家、造纸印刷5家。基金增持股数占流通股比例增加幅度最大的前10只股票，增持的比例都在20%以上，基金持股占流通A股的比例基本都在三成以上。显示出基金调整配置的速度和决心。

　　在基金加速向防御性投资转变的同时，基金开始全面撒网投资，分散风险。华夏证券基金分析师孙庆指出，2004年153只基金的年报中，基金持有的股票数目达到1203只，覆盖A股所有上市公司达到88.78%。而根据基金重仓股的统计，基金重仓持有的股票数目仅为192只，仅为A股数目的14%。但孙庆同时指出，基金也存在着打擦边球的心理。部分基金投资于一些非常明显的庄股和特别处理股票，如东风汽车(资讯 行情 论坛)、哈药集团(资讯 行情 论坛)、ST金荔、*ST嘉瑞等。

　　高价股备受青睐

　　与两年前行业亮点和大盘蓝筹股亮点比较，基金强市下的价值投资转变为弱市下的防御投资仍然出现了亮点。以贵州茅台、中集集团(资讯 行情 论坛)和海油工程为代表的高价绩优股成为这一新盈利模式的典型代表。出现这种新盈利模式的一个必然前提是：不管基金手上有多少钱，最终只能投向A股。

　　“高价绩优股的走强实际上已是价值投资理念的一个延伸，股价高低之比也有一个跟国际接轨的过程。以香港市场为例，香港汇丰的股价达到130港币左右，而股价最低的仙股只有1分钱，两者之间的差距是13000倍。而国内股市目前股价最高的是复权后的中集集团，212元，价格最低的是ST猴王(资讯 行情 论坛)，0.76元，两者差距不到300倍。这是基金经理们做多高价绩优股的理论基石。”北京证券高级研究员张九辉分析。

　　尽管高价绩优股的盈利模式依然带有早前机构浓厚集中持股坐庄的影子，因此而遭到人们的非议，但张刚认为，这种投资模式仍然有可取之处。“高价绩优股与过去的庄股有明显的差别，主要表现在上市公司质量本身和机构盈利需求等，两者不可同日而语。”

　　张刚分析，与以前的机构庄股比较，基金重仓的高价绩优股业绩都不错，并且带有一定的垄断优势和定价优势，在未来几年内业绩成长性值得期待。此外，以前机构坐庄主要赚取二级市场的价差，靠出货兑现绝对收益；而现在基金考虑更多的是相对收益，即使不出货，持有股票也可以拿取2.5%的管理费用，更何况是好股票。

　　高价绩优新盈利模式的形成有赖于基金与上市公司良好的默契，最为关键的是公司未来的业绩状况和股本扩张方案。“对于苏宁这样流通盘只有2000万股的小盘公司来讲，共有32只基金持股1222万股，占据了绝对控盘的局面。基金不走的理由很简单，未来必然要送股，除权，做低股价，然后填权拉升。这种盈利模式因为基金和上市公司有良好的沟通，因而可以抵御全流通试点等系统性风险。”段振军分析。

　　但实质上，高价绩优股送股后摊薄收益，做低股价，然后再走出填权行情，实际上是一个文字游戏而已，投资者应该高度关注这种盈利模式的持续性。“中国股价的结构性调整必然要与国际接轨，中国也会出现高价股群体。但是不是目前所有的高价股都是货真价实的，就要打一个问号。如同以前大盘蓝筹股的迷信炒作一样，现在的部分高价绩优股已经出现泡沫，需要投资者高度关注。”华夏基金的一位不愿透露姓名的基金经理如此评价。