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国盛证券 王剑
近一段时间内由于封闭式基金强劲的市场表现，吸引了相当的资金和关注的目光，并且有相当多的积极看好的观点为封闭式基金鼓劲，从多个角度对封闭式基金进行价值分析，得出该群体具有的巨大投资价值。虽然从整体上笔者也积极看好封闭式基金的长期投资价值，特别是在封闭式经历了长期的价格与净值走势相背离的情况下，对封闭式基金的内在价
值表示肯定，但同时也认为单纯的根据折价率的高低来判断封闭式基金的价值有一定的局限性，更要看到投资该群体存在的风险因素。近日有数据显示封闭式基金的持股换手率远远高于开放式基金，在这里就从这个角度对封闭式基金的风险因素进行分析。
封闭式基金持股周期率过高
从已经公布的年报数据来看，有一个相当突出的现象，也就是股票基金中封闭式基金持股换手率远高于开放式基金，其中换手最高的封闭式基金换手达9次，2004年全年周转率5次以上的基金有28只，其中17只是封闭式基金。并且基金的整体的周转一直就高于市场的平均水平，有关数据显示2002年A股市场周转率为1.89倍，2003年上升到2.31倍，2004年达2.8倍，而基金的持股周转在2002年为2.88倍，2003为3.74倍，2004年为3.22倍，可以看出基金的投资风格并没有成熟，仍在市场中进行探索。一般而言基金做为成熟的投资者，应该具有独特的投资风格和理念，一旦参与就应长期持有，不应频繁的买卖，这对基金的成功率是有影响的，其中由于封闭式基金的周转更快，其负面影响也就越大。
目前市场已经形成了以机构投资者为主体的主流投资者群体，而当初管理层大力发展机构投资者的一个重要因素就是希望有一个长期价值投资理念的形成，打击投机的成份，但就现在的情况来看，基金虽然不断宣传买入并持有的理念，但在实际操作却频繁进行买卖，换手频繁，而从长期的实战结果来看，业绩优秀的基金一般不会太过于频繁的操作，这必然会影响长期的业绩。其中封闭式基金的周转明显高于开放式基金，2002年开放式基金持股周转率为2.67倍，封闭式为2.99倍，略高于开放式基金；2003年封闭式基金3.88倍周转，高于开放式的3.51倍；2004年封闭式基金持股换手率3.63倍，与开放式基金的2.97倍拉开了距离。
肩负成交量任务使交易成本加大
当然就客观因素来看，由于我国股市特殊的环境，存在许多不确定的因素，基金不得不通过短期的操作获取利润，特别是一些上市公司存在着大量的不规范的行为，仅仅依靠公开信息难以得出准确的投资判断，因此基金持股的高换手率具有一定的合理性。但在这里要指出的是许多基金公司为了配合营销的需要，承诺股票的交易量，而这一般以牺牲封闭式基金利益为代价，人为的频繁操作，达到交易量的目标，这种操作极为有害，对业绩会有不良的影响，加大封闭式基金的成本。
就封闭式基金和开放式基金的业绩比较来看，同一基金管理公司旗下封闭式基金业绩一般都落后于开放式基金，其业绩的差距不仅表现为净值的增长率，如果考虑开放式基金由于面对赎回的压力的操作限制因素，则两种基金之间的业绩差距还将更大。造成这一结果的因素之一就是封闭式基金肩负完成成交量的任务，人为的进行买卖操作，使基金的交易成本加大，如果是有意识的这样操作，对基金经理的操作行为产生影响将更加影响到基金的业绩。
净值表现是参与的惟一标准
目前市场关注到了封闭式基金的投资机会在于其净值和市场价格之间的巨大差价，无论是封转开还是到期后赎回，其理论上都存在较高的价值。但是这里忽略了净值也是一个不断变动的因素，因为基金公司为了自身的利益希望拥有较大规模的管理资金，其收益也来源于管理费的提取，在市场极度低迷股票开放式基金规模难以持续扩大的情况下，自然要努力保住封闭式基金的这块阵地，这也是极力反对封转开的重要原因。如果封闭式基金由于各种原因被迫面临清盘，基金公司为了达到其利润最大化的目标，不排除进行利润转移，通过频繁操作将利润转移到开放式基金，或者为了与券商加强合作而更加频繁的操作，从而影响到净值的表现，如果净值出现了单边的下跌，现在巨大的折价率就没有太大的意义了。国外市场的情况显示，当封闭式基金到期之后，其净值和价格之间并没有太大的套利空间，除去一些费用之后基金持有者难以有太大的利润，因此封闭式基金存在一定的折价是合理的。
此外在人力资源配置上，优秀的基金经理一般都是负责开放式基金的操作，而封闭式基金往往是锻炼和选拔人才的训练场所，对封闭式基金的参与仍要区别对待，应以基金净值的表现做为惟一的参与标准，彻底摒弃以折价率高低为参与的依据，这样才能回避其净值下跌带来的风险，获得预期中的回报。
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